Ethena, Pendle và Aave: Cách thức hoạt động và rủi ro của chuỗi Kinh doanh chênh lệch giá DeFi
Với sự gia tăng độ phổ biến của Ethena, một chuỗi kinh doanh chênh lệch giá phức tạp đang hoạt động với tốc độ cao: thế chấp (e/s)USDe trên nền tảng cho vay để vay stablecoin, mua YT/PT của một DEX để thu lợi, một phần vị thế lại cung cấp PT trở lại nền tảng cho vay để tăng đòn bẩy, từ đó nhận điểm Ethena và các động lực bên ngoài khác. Kết quả rõ ràng, mức độ thế chấp PT trên nền tảng cho vay đã tăng vọt, tỷ lệ sử dụng các stablecoin chính đã được đẩy lên mức cao trên 80%, toàn bộ hệ thống trở nên nhạy cảm hơn với bất kỳ biến động nào.
Bài viết này sẽ phân tích sâu về hoạt động của chuỗi tài chính này, cơ chế rút tiền, cũng như thiết kế quản lý rủi ro của các nền tảng liên quan. Tuy nhiên, việc hiểu cơ chế chỉ là bước đầu tiên, thực sự nâng cao trình độ của những người giỏi nằm ở việc phân tích sự nâng cấp của khung. Chúng ta thường quen với việc sử dụng công cụ phân tích dữ liệu để xem xét "quá khứ", trong khi thiếu đi chính là cách nhìn rõ các khả năng của "tương lai", và thực sự làm được - trước tiên xác định ranh giới rủi ro, sau đó mới thảo luận về lợi nhuận.
Kinh doanh chênh lệch giá hoạt động như thế nào: từ "đầu ra" đến "đầu hệ thống"
Đường kinh doanh chênh lệch giá này là: gửi eUSDe hoặc sUSDe( vào nền tảng cho vay, sUSDe được thế chấp cho eUSDe, mang lại lợi nhuận gốc), sau đó vay stablecoin, và sau đó mua YT/PT trên một DEX nào đó. YT tương ứng với lợi nhuận trong tương lai, trong khi PT do đã bị tách lợi nhuận, luôn có thể mua với giá chiết khấu, giữ đến kỳ hạn và đổi lại theo tỷ lệ 1:1, kiếm được khoản chênh lệch. Tất nhiên, "miếng bánh lớn" thực sự là các động lực bên ngoài như điểm Ethena.
PT được nhận, do bản thân có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp trên nền tảng cho vay, đã trở thành điểm khởi đầu hoàn hảo cho vay vòng: "Thế chấp PT → Vay stablecoin → Mua PT/YT → Thế chấp lại". Làm như vậy, là để dùng đòn bẩy nhằm thu được những khoản lợi nhuận có độ linh hoạt cao như điểm Ethena, dựa trên lợi nhuận tương đối chắc chắn.
Chuỗi vốn này đã thay đổi thị trường cho vay như thế nào?
Sự mở rộng của nền tảng cho vay và hiệu ứng bậc hai: Tài sản được hỗ trợ bởi USDe dần trở thành tài sản thế chấp chính, tỷ lệ đã từng tăng lên khoảng 43.5%, và trực tiếp làm tăng tỷ lệ sử dụng của các stablecoin chính như USDT/USDC.
Sự đông đúc của bên cho vay: Sau khi đưa USDe vào eMode để thế chấp PT, quy mô cho vay USDe khoảng 370 triệu USD, trong đó khoảng 220 triệu (≈60%) phục vụ cho chiến lược PT có đòn bẩy, tỷ lệ sử dụng đã tăng từ khoảng 50% lên khoảng 80%.
Mức độ tập trung và tái thế chấp: Nguồn cung USDe trên nền tảng cho vay rất tập trung, hai chủ thể lớn nhất chiếm hơn 61%. Mức độ tập trung này cộng với đòn bẩy vòng đã khuếch đại lợi nhuận, đồng thời cũng làm tăng tính dễ bị tổn thương của hệ thống.
Quy luật rất đơn giản: Lợi nhuận càng hấp dẫn, vòng lặp càng đông đúc, toàn bộ hệ thống cũng càng nhạy cảm. Bất kỳ biến động nhỏ nào về giá cả, lãi suất hoặc tính thanh khoản, đều sẽ bị chuỗi đòn bẩy này vô tình khuếch đại.
Tại sao việc "thoát ra" lại trở nên khó khăn: Ràng buộc cấu trúc
Thoát chính có hai con đường:
Thoát khỏi thị trường: Bán PT / YT trước khi đáo hạn, đổi lại stablecoin để hoàn trả và giải phóng.
