USDe و sUSDe: صعود وتحديات العملة المستقرة المبتكرة
منذ بداية عام 2024، يمر سوق العملات المستقرة بتغيير جديد مدفوع بالابتكار الهيكلي. بعد أن هيمنت العملات المستقرة المدعومة بالعملات التقليدية لسنوات عديدة، ظهرت عملة مستقرة جديدة من نوع "بدون دعم من العملات التقليدية" وهي USDe، حيث تجاوزت قيمتها السوقية 8 مليارات دولار في وقت ما، لتصبح "الدولار ذو العائد المرتفع" في عالم DeFi.
مؤخراً، أطلق USDe بالتعاون مع منصة إقراض معينة نشاط رهن Liquid Leverage الذي أثار نقاشات كبيرة في السوق: العائد السنوي يقترب من 50%. يبدو للوهلة الأولى أنه استراتيجية تحفيزية تقليدية، ولكن قد يكشف أيضاً عن إشارة أخرى تستحق الاهتمام - الضغط الهيكلي على السيولة الذي يتحمله نموذج USDe خلال فترة صعود ETH.
1. مقدمة عن USDe و sUSDe: عملة مستقرة مصنوعة على أساس آلية أصلية مشفرة
USDe هو عملة مستقرة مركبة تم إطلاقها في عام 2024، وهدف تصميمها هو تجنب الاعتماد على النظام المصرفي التقليدي وإصدار العملات. حتى الآن، تجاوز حجم تداولها 80 مليار دولار. تعتمد آلية ربط USDe على الأصول المشفرة على السلسلة، وخاصة ETH والأصول المشتقة منها.
آليته الأساسية هي هيكل "محايد دلتا": من جهة، يحتفظ البروتوكول بمراكز أصول مثل ETH، ومن جهة أخرى، يفتح مركزًا قصيرًا دائمًا معادلًا في منصات تداول المشتقات المركزية. من خلال مجموعة التحوط بين السوق الفوري والمشتقات، تحقق USDe تعرضًا صافياً قريبًا من الصفر، مما يجعل سعره مستقرًا بالقرب من 1 دولار.
sUSDe هو رمز تمثيلي يحصل عليه المستخدمون عند رهن USDe في البروتوكول، ويتميز بخصائص تجميع الأرباح التلقائي. تأتي إيراداته بشكل رئيسي من: عائدات معدل التمويل في عقود ETH الدائمة، وكذلك العائدات المشتقة من الأصول المرهونة الأساسية. تهدف هذه النموذج إلى إدخال نموذج دخل مستدام للعملة المستقرة، مع الحفاظ على آلية ربط السعر الخاصة بها.
!
٢. تحليل آلية مصدر العائد السنوي بنسبة 50%
في 29 يوليو 2025، تم إطلاق وظيفة تُدعى "Liquid Leverage" رسميًا على منصة إقراض معينة. تتطلب هذه الآلية من المستخدمين إيداع sUSDe و USDe في البروتوكول بنسبة 1:1، لتشكيل هيكل رهن مركب، ومن خلال ذلك الحصول على عوائد تحفيزية إضافية.
على وجه التحديد، يمكن للمستخدمين المؤهلين الحصول على ثلاثة مصادر للعائدات:
العائدات من البروتوكول التي يمثلها sUSDe، أي الرسوم التمويلية وعائدات التخزين الناتجة عن استراتيجية دلتا محايدة خلف USDe؛
تعتمد فائدة الودائع الأساسية على منصة الإقراض على معدل استخدام الأموال في السوق الحالي وطلب المسبح.
خطوات المشاركة في هذا الحدث هي كما يلي:
يمكن للمستخدمين الحصول على USDe من الموقع الرسمي ل USDe أو من البورصات اللامركزية؛
قم بتخزين USDe الذي بحوزتك على المنصة واستبدله بـ sUSDe؛
قم بتحويل نفس المبلغ من USD و sUSD إلى منصة الإقراض بنسبة 1:1؛
في صفحة منصة الإقراض، قم بتمكين خيار "استخدم كضمان"؛
بعد أن يكتشف النظام عمليات امتثال، يقوم منصة توزيع الحوافز تلقائيًا بتحديد العنوان وتوزيع المكافآت بشكل دوري.
