Ethena, Pendle et Aave : fonctionnement et risques de la chaîne d'arbitrage DeFi
Avec la montée en popularité d'Ethena, une chaîne complexe d'Arbitrage fonctionne à grande vitesse : en collatéralisant (e/s)USDe sur la plateforme de prêt pour emprunter des stablecoins, acheter des YT/PT sur un DEX pour obtenir des rendements, et en renvoyant une partie des positions de PT à la plateforme de prêt pour un effet de levier, afin d'obtenir des points Ethena et d'autres incitations externes. Le résultat est évident, l'exposition des collatéraux de PT sur la plateforme de prêt a fortement augmenté, le taux d'utilisation des stablecoins principaux a été poussé à plus de 80 %, rendant l'ensemble du système beaucoup plus sensible à toute fluctuation.
Cet article analysera en profondeur le fonctionnement de cette chaîne de fonds, le mécanisme de sortie, ainsi que la conception de la gestion des risques des plateformes concernées. Mais comprendre le mécanisme n'est que la première étape, le véritable avancement des experts réside dans l'analyse de l'évolution du cadre. Nous avons souvent l'habitude d'utiliser des outils d'analyse de données pour revoir le "passé", tandis qu'il nous manque précisément la capacité de voir clairement les différentes possibilités du "futur", et de véritablement faire - d'abord délimiter les frontières des risques, puis discuter des rendements.
Arbitrage comment ça fonctionne : de « l'extrémité des bénéfices » à « l'extrémité du système »
Ce chemin d'arbitrage est : déposer eUSDe ou sUSDe(sUSDe sur une plateforme de prêt en tant que garantie pour eUSDe, avec des rendements natifs), emprunter des stablecoins, puis acheter YT/PT sur un certain DEX. YT correspond aux rendements futurs, tandis que PT peut toujours être acheté à un prix réduit parce qu'il a été dissocié des rendements, et peut être conservé jusqu'à l'échéance pour un remboursement de 1:1, réalisant ainsi un profit sur la différence. Bien sûr, le véritable "gros morceau" ce sont des incitations externes comme les points Ethena.
Le PT obtenu, étant lui-même un actif pouvant servir de garantie sur les plateformes de prêt, devient le point de départ parfait pour le prêt cyclique : "Garantie de PT → Emprunter des stablecoins → Acheter PT/YT → Re-garantie". Cela se fait dans le but d'utiliser l'effet de levier pour obtenir des rendements à haut potentiel tels que les points Ethena, tout en ayant des gains relativement sûrs.
Comment cette chaîne de financement réécrit-elle le marché du crédit ?
L'exposition des plateformes de prêt et les effets de second ordre : les actifs soutenus par USDe deviennent progressivement des garanties courantes, atteignant une part d'environ 43,5 %, ce qui a directement augmenté l'utilisation des stablecoins principaux USDT/USDC.
Afflux du côté des emprunts : après l'introduction de l'USDe eMode en garantie de PT, le volume des emprunts USDe est d'environ 370 millions de dollars, dont environ 220 millions (≈60%) servent à des stratégies de PT à effet de levier, avec un taux d'utilisation passant d'environ 50 % à environ 80 %.
Concentration et réhypothèque : l'offre de USDe sur les plateformes de prêt est fortement concentrée, les deux principaux acteurs représentant plus de 61 %. Cette concentration, associée à l'effet de levier circulaire, amplifie les rendements tout en aggravant la vulnérabilité du système.
La règle est simple : plus le rendement est attrayant, plus le cycle est encombré, et plus le système entier devient sensible. La moindre fluctuation de prix, de taux d'intérêt ou de liquidité sera impitoyablement amplifiée par cette chaîne de levier.
Pourquoi « sortir » devient difficile : contraintes structurelles
Il y a deux principales voies pour sortir :
Sortie sur le marché : vendre PT / YT avant l'échéance, échanger contre des stablecoins pour rembourser et libérer.
Sortie à l'échéance : conserver PT jusqu'à l'échéance, racheter les actifs sous-jacents au taux de 1:1 avant le remboursement. Ce chemin est plus lent, mais plus sûr en période de volatilité du marché.
