Satu minggu naik empat kali, ekosistem SOL "koin saham terkait" meledak besar

Sumber: Blockbeats

Penulis: BUBBLE

Judul Asli: Dalam Seminggu Melonjak 400%, Siapa Sebenarnya MicroStrategy Versi SOL

Di bawah dorongan proyek seperti Robinhood, xStocks, dan Republic, sudah ada banyak "saham" on-chain perusahaan yang muncul dalam ekosistem Solana, di mana sebuah eksperimen "koin-saham" yang belum pernah terjadi sebelumnya sedang berlangsung. Sementara itu, Upexi, setelah terus menambah kepemilikan SOL dalam beberapa bulan terakhir, telah melampaui 730.000 koin, menjadi perusahaan terdaftar di Nasdaq dengan kepemilikan SOL terbanyak, dan baru-baru ini mengumumkan bahwa mereka akan men-tokenisasi saham terdaftar SEC mereka di Solana melalui platform Opening Bell yang dimiliki oleh Superstate.

Selain merencanakan peluncuran "saham tokenisasi" di platform yang sama, ada juga "SOL Microstrategy Company" SOL Strategies, yang keduanya berusaha untuk membangun struktur siklus tiga lapis, menggunakan pembiayaan ekuitas tradisional (atau utang) untuk membeli aset SOL, membuka likuiditas melalui tokenisasi on-chain, dan akhirnya memperbesar siklus modal dengan memanfaatkan protokol DeFi.

Dan keberhasilan atau kegagalan dari model ini akan langsung mempengaruhi proses penggabungan antara keuangan tradisional dan keuangan berbasis blockchain.

Apakah perusahaan yang membeli SOL benar-benar menghasilkan uang?

Kedua perusahaan yang akan diluncurkan Opening Bell ini memiliki SOL sebagai aset inti, tetapi model pembiayaan dan strategi kepemilikan berbeda. Dari segi skala pembiayaan dan cara pelaksanaan, Upexi memilih jalur yang lebih agresif. Upexi mengumumkan pada 21 April 2025 bahwa mereka telah mengumpulkan 100 juta dolar AS melalui metode PIPE. Pendanaan ini dipimpin oleh pembuat pasar kripto terkenal GSR. Mereka menerbitkan 43.859.649 saham biasa dengan harga 2,28 dolar AS per saham. Setelah biaya operasi dan biaya lainnya, sekitar 530 juta dolar AS digunakan untuk membayar utang, sementara sisa dana digunakan khusus untuk membangun kas SOLana dan meningkatkan kepemilikan aset SOL. Menurut eksekutif perusahaan Arif Kazi, harga per saham dalam pembiayaan ini lebih tinggi dari harga pasar saat itu dan tidak ada penguncian atau ketentuan tambahan token yang ditetapkan. Upexi kemudian dengan cepat membeli aset SOL, dan pada 30 Juni, mereka telah memiliki sekitar 735.692 koin SOL, dengan nilai pasar sekitar 110 juta dolar AS. Rata-rata harga beli utama adalah masing-masing 135,22 dolar AS, 141,10 dolar AS, dan 151,50 dolar AS, dengan biaya rata-rata keseluruhan sekitar 142 dolar AS per koin SOL, bagian aset SOL ini dibandingkan dengan harga sekarang (157 dolar AS) memiliki premi sekitar 10%.

Dalam pengumuman yang baru-baru ini dirilis, perusahaan tersebut berencana untuk mendapatkan imbal hasil tahunan sekitar 7%–9% melalui staking SOL, dan akan mengembangkan bisnis seperti mesin penambangan, node, staking, dan DeFi dalam ekosistem SOL. Jika, seperti yang disebutkan dalam pengumuman, sebagian besar SOL telah masuk ke dalam staking, maka tanpa mengurangi kepemilikan dan dengan fluktuasi harga rata-rata SOL yang tidak signifikan, pendapatan tahunan Upexi dari staking SOL akan mencapai 8,8 juta dolar AS. Pendapatan ini tidak dibagikan langsung kepada pemegang saham perusahaan, tetapi akan ditambahkan ke kas negara, untuk meningkatkan nilai aset dan secara langsung meningkatkan nilai aset bersih per saham (NAV per share), yaitu "kandungan SOL per saham". Dengan menghitung 38,2 juta saham yang beredar, setiap saham berkaitan dengan sekitar 0,0192 SOL (senilai sekitar 2,97 dolar AS). Akumulasi pendapatan dari staking dapat lebih lanjut mendorong peningkatan nilai SOL per saham, yang pada gilirannya mendukung kenaikan harga saham.