!
٣. هل تكشف خطة التحفيز عن مواجهة USDe لصعوبات هيكلية؟
على الرغم من أن USDe يحافظ على الربط بفضل هيكل محايد دلتا (التحوط المحايد)، إلا أن الأسعار التاريخية تدور أساسًا حول 1 دولار وتتحرك بشكل مستقر دون انحرافات كبيرة، ولم تشهد أزمة سيولة تعتمد على الحوافز لاستعادة الأسعار. ومع ذلك، لا يعني هذا أن USDe محصن تمامًا من المخاطر، حيث إن نموذج التحوط الخاص به يحتوي على نقاط ضعف محتملة، خاصةً في حالة التقلبات الشديدة في السوق أو سحب الحوافز الخارجية، مما قد يعرضه لصدمة في الاستقرار.
تتمثل المخاطر المحددة في الجانبين التاليين:
معدل التمويل سلبي، عائدات البروتوكول تتراجع بل وقد تنقلب:
تأتي العوائد الرئيسية لـ sUSDe من عوائد LST الناتجة عن الأصول المرهونة مثل ETH، إلى جانب تكلفة رأس المال لعقد الفيوترز الدائم المخصص لـ ETH الذي تم إنشاؤه على منصة مشتقات مركزية. المشاعر في السوق إيجابية حاليًا، حيث يدفع المضاربون طيف العقود القصيرة للحفاظ على العوائد الإيجابية. ومع ذلك، بمجرد أن يتحول السوق إلى الضعف، ويزداد عدد العقود القصيرة، ويصبح معدل رأس المال سلبياً، سيتعين على البروتوكول دفع تكاليف إضافية للحفاظ على مراكز التحوط، مما يقلل من العوائد، وقد تصبح سلبية. على الرغم من وجود صندوق تأمين للتخفيف من الأثر، إلا أن هناك عدم يقين بشأن ما إذا كان يمكن تغطية العوائد السلبية على المدى الطويل.
إنهاء التحفيز → 12% من العائدات الإضافية تختفي مباشرة:
تقتصر أنشطة الرافعة المالية السائلة المنفذة على منصات الإقراض حاليًا على تقديم مكافآت إضافية من USDe لفترة محدودة (حوالي 12% سنويًا). بمجرد انتهاء الحوافز، ستعود الأرباح الفعلية التي يمتلكها المستخدمون إلى العائدات الأصلية من sUSDe (رسوم التمويل + عوائد LST) ومعدل الفائدة على الودائع في منصات الإقراض، وقد ينخفض المجموع إلى نطاق 15-20%. وإذا كانت هيكلية الرافعة المالية عالية (مثل 5 مرات)، فإن معدل فائدة اقتراض USDT (حالياً 4.69%) سيتضاعف، مما يضغط بشكل ملحوظ على مساحة الأرباح. في الحالات الأكثر خطورة، في بيئة متطرفة حيث تكون التمويلات سلبية وتزداد معدلات الفائدة، قد يتم استنزاف الأرباح الصافية للمستخدمين بالكامل أو حتى تتحول إلى سلبية.
إذا توقفت الحوافز، وانخفض سعر ETH، وتحول معدل التمويل إلى السالب، فإن آلية العائد المحايدة للدلتا التي يعتمد عليها نموذج USDe ستتعرض لضغوط حقيقية، وقد تنخفض عوائد sUSDe إلى الصفر أو حتى تتراجع، وإذا كان ذلك مصحوبًا بعمليات استرداد كبيرة وضغوط بيع، فإن آلية تثبيت سعر USDe ستواجه أيضًا تحديات. إن "التراكم السلبي المتعدد" يشكل المخاطر النظامية الأساسية في الهيكل الحالي، وقد يكون هو الدافع العميق وراء الأنشطة التحفيزية المكثفة الأخيرة.