Giữ đến khi đáo hạn: Giữ PT đến khi đáo hạn, đổi 1:1 lại tài sản cơ bản để hoàn trả. Con đường này chậm hơn, nhưng an toàn hơn khi thị trường biến động.
Việc rút lui trở nên khó khăn chủ yếu đến từ hai ràng buộc cấu trúc:
Thời hạn cố định: Trước khi PT hết hạn không thể trực tiếp thanh lý, chỉ có thể bán trên thị trường thứ cấp. Nếu muốn "giảm đòn bẩy nhanh chóng", bạn phải xem xét tình hình thị trường thứ cấp, chịu đựng sự kiểm tra kép của độ sâu và biến động giá.
"Khoảng lợi suất ngụ ý" của AMM: AMM của một DEX có hiệu suất tốt nhất trong khoảng lợi suất ngụ ý đã được thiết lập. Khi tâm lý thị trường thay đổi và dẫn đến việc định giá lợi suất vượt quá khoảng này, AMM có thể "mất hoạt động", giao dịch chỉ có thể thực hiện trên sổ lệnh mỏng hơn, trượt giá và rủi ro thanh lý tăng cao. Để ngăn chặn rủi ro lây lan, các nền tảng cho vay đã triển khai oracle rủi ro PT: khi giá PT giảm xuống một mức tối thiểu nào đó, sẽ ngay lập tức đóng băng thị trường. Điều này có thể tránh được khoản nợ xấu, nhưng cũng có nghĩa là trong thời gian ngắn khó bán được PT, chỉ có thể chờ thị trường phục hồi hoặc giữ đến khi đáo hạn.
Vì vậy, việc rút lui khi thị trường ổn định thường không khó, nhưng khi thị trường bắt đầu định giá lại và tính thanh khoản trở nên chật chội, việc rút lui trở thành điểm ma sát chính, cần chuẩn bị kế hoạch trước.
Nền tảng cho vay "Phanh và giảm chấn": Để việc giảm đòn bẩy có trật tự và có thể kiểm soát
Đối mặt với sự ma sát cấu trúc này, các nền tảng cho vay làm thế nào để kiểm soát rủi ro? Nó được tích hợp một bộ "phanh và đệm".
Cơ chế đóng băng và giá đáy: nếu giá PT chạm mức giá đáy của oracle và duy trì, thị trường liên quan có thể đóng băng cho đến khi đáo hạn; sau khi đáo hạn, PT tự động phân hủy thành tài sản cơ sở, sau đó được thanh lý/giải phóng an toàn, cố gắng tránh sự chênh lệch thanh khoản do cấu trúc thời hạn cố định gây ra.
Thanh lý nội bộ: Trong trường hợp cực đoan, phần thưởng thanh lý được đặt thành 0, trước tiên hình thành đệm sau đó xử lý tài sản thế chấp theo từng giai đoạn: USDe sẽ được bán thứ cấp sau khi thanh khoản phục hồi, PT sẽ giữ đến hạn, tránh bị bán tháo một cách thụ động trên sổ lệnh mà có thanh khoản mỏng trên thị trường thứ cấp, từ đó làm tăng trượt giá.
Rút tiền từ danh sách trắng: Nếu nền tảng cho vay nhận được danh sách trắng Ethena, có thể bỏ qua thị trường thứ cấp, trực tiếp dùng USDe để rút tiền từ đồng ổn định cơ bản, giảm bớt tác động và nâng cao khả năng thu hồi.
Ranh giới của công cụ đi kèm: Khi tính thanh khoản của USDe gặp khó khăn, Debt Swap có thể chuyển đổi nợ tính bằng USDe sang USDT/USDC; nhưng bị ràng buộc bởi cấu hình E-mode, việc di chuyển có ngưỡng và bước, cần có ký quỹ đầy đủ hơn.
"Cơ sở thích ứng" của Ethena: Hỗ trợ cấu trúc và cách ly lưu ký
Nền tảng cho vay có "phanh", trong khi đó, phía hỗ trợ tài sản cần "hộp số tự động" của Ethena để hấp thụ cú sốc.
Trên trạng thái cấu trúc hỗ trợ và tỷ lệ phí vốn: Khi tỷ lệ phí vốn giảm hoặc chuyển sang âm, Ethena sẽ giảm độ mở hedging và tăng cường hỗ trợ stablecoin; giữa tháng 5 năm 2024, tỷ lệ stablecoin đã có lúc đạt ~76.3%, sau đó giảm xuống khu vực ~50%, vẫn cao hơn so với những năm trước, có thể chủ động giảm áp lực trong chu kỳ phí vốn âm.