SOL Strategies menggunakan metode pendanaan obligasi konversi. Pada 23 April 2025, perusahaan mengumumkan kesepakatan dengan ATW Partners untuk pengaturan batas obligasi konversi sebesar 500 juta dolar, khusus untuk membeli dan menjaminkan SOL. Fase pertama sebesar 20 juta dolar telah diterima sekitar 1 Mei, digunakan untuk membeli SOL dan dijaminkan di node validator mereka, sementara sisa dana hingga 480 juta dolar dapat ditarik secara bertahap sesuai kondisi pasar. Obligasi konversi ini akan dikonversi menjadi saham perusahaan dengan harga pasar, dan bunga dibayarkan berdasarkan imbal hasil staking SOL yang diterima sebesar 85%.

Hingga 30 Juni, posisi SOL Strategies telah meningkat dari awal sekitar 267.321 koin (dengan nilai pasar sekitar 40 juta dolar) menjadi 392.667 koin SOL, dengan biaya pembelian rata-rata per SOL yang dikonversi menjadi dolar sekitar 153,53 dolar, jika dilihat dari harga koin, hampir tidak ada kerugian atau keuntungan yang signifikan.

Laporan tersebut menunjukkan bahwa rata-rata imbal hasil staking SOL saat ini adalah sekitar 7,53%, meskipun sebagian dari imbal hasil tersebut mirip dengan Upxie yang menginvestasikan kembali imbal hasil ke dalam kas negara atau staking node, untuk meningkatkan nilai aset bersih per saham. Namun, dalam kerja sama dengan ATW Partners, kesepakatannya adalah bahwa 85% dari imbal hasil staking SOL yang dihasilkan dari pembelian fasilitas dan staking akan dibayarkan kepada kreditor dalam bentuk SOL, dan bagian utang ini akan dibayarkan dalam bentuk bunga. Model ini menciptakan siklus keuangan yang relatif mandiri, di mana setiap dolar modal yang diinvestasikan sejak hari pertama dapat menghasilkan imbal hasil. Selain itu, dalam hal ketentuan konversi, obligasi konversi juga dapat dikonversi menjadi saham perusahaan berdasarkan harga pasar, yaitu harga pasar pada hari sebelum konversi. Pengaturan ini dibebaskan dari pendaftaran di bawah hukum sekuritas Kanada dan AS, sesuai dengan aturan 72-503 dari Komisi Sekuritas Ontario, tanpa perlu periode holding yang ditentukan oleh hukum sekuritas Kanada.

Membeli saham perusahaan terdaftar yang bajakan, apakah blockchain dapat "melanjutkan" premi nilai aset bersih?

Baik dalam bentuk PIPE maupun konversi utang menjadi ekuitas, setelah membeli SOL, Upexi dan SOL Strategies telah memverifikasi dengan cara tertentu kelayakan keuntungan fungsional dari aset seperti SOL, tetapi ini hanyalah dua langkah awal, dan memang ada beberapa risiko sistemik yang muncul dalam pergerakan harga saham.

Misalnya, setelah Upexi melaporkan pendanaan PIPE pada 21 April 2025, harga sahamnya pada hari itu naik dari sekitar 2,3 dolar menjadi tertinggi intraday 16,8 dolar, dengan kenaikan mencapai 630%. Namun, setelah pembebasan saham PIPE pada 23 Juni dan pendaftaran penjualan kembali oleh investor, harga saham turun sekitar 60% dalam sehari, dan kemudian pada tanggal 25 turun lebih lanjut menjadi sekitar 3,26 dolar, dalam waktu singkat telah terpotong lebih dari 77%, hampir menghapus kenaikan harga saham yang terjadi sebelum strategi tersebut. Setelah pendanaan selesai, premi aset bersih per saham Upexi cepat meningkat dari sekitar 4 kali menjadi lebih dari 7 kali, tetapi setelah pembebasan saham PIPE, harga secara cepat kembali turun, dan saat ini sudah mendekati tingkat NAV per saham.