!
أربعة، هل سيستقر الهيكل مع ارتفاع سعر الإيثريوم؟
نظرًا لأن آلية استقرار USDe تعتمد على الرهن الفوري لأصول الإيثيريوم والتحوط من المشتقات، فإن هيكل صندوقها يواجه ضغط سحب نظامي خلال فترات ارتفاع سعر ETH بسرعة. على وجه التحديد، عندما يقترب سعر ETH من المستويات المرتفعة المتوقعة في السوق، يميل المستخدمون إلى استرداد الأصول المرهونة مسبقًا لتحقيق الأرباح، أو التحول إلى أصول أخرى تتمتع بعوائد أعلى. هذه السلوكيات تخلق رد فعل سلسلة نموذجية "ارتفاع سوق ETH → تدفق LST خارجًا → انكماش USDe".
من البيانات يمكن ملاحظة أن TVL لـ USDe و sUSDe انخفض خلال فترة ارتفاع سعر ETH في يونيو 2025، ولم يحدث زيادة في العائد السنوي (APY) المصاحب لارتفاع الأسعار. هذه الظاهرة تتناقض مع الدورة الصاعدة السابقة (نهاية 2024): في ذلك الوقت، بعد وصول ETH إلى ذروته، على الرغم من أن TVL تراجع تدريجياً، إلا أن العملية كانت بطيئة نسبياً، ولم يقم المستخدمون بسحب أصولهم المرهونة بشكل جماعي.
في الدورة الحالية، يتزامن انخفاض TVL و APY، مما يعكس تزايد القلق بين المشاركين في السوق بشأن استدامة عوائد sUSDe. عندما تؤدي تقلبات الأسعار وتغيرات تكلفة رأس المال إلى مخاطر سلبية محتملة لنموذج delta-neutral، يظهر سلوك المستخدمين حساسية أكبر وسرعة استجابة، مما يجعل الانسحاب المبكر الخيار السائد. هذه الظاهرة لسحب الأموال لا تضعف فقط القدرة على التوسع لـ USDe، بل تعزز أيضًا من خصائص الانكماش السلبي خلال دورة ارتفاع ETH.
!
ملخص
بشكل عام، فإن العائد السنوي الذي يصل إلى 50% ليس هو الوضع الطبيعي للبروتوكول، بل هو نتيجة دفع مؤقت من عدة حوافز خارجية. بمجرد أن يتذبذب سعر الإيثيريوم عند مستويات عالية، وتنتهي الحوافز، وتتحول معدلات التمويل إلى السلبية، ستواجه هيكل العائد المحايد الدلتا الذي يعتمد عليه نموذج USDe ضغوطًا، وقد تتقارب عوائد sUSDe بسرعة إلى 0 أو تتحول إلى سلبية، مما يؤثر بدوره على آلية التثبيت المستقر.
من خلال البيانات الأخيرة، يظهر أن TVL لكل من USDe وsUSDe قد انخفضا بالتزامن مع ارتفاع ETH، ولم يرتفع APY بالتزامن، وهذا "السحب أثناء الارتفاع" يُظهر أن ثقة السوق بدأت تسعر المخاطر مسبقًا. تعتمد سيولة USDe الحالية بشكل كبير على استراتيجيات الدعم المستمر للحفاظ على الاستقرار.
متى ستنتهي هذه اللعبة التحفيزية، وما إذا كان يمكن أن تكسب البروتوكول نافذة كافية من التعديلات الهيكلية، قد يصبح الاختبار الرئيسي لما إذا كانت USDe تمتلك فعلاً إمكانيات "العملة المستقرة الثالثة".
!