La difficulté de sortie provient principalement de deux contraintes structurelles :
Durée fixe : Avant l'échéance de PT, il n'est pas possible de racheter directement, il faut vendre sur le marché secondaire. Si vous souhaitez "réduire rapidement l'effet de levier", vous devez regarder le marché secondaire, subissant une double épreuve de profondeur et de fluctuations de prix.
La "plage de rendement implicite" de l'AMM : l'AMM d'un DEX est le plus efficace dans une plage de rendement implicite prédéfinie. Une fois que le changement de sentiment du marché entraîne un prix de rendement au-delà de cette plage, l'AMM peut "devenir inactif", et les transactions ne peuvent se faire que sur un carnet de commandes plus mince, entraînant une augmentation brutale du slippage et du risque de liquidation. Pour prévenir le risque de débordement, les plateformes de prêt ont déployé un oracle de risque PT : lorsque le prix du PT tombe en dessous d'un certain seuil, le marché est directement gelé. Cela peut éviter les créances douteuses, mais cela signifie également qu'il est difficile de vendre du PT à court terme, et qu'il faut attendre le rétablissement du marché ou conserver jusqu'à l'échéance.
Donc, sortir lorsque le marché est stable n'est généralement pas difficile, mais lorsque le marché commence à se re-pricer et que la liquidité devient encombrée, la sortie devient un point de friction majeur, nécessitant une préparation préalable.
Les « freins et amortisseurs » des plateformes de prêt : rendre le désendettement ordonné et contrôlable
Face à ce type de frottement structurel, comment les plateformes de prêt peuvent-elles contrôler les risques ? Elles intègrent un mécanisme de "frein et d'amortissement" :
Mécanisme de gel et de prix de base : si le prix de PT atteint le prix de base de l'oracle et le maintient, le marché concerné peut être gelé jusqu'à l'échéance ; après l'échéance, le PT se décompose naturellement en actifs sous-jacents, puis est liquidé/sécurisé en toute sécurité, afin d'éviter autant que possible les fuites de liquidité causées par la structure à durée fixe.
Liquidation interne : dans des situations extrêmes, la récompense de liquidation est fixée à 0, formant d'abord un tampon puis traitant les garanties par étapes : USDe sera vendu en secondaire après le rétablissement de la liquidité, tandis que PT sera conservé jusqu'à l'échéance, évitant ainsi une vente passive sur un carnet de commandes peu liquide sur le marché secondaire, ce qui amplifie le glissement.
Rachat sur liste blanche : Si la plateforme de prêt obtient la liste blanche d'Ethena, elle peut contourner le marché secondaire et racheter directement des stablecoins sous-jacents avec des USDe, réduisant ainsi l'impact et améliorant le recouvrement.
Limite des outils associés : lors de la tension temporaire de la liquidité de l'USDe, le Debt Swap peut convertir la dette libellée en USDe en USDT/USDC ; cependant, cela est soumis aux contraintes de configuration de l'E-mode, et le transfert nécessite des seuils et des étapes, nécessitant une marge plus suffisante.
La « base adaptative » d'Ethena : support de l'isolement structurel et de la garde
Les plateformes de prêt ont des "freins", tandis que le côté des actifs nécessite la "boîte de vitesses automatique" d'Ethena pour absorber les chocs.
Sur l'état des structures de soutien et des taux de financement : lorsque le taux de financement baisse ou devient négatif, Ethena réduit l'exposition à la couverture et augmente le soutien aux stablecoins ; à la mi-mai 2024, la part des stablecoins a atteint environ 76,3 %, puis est retombée à environ 50 %, ce qui reste élevé par rapport aux années précédentes, permettant de réduire activement la pression en période de taux de financement négatifs.
En outre, du point de vue de la capacité de buffer : dans un scénario de saisie extrême de LST, l'impact net estimé sur le soutien global de l'USDe est d'environ 0,304 % ; 60 millions de dollars de réserves suffisent à absorber ce type de choc ( ne représentant qu'environ 27 % ), et donc l'impact substantiel sur l'ancrage et le remboursement est maîtrisable.