Strategi SOL pada awalnya tidak seagresif Upexi dalam bentuk pendanaan dan cara pembelian, tetapi juga menghadapi masalah serupa. Setelah mengumumkan pendanaan obligasi konversi pada 23 April, harga saham naik lebih dari 18%, dan pada hari berikutnya ditutup naik 7%. Hingga awal Juni, setelah mengungkapkan laporan keuangan Q2 dan pilot on-chain, harga saham selama periode tersebut naik dari 1,8 dolar Kanada menjadi 2,42 dolar Kanada, dengan kenaikan sekitar 34%. Namun, hingga Juli 2025, harga saham telah kembali turun sekitar 60% dari titik tertingginya, sehingga premi NAV-nya juga turun dari sekitar 5 kali selama periode Q2 menjadi sekitar 4,5 kali.

Saluran berikutnya untuk perusahaan yang terdaftar dalam membeli koin - Opening Bell

Sebagian besar perusahaan publik dengan "konsep saham kripto" menghadapi kesulitan serupa. Upexi dan SOL Strategies memanfaatkan tren "pembukaan pasar AS" baru-baru ini untuk memimpin transformasi strategi saham berbasis blockchain dan struktur pasar. Setelah Superstate meluncurkan Opening Bell, perusahaan publik Kanada SOL Strategies mengumumkan rencana untuk mencatatkan sahamnya di Nasdaq, tetapi sebelum melakukan peluncuran di Nasdaq, mereka memilih untuk "mengetuk lonceng" terlebih dahulu di Superstate. Pada 8 Mei 2025, mereka mengumumkan bahwa saham perusahaan mereka akan terdaftar di platform tersebut, dan setelah disetujui oleh otoritas pengatur, saham SOL Strategies akan diperdagangkan di Solana pada musim panas ini. Upexi kemudian mengikuti dengan pengumuman pada 26 Juni 2025 bahwa mereka akan melakukan tokenisasi saham melalui platform Opening Bell, menjadikan keduanya sebagai peserta pertama di platform tersebut.

Opening Bell saat ini memilih untuk pertama kali membangun di atas Solana (dengan rencana untuk Ethereum dan rantai lainnya di masa mendatang), berinteraksi dengan USTB dan USCC yang diterbitkan oleh Superstate, dan saham perusahaan akan dicatat dan ditokenisasi oleh agen pencatatan saham yang didukung blockchain dan terdaftar di SEC Superstate. Berbeda dengan "token cermin" lainnya, bentuk ini bukanlah eksposur sintetik atau token kemasan, melainkan saham perusahaan yang sebenarnya pertama kali benar-benar di-on-chain. Dan yang cukup sakral, mirip dengan Nasdaq, Superstate menyatakan bahwa saat perusahaan terdaftar di Opening Bell, mereka akan berdentang bersama di kantor pusat Superstate yang terletak di New York.

Untuk perusahaan yang sudah terdaftar, Opening Bell menyediakan "jembatan lintas rantai virtual" dari dunia nyata ke Crypto, sementara untuk perusahaan yang belum terdaftar, Opening Bell lebih mirip dengan "Pre Market" di Nasdaq atau NYSE, memberikan kemampuan untuk membuka saham kepada pengguna crypto di pasar asli crypto, serta menyediakan berbagai eksposur pendanaan untuk "penawaran umum perdana" di masa depan.

Opening Bell Benarkah Dapat Menyelamatkan "Saham Konsep Koin"?

Saat ini, baik Upexi maupun SOL Strategies atau perusahaan pembelian koin lainnya, hampir seluruh dukungan inti dari NAV per saham mereka berasal dari nilai pasar SOL yang dimiliki. Banyak orang di komunitas khawatir apakah mereka akan menggunakan jalur penggandaan untuk menciptakan "gelembung saham koin", menggunakan PIPE atau obligasi konversi untuk membiayai pembelian SOL, kemudian men-token-kan saham perusahaan ke dalam blockchain, dan selanjutnya menggunakan saham sebagai aset jaminan dalam DeFi untuk pinjaman, sehingga melepaskan modal baru yang dapat diinvestasikan, mewujudkan struktur roda terbang "beli SOL - jaminan - reinvestasi".