شاهد النسخة الأصلية
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
تسجيلات الإعجاب 6
أعجبني
6
5
إعادة النشر
مشاركة
تعليق
0/400
PumpingCroissant
· منذ 16 س
عائد بنسبة 50٪ ، مخيف للغاية
شاهد النسخة الأصليةرد0
DegenWhisperer
· منذ 16 س
خمسون نقطة عالية العائد انتظر الانفجار!
شاهد النسخة الأصليةرد0
MetaMaskVictim
· منذ 16 س
50% مرتفع للغاية، أستشعر رائحة الحمقى
شاهد النسخة الأصليةرد0
CryingOldWallet
· منذ 16 س
عشت طويلاً لرؤية أن اللعب بالعملة لمدة سبع سنوات لم أرَ عوائد عالية كهذه من قبل
شاهد النسخة الأصليةرد0
BearMarketMonk
· منذ 16 س
50% سنوي؟ السوق دائمًا يعاقب الجهلة الجشعين تذكر دائمًا قانون انهيار الفقاعة
نموذج عملة مستقرة USDe المبتكر: التحديات الهيكلية وراء عائد سنوي بنسبة 50%
USDe و sUSDe: صعود وتحديات العملة المستقرة المبتكرة
منذ بداية عام 2024، يمر سوق العملات المستقرة بتغيير جديد مدفوع بالابتكار الهيكلي. بعد أن هيمنت العملات المستقرة المدعومة بالعملات التقليدية لسنوات عديدة، ظهرت عملة مستقرة جديدة من نوع "بدون دعم من العملات التقليدية" وهي USDe، حيث تجاوزت قيمتها السوقية 8 مليارات دولار في وقت ما، لتصبح "الدولار ذو العائد المرتفع" في عالم DeFi.
مؤخراً، أطلق USDe بالتعاون مع منصة إقراض معينة نشاط رهن Liquid Leverage الذي أثار نقاشات كبيرة في السوق: العائد السنوي يقترب من 50%. يبدو للوهلة الأولى أنه استراتيجية تحفيزية تقليدية، ولكن قد يكشف أيضاً عن إشارة أخرى تستحق الاهتمام - الضغط الهيكلي على السيولة الذي يتحمله نموذج USDe خلال فترة صعود ETH.
1. مقدمة عن USDe و sUSDe: عملة مستقرة مصنوعة على أساس آلية أصلية مشفرة
USDe هو عملة مستقرة مركبة تم إطلاقها في عام 2024، وهدف تصميمها هو تجنب الاعتماد على النظام المصرفي التقليدي وإصدار العملات. حتى الآن، تجاوز حجم تداولها 80 مليار دولار. تعتمد آلية ربط USDe على الأصول المشفرة على السلسلة، وخاصة ETH والأصول المشتقة منها.
آليته الأساسية هي هيكل "محايد دلتا": من جهة، يحتفظ البروتوكول بمراكز أصول مثل ETH، ومن جهة أخرى، يفتح مركزًا قصيرًا دائمًا معادلًا في منصات تداول المشتقات المركزية. من خلال مجموعة التحوط بين السوق الفوري والمشتقات، تحقق USDe تعرضًا صافياً قريبًا من الصفر، مما يجعل سعره مستقرًا بالقرب من 1 دولار.
sUSDe هو رمز تمثيلي يحصل عليه المستخدمون عند رهن USDe في البروتوكول، ويتميز بخصائص تجميع الأرباح التلقائي. تأتي إيراداته بشكل رئيسي من: عائدات معدل التمويل في عقود ETH الدائمة، وكذلك العائدات المشتقة من الأصول المرهونة الأساسية. تهدف هذه النموذج إلى إدخال نموذج دخل مستدام للعملة المستقرة، مع الحفاظ على آلية ربط السعر الخاصة بها.
!