Tiến thêm một bước, từ khả năng đệm nhìn nhận: trong các kịch bản tịch thu LST cực đoan, ước tính ảnh hưởng ròng đến hỗ trợ tổng thể cho USDe khoảng 0,304%; 60 triệu đô la dự trữ đủ để hấp thụ những cú sốc như vậy ( chỉ chiếm khoảng 27% của nó ), vì vậy ảnh hưởng thực chất đến việc neo giá và thanh toán là có thể kiểm soát.
Việc lưu giữ và phân tách tài sản là một phần quan trọng: Tài sản của Ethena không được lưu trữ trực tiếp tại sàn giao dịch, mà được thực hiện thông qua bên lưu ký thứ ba để thanh toán ngoài sàn và phân tách tài sản. Điều này có nghĩa là, ngay cả khi sàn giao dịch gặp phải vấn đề về hoạt động hoặc thanh toán, những tài sản này được sử dụng làm tài sản thế chấp vẫn độc lập và được bảo vệ về quyền sở hữu. Trong cấu trúc phân tách này, quy trình khẩn cấp hiệu quả mới có thể được thực hiện: nếu sàn giao dịch bị gián đoạn, bên lưu ký có thể hủy bỏ các vị thế chưa được thanh toán sau khi bỏ lỡ một số vòng thanh toán nhất định, giải phóng tài sản thế chấp, giúp Ethena nhanh chóng di chuyển vị thế phòng ngừa sang sàn giao dịch khác, từ đó rút ngắn đáng kể khoảng thời gian mở rộng rủi ro.
Khi sự sai lệch chủ yếu đến từ "định giá lại lợi suất ngụ ý" chứ không phải do sự hỗ trợ của USDe bị tổn hại, dưới sự bảo vệ của việc đóng băng oracle và xử lý phân tầng, rủi ro nợ xấu có thể kiểm soát được; sự kiện đuôi mà cần phải phòng ngừa thực sự là những tổn hại ở phía hỗ trợ.
Bạn nên chú ý đến điều gì: 6 tín hiệu rủi ro
6 tín hiệu được tóm tắt dưới đây có mối tương quan cao với các nền tảng cho vay, một DEX và Ethena, có thể được sử dụng làm bảng điều khiển hàng ngày để giám sát.
Tỷ lệ vay mượn và sử dụng USDe: Theo dõi liên tục tổng số lượng vay mượn USDe, tỷ lệ chiến lược PT đòn bẩy và đường cong tỷ lệ sử dụng. Tỷ lệ sử dụng dài hạn cao hơn ~80%, độ nhạy của hệ thống tăng rõ rệt từ ~50% lên ~80%.
Mở rộng nền tảng cho vay và hiệu ứng bậc hai của stablecoin: Chú ý đến tỷ lệ tài sản hỗ trợ USDe trong tổng số tài sản thế chấp ( khoảng ~43.5% ), cũng như hiệu ứng truyền dẫn của tỷ lệ sử dụng các stablecoin chính như USDT/USDC.
Độ tập trung và tái thế chấp: Giám sát tỷ lệ tiền gửi của các địa chỉ hàng đầu; khi độ tập trung của các địa chỉ hàng đầu ( như tổng cộng hai địa chỉ hàng đầu ) vượt quá 50-60%, cần cảnh giác với khả năng tác động đến thanh khoản do các hoạt động cùng hướng có thể gây ra ( trong báo cáo kỳ hạn đạt đỉnh >61% ).
Độ gần gũi của khoảng lợi suất ngụ ý: Kiểm tra xem lợi suất ngụ ý của bể PT/YT mục tiêu có gần với biên giới khoảng đã được AMM thiết lập hay không; sự gần gũi hoặc vượt quá khoảng này có nghĩa là hiệu suất khớp lệnh giảm, ma sát rút lui tăng lên.
Trạng thái oracle rủi ro PT: Chú ý đến khoảng cách giữa giá thị trường PT và ngưỡng giá thấp nhất của oracle rủi ro trên nền tảng cho vay; gần ngưỡng là tín hiệu mạnh mẽ rằng chuỗi đòn bẩy cần "giảm tốc có trật tự".