La garde et l'isolement des actifs sont des éléments clés : les actifs d'Ethena ne sont pas directement stockés sur l'échange, mais sont réglés hors cote et isolés par l'intermédiaire d'un tiers dépositaire. Cela signifie que même si l'échange lui-même rencontre des problèmes d'exploitation ou de paiement, ces actifs utilisés comme garanties restent juridiquement indépendants et protégés. Dans cette architecture d'isolement, des processus d'urgence efficaces peuvent être mis en place : en cas d'interruption de l'échange, le dépositaire peut annuler les positions non clôturées après avoir manqué un certain nombre de cycles de règlement, libérant ainsi les garanties et aidant Ethena à transférer rapidement ses positions de couverture vers d'autres échanges, ce qui réduit considérablement la fenêtre d'exposition au risque.
Lorsque le décalage provient principalement de la "revalorisation du taux de rendement implicite" plutôt que de l'affaiblissement du soutien USDe, et sous la protection de la gel des oracles et de la gestion par couches, le risque de créances douteuses est contrôlable ; ce qui nécessite véritablement une vigilance particulière, ce sont les événements de queue liés à l'affaiblissement du soutien.
Ce à quoi vous devriez faire attention : 6 signaux de risque
Les 6 signaux résumés ci-dessous sont fortement liés aux plateformes de prêt, à un DEX et à Ethena, et peuvent servir de tableau de bord quotidien pour la surveillance.
Taux d'emprunt et d'utilisation de USDe : Suivi continu du montant total des emprunts de USDe, de la part des stratégies de levier PT et de la courbe d'utilisation. Le taux d'utilisation reste longtemps supérieur à ~80 %, la sensibilité du système augmente considérablement, le rapport passant de ~50 % à ~80 %(.
L'exposition des plateformes de prêt et l'effet de second ordre des stablecoins : attention à la part des actifs soutenant l'USDe dans le total des garanties ), soit ~43,5% (, ainsi qu'à l'effet de transmission sur l'utilisation des stablecoins principaux comme l'USDT/USDC.
Concentration et re-mortgage : surveiller la part des dépôts des adresses principales ; lorsque la concentration des adresses principales ) dépasse 50-60% comme les deux plus grandes adresses combinées (, il faut être vigilant quant aux opérations similaires qui pourraient provoquer un choc de liquidité ) avec un pic supérieur à 61% (.
Proximité de l'intervalle de rendement implicite : Vérifiez si le rendement implicite de la cible PT/YT se rapproche des limites de l'intervalle prédéfini par l'AMM ; se rapprocher ou dépasser l'intervalle signifie une diminution de l'efficacité de la mise en relation et une augmentation des frictions de sortie.
État de l'oracle de risque PT : Faites attention à la distance entre le prix du marché PT et le seuil de prix minimum de l'oracle de risque de la plateforme de prêt ; se rapprocher du seuil est un signal fort que la chaîne de levier doit "ralentir de manière ordonnée".
État de soutien d'Ethena : vérifiez régulièrement la composition des réserves publiée par Ethena. La variation de la part des stablecoins de ~76,3 % à ~50 %) reflète sa stratégie d'adaptation au taux de financement et sa capacité de tampon système.
Plus loin, vous pouvez définir un seuil de déclenchement pour chaque signal et planifier à l'avance les actions à entreprendre ( par exemple : utilisation ≥ 80 % → réduire le multiple de cycle ).
De l'observation aux limites : gestion des risques et de la liquidité
Ces signaux doivent finalement servir à la gestion des risques. Nous pouvons les solidifier en 4 "limites" claires et opérer autour de ce cycle fermé "plafond de risque → seuil de déclenchement → action de disposition".
( frontière 1 : multiplicateur de boucle
L'effet de levier circulaire augmente la sensibilité aux prix, aux taux d'intérêt et à la liquidité lors de l'amélioration des rendements ) et de l'ajout d'incitations externes ; plus le multiplicateur est élevé, moins il y a de marge de sortie.
Limite : définir le maximum de multiplicateurs de cycle et le minimum de redondance de garantie ### comme LTV/Facteur de santé limite (.