Namun, penerbitan dan perdagangan saham di platform Opening Bell masih berada dalam kerangka regulasi yang ketat. Platform mengharuskan investor untuk melewati verifikasi KYC dan menyelesaikan pendidikan terkait sebelum dapat menyimpan "saham on-chain" (Token Shares) di dompet yang telah disetujui sebelumnya dalam daftar putih. Saat ini, hanya pemegang saham yang ada, investor yang telah melalui verifikasi KYC Superstate, dan dompet kolaborasi yang mematuhi "KYC" yang memiliki hak daftar putih. Dengan kata lain, perdagangan saham on-chain saat ini hanya terbatas pada akun yang disetujui, dan investor belum dapat dengan bebas memasukkan saham token ke dalam protokol DeFi mana pun untuk dijaminkan atau dipinjam.

Namun, pada saat yang sama, Superstate telah mengajukan proposal percontohan bernama "Project Open" kepada SEC AS bersama dengan lembaga seperti Solana Policy Research Institute. Proposal ini membayangkan bahwa dalam lingkup penerbit yang terbatas, beberapa perusahaan AS dapat menerbitkan, mendaftarkan, dan memperdagangkan saham mereka secara asli di blockchain publik seperti SOLana. Proses perdagangan juga harus dilakukan dalam dompet yang disetujui dalam daftar putih, dan memberikan otoritas kepada regulator untuk campur tangan dan melakukan modifikasi kapan saja. Jika SEC akhirnya menyetujui, ini berarti saham dapat diselesaikan secara global dan real-time, seperti cryptocurrency; jika tidak, maka model perdagangan tradisional akan tetap berlanjut.

Eksperimen Radikal Superstate

Pendiri Compound dan Pendiri Superstate Robert Leshner dalam sebuah wawancara menyatakan bahwa ia bertaruh pada generasi baru investor yang mengutamakan cryptocurrency. "Ini adalah gelombang besar modal, mereka tidak peduli dengan akun pialang, hanya peduli pada dompet blockchain, mereka ingin dapat bertransaksi dengan cara yang mereka kenal. Saya benar-benar percaya ini adalah pasar modal yang baru, siap menyambut masuknya perusahaan-perusahaan." Ia juga menambahkan, "Hedge fund dan perusahaan modal ventura di seluruh dunia telah terpesona oleh saluran asli crypto, dan menunjukkan bahwa Superstate memiliki 150 klien institusi di seluruh dunia, termasuk Arrington Capital, BitGo, CoinFund, Flowdesk, dan ParaFi, di antara lembaga terkenal lainnya."

Dia tidak hanya mengatakannya tetapi juga melakukannya, pada 14 Juli pendiri Superstate Robert Leshner membagikan tautan formulir SEC 13D di X, menunjukkan bahwa dia berencana untuk mengakuisisi 57% saham YHC (sebagian besar saham diakuisisi dengan harga $3,77 per saham, diperkirakan sekitar $2 juta) yang merupakan perusahaan minuman beralkohol dengan kapitalisasi pasar yang lebih rendah dan sejarah yang agak mencurigakan. Dia lebih lanjut menyatakan bahwa langkah selanjutnya adalah mengganti dewan direksi dan membantu perusahaan mengeksplorasi arah strategis baru.

Setelah berita ini muncul, perusahaan publik yang awalnya bernilai pasar hanya 2 juta dolar AS ini, dalam waktu hanya satu minggu, naik lebih dari 300%, dengan nilai pasar mencapai 1.100 dolar AS.

Dan hanya 4 hari setelah berita akuisisi dirilis, pada 18 Juli, Robert Leshner mengumumkan bahwa ia menyerah dalam perebutan kendali atas perusahaan LQR, menyatakan bahwa karena perusahaan terus menerbitkan saham baru yang mengencerkan hak pemegang saham, kepemilikannya tidak lagi memiliki kekuatan pengendalian yang efektif. Leshner kemudian menyatakan bahwa ia tidak akan memulai perang proxy atau hukum, dan akan merencanakan untuk merekomendasikan ahli komunitas kepada LQR untuk membantunya membangun kas cryptocurrency. Ia menekankan bahwa masalah ini menyoroti ketidaktransparanan pasar tradisional dalam pelacakan saham, dan percaya bahwa ini adalah masalah yang dapat dipecahkan oleh teknologi cryptocurrency. Dengan dirilisnya berita tersebut, nilai pasar perusahaan kembali menguap 40%.