Tình trạng hỗ trợ Ethena: Kiểm tra định kỳ thành phần dự trữ được Ethena công bố. Sự thay đổi tỷ lệ stablecoin từ ~76.3% giảm xuống ~50%( phản ánh chiến lược thích ứng với tỷ lệ phí vốn và khả năng đệm của hệ thống.
Hơn nữa, bạn có thể thiết lập ngưỡng kích hoạt cho mỗi tín hiệu và lập kế hoạch trước các hành động ứng phó ) ví dụ: tỷ lệ sử dụng ≥80% → giảm hệ số vòng lặp (.
Từ quan sát đến biên giới: Quản lý rủi ro và thanh khoản
Những tín hiệu này cuối cùng phải phục vụ cho quản lý rủi ro. Chúng ta có thể củng cố chúng thành 4 "ranh giới" rõ ràng và vận hành xung quanh vòng khép kín "giới hạn rủi ro → ngưỡng kích hoạt → hành động xử lý".
) Biên giới 1: Số lần lặp lại
Khi sử dụng đòn bẩy vòng để tăng lợi nhuận ( kết hợp với các động lực bên ngoài, ) đồng thời sẽ khuếch đại độ nhạy cảm với giá cả, lãi suất và tính thanh khoản; mức độ càng cao, không gian thoát càng nhỏ.
Giới hạn: Thiết lập hệ số vòng tối đa và dư thừa ký quỹ tối thiểu ### như LTV/Factor sức khỏe dưới giới hạn (.
Kích hoạt: Tỷ lệ sử dụng ≥ 80% / Lãi suất vay stablecoin tăng nhanh / Độ gần gũi của khoảng cách tăng lên.
Hành động: giảm bội số, bổ sung ký quỹ, tạm dừng thêm vòng lặp; chuyển sang "Giữ đến khi đáo hạn" nếu cần.
) biên giới 2: ràng buộc thời hạn (PT)
PT không thể được chuộc trước ngày đến hạn, "Giữ đến ngày đến hạn" nên được coi là con đường thông thường chứ không phải là giải pháp tạm thời.
Hạn mức: Đặt giới hạn quy mô cho các vị thế phụ thuộc vào "bán ra trước hạn".
Kích hoạt: Lợi suất ẩn vượt qua khoảng / Độ sâu thị trường giảm mạnh / Giá sàn của oracle đến gần.
Hành động: Tăng tỷ lệ tiền mặt và ký quỹ, điều chỉnh ưu tiên thoát; thiết lập thời gian đóng băng "chỉ giảm không tăng" khi cần thiết.
Biên giới 3: Trạng thái oracle
Giá gần mức giá tối thiểu hoặc kích hoạt đóng băng, có nghĩa là chuỗi đã bước vào giai đoạn giảm đòn bẩy có trật tự.
Giới hạn: Chênh lệch giá tối thiểu với giá đáy của oracle (buffer) và cửa sổ quan sát ngắn nhất.
Kích hoạt: Chênh lệch giá ≤ Ngưỡng đặt trước / Kích hoạt tín hiệu đóng băng.
Hành động: Giảm dần số lượng vị thế, nâng cao cảnh báo thanh lý, thực hiện Debt Swap / Giảm đòn bẩy SOP, và tăng tần suất truy vấn dữ liệu.
Biên giới 4:Công cụ ma sát
Hoán đổi nợ, di chuyển eMode và các biện pháp khác có hiệu lực trong thời gian căng thẳng, nhưng có những rào cản, thời gian chờ, ký quỹ bổ sung và trượt giá.
Giới hạn: Công cụ khả dụng/Thời gian cửa sổ và độ trượt tối đa có thể chấp nhận và chi phí.
Kích hoạt: lãi suất vay hoặc thời gian chờ vượt ngưỡng / độ sâu giao dịch giảm xuống dưới giới hạn.
Hành động: Dự trữ quỹ dư thừa, chuyển đổi kênh thay thế ( dần dần đóng vị thế / giữ đến ngày hết hạn / mua lại trong danh sách trắng ), và tạm ngừng chiến lược mở rộng vị thế.
Kết luận và hướng đi trong tương lai
Tổng thể mà nói, việc Kinh doanh chênh lệch giá giữa Ethena và một DEX nào đó đã kết nối nền tảng cho vay, một DEX, và Ethena thành một chuỗi truyền dẫn từ "độ hấp dẫn lợi nhuận" đến "tính linh hoạt của hệ thống". Vòng quay ở phía vốn đã làm tăng độ nhạy cảm, trong khi cấu trúc ràng buộc ở phía thị trường đã nâng cao ngưỡng thoát, và các giao thức thì cung cấp sự đệm thông qua thiết kế kiểm soát rủi ro riêng của mình.