٢. تحليل آلية مصدر العائد السنوي بنسبة 50%
في 29 يوليو 2025، تم إطلاق وظيفة تُدعى "Liquid Leverage" رسميًا على منصة إقراض معينة. تتطلب هذه الآلية من المستخدمين إيداع sUSDe و USDe في البروتوكول بنسبة 1:1، لتشكيل هيكل رهن مركب، ومن خلال ذلك الحصول على عوائد تحفيزية إضافية.
على وجه التحديد، يمكن للمستخدمين المؤهلين الحصول على ثلاثة مصادر للعائدات:
خطوات المشاركة في هذا الحدث هي كما يلي:
!
٣. هل تكشف خطة التحفيز عن مواجهة USDe لصعوبات هيكلية؟
على الرغم من أن USDe يحافظ على الربط بفضل هيكل محايد دلتا (التحوط المحايد)، إلا أن الأسعار التاريخية تدور أساسًا حول 1 دولار وتتحرك بشكل مستقر دون انحرافات كبيرة، ولم تشهد أزمة سيولة تعتمد على الحوافز لاستعادة الأسعار. ومع ذلك، لا يعني هذا أن USDe محصن تمامًا من المخاطر، حيث إن نموذج التحوط الخاص به يحتوي على نقاط ضعف محتملة، خاصةً في حالة التقلبات الشديدة في السوق أو سحب الحوافز الخارجية، مما قد يعرضه لصدمة في الاستقرار.
تتمثل المخاطر المحددة في الجانبين التاليين:
معدل التمويل سلبي، عائدات البروتوكول تتراجع بل وقد تنقلب: تأتي العوائد الرئيسية لـ sUSDe من عوائد LST الناتجة عن الأصول المرهونة مثل ETH، إلى جانب تكلفة رأس المال لعقد الفيوترز الدائم المخصص لـ ETH الذي تم إنشاؤه على منصة مشتقات مركزية. المشاعر في السوق إيجابية حاليًا، حيث يدفع المضاربون طيف العقود القصيرة للحفاظ على العوائد الإيجابية. ومع ذلك، بمجرد أن يتحول السوق إلى الضعف، ويزداد عدد العقود القصيرة، ويصبح معدل رأس المال سلبياً، سيتعين على البروتوكول دفع تكاليف إضافية للحفاظ على مراكز التحوط، مما يقلل من العوائد، وقد تصبح سلبية. على الرغم من وجود صندوق تأمين للتخفيف من الأثر، إلا أن هناك عدم يقين بشأن ما إذا كان يمكن تغطية العوائد السلبية على المدى الطويل.
إنهاء التحفيز → 12% من العائدات الإضافية تختفي مباشرة: تقتصر أنشطة الرافعة المالية السائلة المنفذة على منصات الإقراض حاليًا على تقديم مكافآت إضافية من USDe لفترة محدودة (حوالي 12% سنويًا). بمجرد انتهاء الحوافز، ستعود الأرباح الفعلية التي يمتلكها المستخدمون إلى العائدات الأصلية من sUSDe (رسوم التمويل + عوائد LST) ومعدل الفائدة على الودائع في منصات الإقراض، وقد ينخفض المجموع إلى نطاق 15-20%. وإذا كانت هيكلية الرافعة المالية عالية (مثل 5 مرات)، فإن معدل فائدة اقتراض USDT (حالياً 4.69%) سيتضاعف، مما يضغط بشكل ملحوظ على مساحة الأرباح. في الحالات الأكثر خطورة، في بيئة متطرفة حيث تكون التمويلات سلبية وتزداد معدلات الفائدة، قد يتم استنزاف الأرباح الصافية للمستخدمين بالكامل أو حتى تتحول إلى سلبية.
إذا توقفت الحوافز، وانخفض سعر ETH، وتحول معدل التمويل إلى السالب، فإن آلية العائد المحايدة للدلتا التي يعتمد عليها نموذج USDe ستتعرض لضغوط حقيقية، وقد تنخفض عوائد sUSDe إلى الصفر أو حتى تتراجع، وإذا كان ذلك مصحوبًا بعمليات استرداد كبيرة وضغوط بيع، فإن آلية تثبيت سعر USDe ستواجه أيضًا تحديات. إن "التراكم السلبي المتعدد" يشكل المخاطر النظامية الأساسية في الهيكل الحالي، وقد يكون هو الدافع العميق وراء الأنشطة التحفيزية المكثفة الأخيرة.