Déclenchement : Taux d'utilisation ≥ 80 % / Taux d'intérêt des prêts en stablecoins en forte augmentation / Proximité de l'intervalle en hausse.
Action : réduire le multiplicateur, ajouter des marges, suspendre l'ajout de cycles ; passer à "détenir jusqu'à l'échéance" si nécessaire.
) frontière 2: contrainte de délai ( PT )
PT ne peut pas être racheté avant l'échéance, "détenir jusqu'à l'échéance" doit être considéré comme un chemin régulier et non comme une solution temporaire.
Limite : imposer un plafond de taille aux positions qui dépendent de la "vente avant l'échéance".
Déclenchement : le rendement implicite dépasse la plage / la profondeur du marché chute brusquement / le prix plancher de l'oracle est proche.
Action : augmenter la proportion de liquidités et de marges, ajuster la priorité de sortie ; établir, si nécessaire, une période de gel "réduction seulement".
frontière 3: état de l'oracle
Le prix est proche du seuil de prix minimum ou déclenche un gel, ce qui signifie que la chaîne entre dans une phase de désendettement ordonnée.
Limite : écart de prix minimum par rapport au prix de base de l'oracle (buffer) et la fenêtre d'observation la plus courte.
Déclenchement : écart de prix ≤ seuil prédéfini / Déclenchement du signal de gel.
Actions : réduction progressive de la position, augmentation des alertes de liquidation, exécution du Debt Swap / SOP de réduction de levier, et augmentation de la fréquence de polling des données.
frontière 4: friction des outils
L'échange de dettes, la migration eMode, etc. sont efficaces en période de tension, mais présentent des frictions telles que des seuils, des attentes, des marges supplémentaires et des glissements.
Limite : Montant utilisable de l'outil / Fenêtre temporelle et maximum tolérable de glissement et de coût.
Déclenchement : le taux d'intérêt des emprunts ou le temps d'attente dépasse le seuil / la profondeur de la transaction tombe en dessous du limite.
Action : Réserver des fonds en surplus, basculer vers le canal alternatif ( pour liquider progressivement / conserver jusqu'à l'échéance / rachat sur liste blanche ), et suspendre l'expansion de la stratégie.
Conclusion et orientations futures
Dans l'ensemble, l'arbitrage entre Ethena et un certain DEX a créé une chaîne de transmission allant de "l'attraction des revenus" à "la résilience du système", reliant la plateforme de prêt, un certain DEX et Ethena. Le cycle du côté des fonds a augmenté la sensibilité, tandis que les contraintes structurelles du côté du marché ont relevé le seuil de sortie, et le protocole a fourni un tampon grâce à ses propres conceptions de gestion des risques.
Dans le domaine de la Finance décentralisée, l'avancement des capacités d'analyse se reflète dans la manière dont nous regardons et utilisons les données. Nous avons l'habitude d'utiliser des outils d'analyse de données pour revoir le "passé", comme le suivi des variations de position des adresses principales ou des tendances d'utilisation des protocoles, etc. C'est important, car cela peut nous aider à identifier des vulnérabilités systémiques telles que le haut levier et la concentration. Mais ses limites sont également évidentes : les données historiques montrent un "instantané statique" des risques, mais ne peuvent pas nous dire comment ces risques statiques évolueront en un effondrement dynamique du système lorsque la tempête du marché arrivera.
Pour comprendre ces risques de queue cachés et en déduire les voies de transmission, il est nécessaire d'introduire des "tests de stress" prospectifs.
Cette page peut inclure du contenu de tiers fourni à des fins d'information uniquement. Gate ne garantit ni l'exactitude ni la validité de ces contenus, n’endosse pas les opinions exprimées, et ne fournit aucun conseil financier ou professionnel à travers ces informations. Voir la section Avertissement pour plus de détails.
15 J'aime
Récompense
15
5
Reposter
Partager
Commentaire
0/400
SatoshiLegend
· 08-15 10:32
Le code est art, l'esprit Hacker est éternel.