Beberapa anggota komunitas berspekulasi bahwa meskipun saat ini akuisisi "perusahaan cangkang" untuk membangun kas cryptocurrency adalah hal yang umum, mungkin ini tidak semudah itu. Pendiri Folius Ventures, Jason Kam, berpendapat bahwa ada kemungkinan cukup tinggi bahwa Robert membeli perusahaan cangkang murah ini untuk mempertahankan semacam "opsi" saat mendorong bisnis Superstate yang sedang dibangunnya.

Dia memperkirakan beberapa kemungkinan jalur pengembangan, "Robert Leshner dan beberapa mitra yang sedang dibahas akan menyuntikkan suatu bisnis ke dalam YHC dan kemudian memaksakan melalui proses Superstate, menjadikannya sebagai contoh tokenisasi saham," atau "Robert Leshner langsung menggabungkan Superstate ke dalam YHC," atau mungkin "Robert Leshner menjadikan perusahaan ini sebagai platform holding miliknya, di satu sisi mendorong perilaku investasinya melalui penyertaan fisik atau metode pendukung, di sisi lain mendorong pengembangan bisnis Superstate."

Jason Kam juga menambahkan, "Tentu saja, ada kemungkinan tidak terjadi apa-apa, dia hanya menyimpan perusahaan shell ini di tangannya."

Ringkasan

Jalur ini tidak diragukan lagi memberikan lebih banyak saluran bagi investor institusi untuk masuk. Namun, apakah ini dapat mendukung premi nilai aset dalam jangka panjang, masih tergantung pada keberlanjutan aset dasar. Berbeda dengan Bitcoin yang memiliki konsensus yang kuat, SOL sebagai aset yang lebih berorientasi pada hasil, lebih bergantung pada staking, penggunaan DeFi, dan skenario lainnya untuk mempertahankan titik nilai. Jika saham di blockchain tidak dapat dengan cepat diserap dan disematkan ke dalam ekosistem DeFi, seperti tidak dapat efektif memasuki pasar pinjaman atau menjadi aset dasar untuk pembuatan pasar, perusahaan-perusahaan ini akan lebih mudah dianggap oleh pasar sebagai "versi tiruan MicroStrategy", dan sistem valuasinya akan dengan cepat kembali ke "diskonto posisi SOL + diskon bisnis tradisional" daripada memasuki paradigma baru "perusahaan berbasis aset".

Upexi telah lebih dulu mencatatkan sahamnya di Webull Corporate Connect dan memulai perdagangan derivatif Nasdaq, sementara juga merancang jalur tokenisasi Opening Bell di blockchain. Struktur perdagangan ganda ini membuat fluktuasi sahamnya tidak hanya tergantung pada fundamental perusahaan dan harga SOL, tetapi juga dipengaruhi oleh likuidasi di blockchain, pemerasan leverage, dan faktor lainnya. Struktur leverage tinggi semacam ini dapat menarik perhatian pelaku arbitrase kripto dan pengguna DeFi profesional dalam jangka pendek, membawa masuknya modal secara fase dan lonjakan valuasi, tetapi juga berarti bahwa harga saham akan menjadi "tertokenisasi", dengan volatilitas yang mungkin jauh melampaui apa yang dapat ditanggung oleh investor pasar tradisional.

Setelah terjadi leverage yang terlalu tinggi di rantai dan fluktuasi harga aset yang tajam, mekanisme likuidasi terbalik mungkin akan dengan cepat mengubah "lonjakan harga saham" menjadi "kejatuhan yang terinjak-injak". Bagi perusahaan yang mencoba mencapai kelanjutan premium NAV melalui "perpanjangan umur di rantai", ini adalah pedang bermata dua; jika tidak terbentuk siklus keuangan yang nyata di rantai, penetapan harga perusahaan semacam itu lebih mungkin kembali ke model "posisi kripto + diskonto pendapatan", yang dapat mengurangi ruang imajinasi valuasi yang sebelumnya diharapkan.