Trong lĩnh vực DeFi, sự tiến bộ của khả năng phân tích thể hiện ở cách nhìn nhận và sử dụng dữ liệu. Chúng ta quen với việc sử dụng các công cụ phân tích dữ liệu để xem xét "quá khứ", chẳng hạn như theo dõi sự thay đổi vị thế của các địa chỉ hàng đầu hoặc xu hướng tỷ lệ sử dụng của các giao thức. Điều này rất quan trọng, nó có thể giúp chúng ta nhận diện những điểm yếu của hệ thống như đòn bẩy cao và độ tập trung. Nhưng giới hạn của nó cũng rất rõ ràng: dữ liệu lịch sử chỉ hiển thị một "bức tranh tĩnh" của rủi ro, mà không thể cho chúng ta biết, khi cơn bão thị trường ập đến, những rủi ro tĩnh này sẽ biến đổi thành sự sụp đổ của hệ thống như thế nào.
Để nhìn rõ những rủi ro tiềm ẩn này và suy diễn con đường truyền dẫn của chúng, cần phải đưa vào "kiểm tra áp lực" có tính tiên đoán.
Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.
15 thích
Phần thưởng
15
5
Đăng lại
Chia sẻ
Bình luận
0/400
SatoshiLegend
· 08-15 10:32
Mã là nghệ thuật, tinh thần hacker sẽ sống mãi.
Xem bản gốcTrả lời0
RegenRestorer
· 08-13 23:53
Chơi bẫy cơ cấu đều đến rồi
Xem bản gốcTrả lời0
FromMinerToFarmer
· 08-13 23:48
bẫy bẫy bẫy 早就亏完了 下一个
Xem bản gốcTrả lời0
MissedTheBoat
· 08-13 23:48
Người thật sự không chết khi lấy phiếu giảm giá không bao giờ là đồ ngốc như tôi.
Phân tích chuỗi Kinh doanh chênh lệch giá DeFi: Ethena, một DEX và những rủi ro cùng cơ hội của nền tảng cho vay
Ethena, Pendle và Aave: Cách thức hoạt động và rủi ro của chuỗi Kinh doanh chênh lệch giá DeFi
Với sự gia tăng độ phổ biến của Ethena, một chuỗi kinh doanh chênh lệch giá phức tạp đang hoạt động với tốc độ cao: thế chấp (e/s)USDe trên nền tảng cho vay để vay stablecoin, mua YT/PT của một DEX để thu lợi, một phần vị thế lại cung cấp PT trở lại nền tảng cho vay để tăng đòn bẩy, từ đó nhận điểm Ethena và các động lực bên ngoài khác. Kết quả rõ ràng, mức độ thế chấp PT trên nền tảng cho vay đã tăng vọt, tỷ lệ sử dụng các stablecoin chính đã được đẩy lên mức cao trên 80%, toàn bộ hệ thống trở nên nhạy cảm hơn với bất kỳ biến động nào.
Bài viết này sẽ phân tích sâu về hoạt động của chuỗi tài chính này, cơ chế rút tiền, cũng như thiết kế quản lý rủi ro của các nền tảng liên quan. Tuy nhiên, việc hiểu cơ chế chỉ là bước đầu tiên, thực sự nâng cao trình độ của những người giỏi nằm ở việc phân tích sự nâng cấp của khung. Chúng ta thường quen với việc sử dụng công cụ phân tích dữ liệu để xem xét "quá khứ", trong khi thiếu đi chính là cách nhìn rõ các khả năng của "tương lai", và thực sự làm được - trước tiên xác định ranh giới rủi ro, sau đó mới thảo luận về lợi nhuận.
Kinh doanh chênh lệch giá hoạt động như thế nào: từ "đầu ra" đến "đầu hệ thống"
Đường kinh doanh chênh lệch giá này là: gửi eUSDe hoặc sUSDe( vào nền tảng cho vay, sUSDe được thế chấp cho eUSDe, mang lại lợi nhuận gốc), sau đó vay stablecoin, và sau đó mua YT/PT trên một DEX nào đó. YT tương ứng với lợi nhuận trong tương lai, trong khi PT do đã bị tách lợi nhuận, luôn có thể mua với giá chiết khấu, giữ đến kỳ hạn và đổi lại theo tỷ lệ 1:1, kiếm được khoản chênh lệch. Tất nhiên, "miếng bánh lớn" thực sự là các động lực bên ngoài như điểm Ethena.