Voir l'originalRépondre0
RegenRestorer
· 08-13 23:53
Jouer au piège, toutes les institutions sont là
Voir l'originalRépondre0
FromMinerToFarmer
· 08-13 23:48
piège piége piégé 早就亏完了 下一个
Voir l'originalRépondre0
MissedTheBoat
· 08-13 23:48
Les vrais Couper les coupons ne meurent jamais, ce ne sont jamais des pigeons comme moi.
Voir l'originalRépondre0
probably_nothing_anon
· 08-13 23:37
Avec le temps, tu comprendras ce que signifie piége.
Analyse de la chaîne d'arbitrage DeFi : Ethena, un certain DEX et les risques et opportunités des plateformes de prêt.
Ethena, Pendle et Aave : fonctionnement et risques de la chaîne d'arbitrage DeFi
Avec la montée en popularité d'Ethena, une chaîne complexe d'Arbitrage fonctionne à grande vitesse : en collatéralisant (e/s)USDe sur la plateforme de prêt pour emprunter des stablecoins, acheter des YT/PT sur un DEX pour obtenir des rendements, et en renvoyant une partie des positions de PT à la plateforme de prêt pour un effet de levier, afin d'obtenir des points Ethena et d'autres incitations externes. Le résultat est évident, l'exposition des collatéraux de PT sur la plateforme de prêt a fortement augmenté, le taux d'utilisation des stablecoins principaux a été poussé à plus de 80 %, rendant l'ensemble du système beaucoup plus sensible à toute fluctuation.
Cet article analysera en profondeur le fonctionnement de cette chaîne de fonds, le mécanisme de sortie, ainsi que la conception de la gestion des risques des plateformes concernées. Mais comprendre le mécanisme n'est que la première étape, le véritable avancement des experts réside dans l'analyse de l'évolution du cadre. Nous avons souvent l'habitude d'utiliser des outils d'analyse de données pour revoir le "passé", tandis qu'il nous manque précisément la capacité de voir clairement les différentes possibilités du "futur", et de véritablement faire - d'abord délimiter les frontières des risques, puis discuter des rendements.
Arbitrage comment ça fonctionne : de « l'extrémité des bénéfices » à « l'extrémité du système »
Ce chemin d'arbitrage est : déposer eUSDe ou sUSDe(sUSDe sur une plateforme de prêt en tant que garantie pour eUSDe, avec des rendements natifs), emprunter des stablecoins, puis acheter YT/PT sur un certain DEX. YT correspond aux rendements futurs, tandis que PT peut toujours être acheté à un prix réduit parce qu'il a été dissocié des rendements, et peut être conservé jusqu'à l'échéance pour un remboursement de 1:1, réalisant ainsi un profit sur la différence. Bien sûr, le véritable "gros morceau" ce sont des incitations externes comme les points Ethena.
Le PT obtenu, étant lui-même un actif pouvant servir de garantie sur les plateformes de prêt, devient le point de départ parfait pour le prêt cyclique : "Garantie de PT → Emprunter des stablecoins → Acheter PT/YT → Re-garantie". Cela se fait dans le but d'utiliser l'effet de levier pour obtenir des rendements à haut potentiel tels que les points Ethena, tout en ayant des gains relativement sûrs.
Comment cette chaîne de financement réécrit-elle le marché du crédit ?
L'exposition des plateformes de prêt et les effets de second ordre : les actifs soutenus par USDe deviennent progressivement des garanties courantes, atteignant une part d'environ 43,5 %, ce qui a directement augmenté l'utilisation des stablecoins principaux USDT/USDC.
Afflux du côté des emprunts : après l'introduction de l'USDe eMode en garantie de PT, le volume des emprunts USDe est d'environ 370 millions de dollars, dont environ 220 millions (≈60%) servent à des stratégies de PT à effet de levier, avec un taux d'utilisation passant d'environ 50 % à environ 80 %.
Concentration et réhypothèque : l'offre de USDe sur les plateformes de prêt est fortement concentrée, les deux principaux acteurs représentant plus de 61 %. Cette concentration, associée à l'effet de levier circulaire, amplifie les rendements tout en aggravant la vulnérabilité du système.