!
أربعة، هل سيستقر الهيكل مع ارتفاع سعر الإيثريوم؟
نظرًا لأن آلية استقرار USDe تعتمد على الرهن الفوري لأصول الإيثيريوم والتحوط من المشتقات، فإن هيكل صندوقها يواجه ضغط سحب نظامي خلال فترات ارتفاع سعر ETH بسرعة. على وجه التحديد، عندما يقترب سعر ETH من المستويات المرتفعة المتوقعة في السوق، يميل المستخدمون إلى استرداد الأصول المرهونة مسبقًا لتحقيق الأرباح، أو التحول إلى أصول أخرى تتمتع بعوائد أعلى. هذه السلوكيات تخلق رد فعل سلسلة نموذجية "ارتفاع سوق ETH → تدفق LST خارجًا → انكماش USDe".
من البيانات يمكن ملاحظة أن TVL لـ USDe و sUSDe انخفض خلال فترة ارتفاع سعر ETH في يونيو 2025، ولم يحدث زيادة في العائد السنوي (APY) المصاحب لارتفاع الأسعار. هذه الظاهرة تتناقض مع الدورة الصاعدة السابقة (نهاية 2024): في ذلك الوقت، بعد وصول ETH إلى ذروته، على الرغم من أن TVL تراجع تدريجياً، إلا أن العملية كانت بطيئة نسبياً، ولم يقم المستخدمون بسحب أصولهم المرهونة بشكل جماعي.
في الدورة الحالية، يتزامن انخفاض TVL و APY، مما يعكس تزايد القلق بين المشاركين في السوق بشأن استدامة عوائد sUSDe. عندما تؤدي تقلبات الأسعار وتغيرات تكلفة رأس المال إلى مخاطر سلبية محتملة لنموذج delta-neutral، يظهر سلوك المستخدمين حساسية أكبر وسرعة استجابة، مما يجعل الانسحاب المبكر الخيار السائد. هذه الظاهرة لسحب الأموال لا تضعف فقط القدرة على التوسع لـ USDe، بل تعزز أيضًا من خصائص الانكماش السلبي خلال دورة ارتفاع ETH.
!
ملخص
بشكل عام، فإن العائد السنوي الذي يصل إلى 50% ليس هو الوضع الطبيعي للبروتوكول، بل هو نتيجة دفع مؤقت من عدة حوافز خارجية. بمجرد أن يتذبذب سعر الإيثيريوم عند مستويات عالية، وتنتهي الحوافز، وتتحول معدلات التمويل إلى السلبية، ستواجه هيكل العائد المحايد الدلتا الذي يعتمد عليه نموذج USDe ضغوطًا، وقد تتقارب عوائد sUSDe بسرعة إلى 0 أو تتحول إلى سلبية، مما يؤثر بدوره على آلية التثبيت المستقر.
من خلال البيانات الأخيرة، يظهر أن TVL لكل من USDe وsUSDe قد انخفضا بالتزامن مع ارتفاع ETH، ولم يرتفع APY بالتزامن، وهذا "السحب أثناء الارتفاع" يُظهر أن ثقة السوق بدأت تسعر المخاطر مسبقًا. تعتمد سيولة USDe الحالية بشكل كبير على استراتيجيات الدعم المستمر للحفاظ على الاستقرار.
متى ستنتهي هذه اللعبة التحفيزية، وما إذا كان يمكن أن تكسب البروتوكول نافذة كافية من التعديلات الهيكلية، قد يصبح الاختبار الرئيسي لما إذا كانت USDe تمتلك فعلاً إمكانيات "العملة المستقرة الثالثة".
!