PT được nhận, do bản thân có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp trên nền tảng cho vay, đã trở thành điểm khởi đầu hoàn hảo cho vay vòng: "Thế chấp PT → Vay stablecoin → Mua PT/YT → Thế chấp lại". Làm như vậy, là để dùng đòn bẩy nhằm thu được những khoản lợi nhuận có độ linh hoạt cao như điểm Ethena, dựa trên lợi nhuận tương đối chắc chắn.
Chuỗi vốn này đã thay đổi thị trường cho vay như thế nào?
Sự mở rộng của nền tảng cho vay và hiệu ứng bậc hai: Tài sản được hỗ trợ bởi USDe dần trở thành tài sản thế chấp chính, tỷ lệ đã từng tăng lên khoảng 43.5%, và trực tiếp làm tăng tỷ lệ sử dụng của các stablecoin chính như USDT/USDC.
Sự đông đúc của bên cho vay: Sau khi đưa USDe vào eMode để thế chấp PT, quy mô cho vay USDe khoảng 370 triệu USD, trong đó khoảng 220 triệu (≈60%) phục vụ cho chiến lược PT có đòn bẩy, tỷ lệ sử dụng đã tăng từ khoảng 50% lên khoảng 80%.
Mức độ tập trung và tái thế chấp: Nguồn cung USDe trên nền tảng cho vay rất tập trung, hai chủ thể lớn nhất chiếm hơn 61%. Mức độ tập trung này cộng với đòn bẩy vòng đã khuếch đại lợi nhuận, đồng thời cũng làm tăng tính dễ bị tổn thương của hệ thống.
Quy luật rất đơn giản: Lợi nhuận càng hấp dẫn, vòng lặp càng đông đúc, toàn bộ hệ thống cũng càng nhạy cảm. Bất kỳ biến động nhỏ nào về giá cả, lãi suất hoặc tính thanh khoản, đều sẽ bị chuỗi đòn bẩy này vô tình khuếch đại.
Tại sao việc "thoát ra" lại trở nên khó khăn: Ràng buộc cấu trúc
Thoát chính có hai con đường:
Thoát khỏi thị trường: Bán PT / YT trước khi đáo hạn, đổi lại stablecoin để hoàn trả và giải phóng.
Giữ đến khi đáo hạn: Giữ PT đến khi đáo hạn, đổi 1:1 lại tài sản cơ bản để hoàn trả. Con đường này chậm hơn, nhưng an toàn hơn khi thị trường biến động.
Việc rút lui trở nên khó khăn chủ yếu đến từ hai ràng buộc cấu trúc:
Thời hạn cố định: Trước khi PT hết hạn không thể trực tiếp thanh lý, chỉ có thể bán trên thị trường thứ cấp. Nếu muốn "giảm đòn bẩy nhanh chóng", bạn phải xem xét tình hình thị trường thứ cấp, chịu đựng sự kiểm tra kép của độ sâu và biến động giá.
"Khoảng lợi suất ngụ ý" của AMM: AMM của một DEX có hiệu suất tốt nhất trong khoảng lợi suất ngụ ý đã được thiết lập. Khi tâm lý thị trường thay đổi và dẫn đến việc định giá lợi suất vượt quá khoảng này, AMM có thể "mất hoạt động", giao dịch chỉ có thể thực hiện trên sổ lệnh mỏng hơn, trượt giá và rủi ro thanh lý tăng cao. Để ngăn chặn rủi ro lây lan, các nền tảng cho vay đã triển khai oracle rủi ro PT: khi giá PT giảm xuống một mức tối thiểu nào đó, sẽ ngay lập tức đóng băng thị trường. Điều này có thể tránh được khoản nợ xấu, nhưng cũng có nghĩa là trong thời gian ngắn khó bán được PT, chỉ có thể chờ thị trường phục hồi hoặc giữ đến khi đáo hạn.
Vì vậy, việc rút lui khi thị trường ổn định thường không khó, nhưng khi thị trường bắt đầu định giá lại và tính thanh khoản trở nên chật chội, việc rút lui trở thành điểm ma sát chính, cần chuẩn bị kế hoạch trước.
Nền tảng cho vay "Phanh và giảm chấn": Để việc giảm đòn bẩy có trật tự và có thể kiểm soát
Đối mặt với sự ma sát cấu trúc này, các nền tảng cho vay làm thế nào để kiểm soát rủi ro? Nó được tích hợp một bộ "phanh và đệm".