La règle est simple : plus le rendement est attrayant, plus le cycle est encombré, et plus le système entier devient sensible. La moindre fluctuation de prix, de taux d'intérêt ou de liquidité sera impitoyablement amplifiée par cette chaîne de levier.
Pourquoi « sortir » devient difficile : contraintes structurelles
Il y a deux principales voies pour sortir :
Sortie sur le marché : vendre PT / YT avant l'échéance, échanger contre des stablecoins pour rembourser et libérer.
Sortie à l'échéance : conserver PT jusqu'à l'échéance, racheter les actifs sous-jacents au taux de 1:1 avant le remboursement. Ce chemin est plus lent, mais plus sûr en période de volatilité du marché.
La difficulté de sortie provient principalement de deux contraintes structurelles :
Durée fixe : Avant l'échéance de PT, il n'est pas possible de racheter directement, il faut vendre sur le marché secondaire. Si vous souhaitez "réduire rapidement l'effet de levier", vous devez regarder le marché secondaire, subissant une double épreuve de profondeur et de fluctuations de prix.
La "plage de rendement implicite" de l'AMM : l'AMM d'un DEX est le plus efficace dans une plage de rendement implicite prédéfinie. Une fois que le changement de sentiment du marché entraîne un prix de rendement au-delà de cette plage, l'AMM peut "devenir inactif", et les transactions ne peuvent se faire que sur un carnet de commandes plus mince, entraînant une augmentation brutale du slippage et du risque de liquidation. Pour prévenir le risque de débordement, les plateformes de prêt ont déployé un oracle de risque PT : lorsque le prix du PT tombe en dessous d'un certain seuil, le marché est directement gelé. Cela peut éviter les créances douteuses, mais cela signifie également qu'il est difficile de vendre du PT à court terme, et qu'il faut attendre le rétablissement du marché ou conserver jusqu'à l'échéance.
Donc, sortir lorsque le marché est stable n'est généralement pas difficile, mais lorsque le marché commence à se re-pricer et que la liquidité devient encombrée, la sortie devient un point de friction majeur, nécessitant une préparation préalable.
Les « freins et amortisseurs » des plateformes de prêt : rendre le désendettement ordonné et contrôlable
Face à ce type de frottement structurel, comment les plateformes de prêt peuvent-elles contrôler les risques ? Elles intègrent un mécanisme de "frein et d'amortissement" :
Mécanisme de gel et de prix de base : si le prix de PT atteint le prix de base de l'oracle et le maintient, le marché concerné peut être gelé jusqu'à l'échéance ; après l'échéance, le PT se décompose naturellement en actifs sous-jacents, puis est liquidé/sécurisé en toute sécurité, afin d'éviter autant que possible les fuites de liquidité causées par la structure à durée fixe.
Liquidation interne : dans des situations extrêmes, la récompense de liquidation est fixée à 0, formant d'abord un tampon puis traitant les garanties par étapes : USDe sera vendu en secondaire après le rétablissement de la liquidité, tandis que PT sera conservé jusqu'à l'échéance, évitant ainsi une vente passive sur un carnet de commandes peu liquide sur le marché secondaire, ce qui amplifie le glissement.
Rachat sur liste blanche : Si la plateforme de prêt obtient la liste blanche d'Ethena, elle peut contourner le marché secondaire et racheter directement des stablecoins sous-jacents avec des USDe, réduisant ainsi l'impact et améliorant le recouvrement.
Limite des outils associés : lors de la tension temporaire de la liquidité de l'USDe, le Debt Swap peut convertir la dette libellée en USDe en USDT/USDC ; cependant, cela est soumis aux contraintes de configuration de l'E-mode, et le transfert nécessite des seuils et des étapes, nécessitant une marge plus suffisante.
La « base adaptative » d'Ethena : support de l'isolement structurel et de la garde
Les plateformes de prêt ont des "freins", tandis que le côté des actifs nécessite la "boîte de vitesses automatique" d'Ethena pour absorber les chocs.
Sur l'état des structures de soutien et des taux de financement : lorsque le taux de financement baisse ou devient négatif, Ethena réduit l'exposition à la couverture et augmente le soutien aux stablecoins ; à la mi-mai 2024, la part des stablecoins a atteint environ 76,3 %, puis est retombée à environ 50 %, ce qui reste élevé par rapport aux années précédentes, permettant de réduire activement la pression en période de taux de financement négatifs.
En outre, du point de vue de la capacité de buffer : dans un scénario de saisie extrême de LST, l'impact net estimé sur le soutien global de l'USDe est d'environ 0,304 % ; 60 millions de dollars de réserves suffisent à absorber ce type de choc ( ne représentant qu'environ 27 % ), et donc l'impact substantiel sur l'ancrage et le remboursement est maîtrisable.
La garde et l'isolement des actifs sont des éléments clés : les actifs d'Ethena ne sont pas directement stockés sur l'échange, mais sont réglés hors cote et isolés par l'intermédiaire d'un tiers dépositaire. Cela signifie que même si l'échange lui-même rencontre des problèmes d'exploitation ou de paiement, ces actifs utilisés comme garanties restent juridiquement indépendants et protégés. Dans cette architecture d'isolement, des processus d'urgence efficaces peuvent être mis en place : en cas d'interruption de l'échange, le dépositaire peut annuler les positions non clôturées après avoir manqué un certain nombre de cycles de règlement, libérant ainsi les garanties et aidant Ethena à transférer rapidement ses positions de couverture vers d'autres échanges, ce qui réduit considérablement la fenêtre d'exposition au risque.
Lorsque le décalage provient principalement de la "revalorisation du taux de rendement implicite" plutôt que de l'affaiblissement du soutien USDe, et sous la protection de la gel des oracles et de la gestion par couches, le risque de créances douteuses est contrôlable ; ce qui nécessite véritablement une vigilance particulière, ce sont les événements de queue liés à l'affaiblissement du soutien.
Ce à quoi vous devriez faire attention : 6 signaux de risque
Les 6 signaux résumés ci-dessous sont fortement liés aux plateformes de prêt, à un DEX et à Ethena, et peuvent servir de tableau de bord quotidien pour la surveillance.
Taux d'emprunt et d'utilisation de USDe : Suivi continu du montant total des emprunts de USDe, de la part des stratégies de levier PT et de la courbe d'utilisation. Le taux d'utilisation reste longtemps supérieur à ~80 %, la sensibilité du système augmente considérablement, le rapport passant de ~50 % à ~80 %(.
L'exposition des plateformes de prêt et l'effet de second ordre des stablecoins : attention à la part des actifs soutenant l'USDe dans le total des garanties ), soit ~43,5% (, ainsi qu'à l'effet de transmission sur l'utilisation des stablecoins principaux comme l'USDT/USDC.
Concentration et re-mortgage : surveiller la part des dépôts des adresses principales ; lorsque la concentration des adresses principales ) dépasse 50-60% comme les deux plus grandes adresses combinées (, il faut être vigilant quant aux opérations similaires qui pourraient provoquer un choc de liquidité ) avec un pic supérieur à 61% (.
Proximité de l'intervalle de rendement implicite : Vérifiez si le rendement implicite de la cible PT/YT se rapproche des limites de l'intervalle prédéfini par l'AMM ; se rapprocher ou dépasser l'intervalle signifie une diminution de l'efficacité de la mise en relation et une augmentation des frictions de sortie.
État de l'oracle de risque PT : Faites attention à la distance entre le prix du marché PT et le seuil de prix minimum de l'oracle de risque de la plateforme de prêt ; se rapprocher du seuil est un signal fort que la chaîne de levier doit "ralentir de manière ordonnée".
État de soutien d'Ethena : vérifiez régulièrement la composition des réserves publiée par Ethena. La variation de la part des stablecoins de ~76,3 % à ~50 %) reflète sa stratégie d'adaptation au taux de financement et sa capacité de tampon système.
Plus loin, vous pouvez définir un seuil de déclenchement pour chaque signal et planifier à l'avance les actions à entreprendre ( par exemple : utilisation ≥ 80 % → réduire le multiple de cycle ).