Cơ chế đóng băng và giá đáy: nếu giá PT chạm mức giá đáy của oracle và duy trì, thị trường liên quan có thể đóng băng cho đến khi đáo hạn; sau khi đáo hạn, PT tự động phân hủy thành tài sản cơ sở, sau đó được thanh lý/giải phóng an toàn, cố gắng tránh sự chênh lệch thanh khoản do cấu trúc thời hạn cố định gây ra.
Thanh lý nội bộ: Trong trường hợp cực đoan, phần thưởng thanh lý được đặt thành 0, trước tiên hình thành đệm sau đó xử lý tài sản thế chấp theo từng giai đoạn: USDe sẽ được bán thứ cấp sau khi thanh khoản phục hồi, PT sẽ giữ đến hạn, tránh bị bán tháo một cách thụ động trên sổ lệnh mà có thanh khoản mỏng trên thị trường thứ cấp, từ đó làm tăng trượt giá.
Rút tiền từ danh sách trắng: Nếu nền tảng cho vay nhận được danh sách trắng Ethena, có thể bỏ qua thị trường thứ cấp, trực tiếp dùng USDe để rút tiền từ đồng ổn định cơ bản, giảm bớt tác động và nâng cao khả năng thu hồi.
Ranh giới của công cụ đi kèm: Khi tính thanh khoản của USDe gặp khó khăn, Debt Swap có thể chuyển đổi nợ tính bằng USDe sang USDT/USDC; nhưng bị ràng buộc bởi cấu hình E-mode, việc di chuyển có ngưỡng và bước, cần có ký quỹ đầy đủ hơn.
"Cơ sở thích ứng" của Ethena: Hỗ trợ cấu trúc và cách ly lưu ký
Nền tảng cho vay có "phanh", trong khi đó, phía hỗ trợ tài sản cần "hộp số tự động" của Ethena để hấp thụ cú sốc.
Trên trạng thái cấu trúc hỗ trợ và tỷ lệ phí vốn: Khi tỷ lệ phí vốn giảm hoặc chuyển sang âm, Ethena sẽ giảm độ mở hedging và tăng cường hỗ trợ stablecoin; giữa tháng 5 năm 2024, tỷ lệ stablecoin đã có lúc đạt ~76.3%, sau đó giảm xuống khu vực ~50%, vẫn cao hơn so với những năm trước, có thể chủ động giảm áp lực trong chu kỳ phí vốn âm.
Tiến thêm một bước, từ khả năng đệm nhìn nhận: trong các kịch bản tịch thu LST cực đoan, ước tính ảnh hưởng ròng đến hỗ trợ tổng thể cho USDe khoảng 0,304%; 60 triệu đô la dự trữ đủ để hấp thụ những cú sốc như vậy ( chỉ chiếm khoảng 27% của nó ), vì vậy ảnh hưởng thực chất đến việc neo giá và thanh toán là có thể kiểm soát.
Việc lưu giữ và phân tách tài sản là một phần quan trọng: Tài sản của Ethena không được lưu trữ trực tiếp tại sàn giao dịch, mà được thực hiện thông qua bên lưu ký thứ ba để thanh toán ngoài sàn và phân tách tài sản. Điều này có nghĩa là, ngay cả khi sàn giao dịch gặp phải vấn đề về hoạt động hoặc thanh toán, những tài sản này được sử dụng làm tài sản thế chấp vẫn độc lập và được bảo vệ về quyền sở hữu. Trong cấu trúc phân tách này, quy trình khẩn cấp hiệu quả mới có thể được thực hiện: nếu sàn giao dịch bị gián đoạn, bên lưu ký có thể hủy bỏ các vị thế chưa được thanh toán sau khi bỏ lỡ một số vòng thanh toán nhất định, giải phóng tài sản thế chấp, giúp Ethena nhanh chóng di chuyển vị thế phòng ngừa sang sàn giao dịch khác, từ đó rút ngắn đáng kể khoảng thời gian mở rộng rủi ro.
Khi sự sai lệch chủ yếu đến từ "định giá lại lợi suất ngụ ý" chứ không phải do sự hỗ trợ của USDe bị tổn hại, dưới sự bảo vệ của việc đóng băng oracle và xử lý phân tầng, rủi ro nợ xấu có thể kiểm soát được; sự kiện đuôi mà cần phải phòng ngừa thực sự là những tổn hại ở phía hỗ trợ.
Bạn nên chú ý đến điều gì: 6 tín hiệu rủi ro
6 tín hiệu được tóm tắt dưới đây có mối tương quan cao với các nền tảng cho vay, một DEX và Ethena, có thể được sử dụng làm bảng điều khiển hàng ngày để giám sát.