De l'observation aux limites : gestion des risques et de la liquidité
Ces signaux doivent finalement servir à la gestion des risques. Nous pouvons les solidifier en 4 "limites" claires et opérer autour de ce cycle fermé "plafond de risque → seuil de déclenchement → action de disposition".
( frontière 1 : multiplicateur de boucle
L'effet de levier circulaire augmente la sensibilité aux prix, aux taux d'intérêt et à la liquidité lors de l'amélioration des rendements ) et de l'ajout d'incitations externes ; plus le multiplicateur est élevé, moins il y a de marge de sortie.
Limite : définir le maximum de multiplicateurs de cycle et le minimum de redondance de garantie ### comme LTV/Facteur de santé limite (.
Déclenchement : Taux d'utilisation ≥ 80 % / Taux d'intérêt des prêts en stablecoins en forte augmentation / Proximité de l'intervalle en hausse.
Action : réduire le multiplicateur, ajouter des marges, suspendre l'ajout de cycles ; passer à "détenir jusqu'à l'échéance" si nécessaire.
) frontière 2: contrainte de délai ( PT )
PT ne peut pas être racheté avant l'échéance, "détenir jusqu'à l'échéance" doit être considéré comme un chemin régulier et non comme une solution temporaire.
Limite : imposer un plafond de taille aux positions qui dépendent de la "vente avant l'échéance".
Déclenchement : le rendement implicite dépasse la plage / la profondeur du marché chute brusquement / le prix plancher de l'oracle est proche.
Action : augmenter la proportion de liquidités et de marges, ajuster la priorité de sortie ; établir, si nécessaire, une période de gel "réduction seulement".
frontière 3: état de l'oracle
Le prix est proche du seuil de prix minimum ou déclenche un gel, ce qui signifie que la chaîne entre dans une phase de désendettement ordonnée.
Limite : écart de prix minimum par rapport au prix de base de l'oracle (buffer) et la fenêtre d'observation la plus courte.
Déclenchement : écart de prix ≤ seuil prédéfini / Déclenchement du signal de gel.
Actions : réduction progressive de la position, augmentation des alertes de liquidation, exécution du Debt Swap / SOP de réduction de levier, et augmentation de la fréquence de polling des données.
frontière 4: friction des outils
L'échange de dettes, la migration eMode, etc. sont efficaces en période de tension, mais présentent des frictions telles que des seuils, des attentes, des marges supplémentaires et des glissements.
Limite : Montant utilisable de l'outil / Fenêtre temporelle et maximum tolérable de glissement et de coût.
Déclenchement : le taux d'intérêt des emprunts ou le temps d'attente dépasse le seuil / la profondeur de la transaction tombe en dessous du limite.
Action : Réserver des fonds en surplus, basculer vers le canal alternatif ( pour liquider progressivement / conserver jusqu'à l'échéance / rachat sur liste blanche ), et suspendre l'expansion de la stratégie.
Conclusion et orientations futures
Dans l'ensemble, l'arbitrage entre Ethena et un certain DEX a créé une chaîne de transmission allant de "l'attraction des revenus" à "la résilience du système", reliant la plateforme de prêt, un certain DEX et Ethena. Le cycle du côté des fonds a augmenté la sensibilité, tandis que les contraintes structurelles du côté du marché ont relevé le seuil de sortie, et le protocole a fourni un tampon grâce à ses propres conceptions de gestion des risques.
Dans le domaine de la Finance décentralisée, l'avancement des capacités d'analyse se reflète dans la manière dont nous regardons et utilisons les données. Nous avons l'habitude d'utiliser des outils d'analyse de données pour revoir le "passé", comme le suivi des variations de position des adresses principales ou des tendances d'utilisation des protocoles, etc. C'est important, car cela peut nous aider à identifier des vulnérabilités systémiques telles que le haut levier et la concentration. Mais ses limites sont également évidentes : les données historiques montrent un "instantané statique" des risques, mais ne peuvent pas nous dire comment ces risques statiques évolueront en un effondrement dynamique du système lorsque la tempête du marché arrivera.
Pour comprendre ces risques de queue cachés et en déduire les voies de transmission, il est nécessaire d'introduire des "tests de stress" prospectifs.