Tỷ lệ vay mượn và sử dụng USDe: Theo dõi liên tục tổng số lượng vay mượn USDe, tỷ lệ chiến lược PT đòn bẩy và đường cong tỷ lệ sử dụng. Tỷ lệ sử dụng dài hạn cao hơn ~80%, độ nhạy của hệ thống tăng rõ rệt từ ~50% lên ~80%.
Mở rộng nền tảng cho vay và hiệu ứng bậc hai của stablecoin: Chú ý đến tỷ lệ tài sản hỗ trợ USDe trong tổng số tài sản thế chấp ( khoảng ~43.5% ), cũng như hiệu ứng truyền dẫn của tỷ lệ sử dụng các stablecoin chính như USDT/USDC.
Độ tập trung và tái thế chấp: Giám sát tỷ lệ tiền gửi của các địa chỉ hàng đầu; khi độ tập trung của các địa chỉ hàng đầu ( như tổng cộng hai địa chỉ hàng đầu ) vượt quá 50-60%, cần cảnh giác với khả năng tác động đến thanh khoản do các hoạt động cùng hướng có thể gây ra ( trong báo cáo kỳ hạn đạt đỉnh >61% ).
Độ gần gũi của khoảng lợi suất ngụ ý: Kiểm tra xem lợi suất ngụ ý của bể PT/YT mục tiêu có gần với biên giới khoảng đã được AMM thiết lập hay không; sự gần gũi hoặc vượt quá khoảng này có nghĩa là hiệu suất khớp lệnh giảm, ma sát rút lui tăng lên.
Trạng thái oracle rủi ro PT: Chú ý đến khoảng cách giữa giá thị trường PT và ngưỡng giá thấp nhất của oracle rủi ro trên nền tảng cho vay; gần ngưỡng là tín hiệu mạnh mẽ rằng chuỗi đòn bẩy cần "giảm tốc có trật tự".
Tình trạng hỗ trợ Ethena: Kiểm tra định kỳ thành phần dự trữ được Ethena công bố. Sự thay đổi tỷ lệ stablecoin từ ~76.3% giảm xuống ~50%( phản ánh chiến lược thích ứng với tỷ lệ phí vốn và khả năng đệm của hệ thống.
Hơn nữa, bạn có thể thiết lập ngưỡng kích hoạt cho mỗi tín hiệu và lập kế hoạch trước các hành động ứng phó ) ví dụ: tỷ lệ sử dụng ≥80% → giảm hệ số vòng lặp (.
Từ quan sát đến biên giới: Quản lý rủi ro và thanh khoản
Những tín hiệu này cuối cùng phải phục vụ cho quản lý rủi ro. Chúng ta có thể củng cố chúng thành 4 "ranh giới" rõ ràng và vận hành xung quanh vòng khép kín "giới hạn rủi ro → ngưỡng kích hoạt → hành động xử lý".
) Biên giới 1: Số lần lặp lại
Khi sử dụng đòn bẩy vòng để tăng lợi nhuận ( kết hợp với các động lực bên ngoài, ) đồng thời sẽ khuếch đại độ nhạy cảm với giá cả, lãi suất và tính thanh khoản; mức độ càng cao, không gian thoát càng nhỏ.
Giới hạn: Thiết lập hệ số vòng tối đa và dư thừa ký quỹ tối thiểu ### như LTV/Factor sức khỏe dưới giới hạn (.
Kích hoạt: Tỷ lệ sử dụng ≥ 80% / Lãi suất vay stablecoin tăng nhanh / Độ gần gũi của khoảng cách tăng lên.
Hành động: giảm bội số, bổ sung ký quỹ, tạm dừng thêm vòng lặp; chuyển sang "Giữ đến khi đáo hạn" nếu cần.
) biên giới 2: ràng buộc thời hạn (PT)
PT không thể được chuộc trước ngày đến hạn, "Giữ đến ngày đến hạn" nên được coi là con đường thông thường chứ không phải là giải pháp tạm thời.
Hạn mức: Đặt giới hạn quy mô cho các vị thế phụ thuộc vào "bán ra trước hạn".
Kích hoạt: Lợi suất ẩn vượt qua khoảng / Độ sâu thị trường giảm mạnh / Giá sàn của oracle đến gần.
Hành động: Tăng tỷ lệ tiền mặt và ký quỹ, điều chỉnh ưu tiên thoát; thiết lập thời gian đóng băng "chỉ giảm không tăng" khi cần thiết.
Biên giới 3: Trạng thái oracle
Giá gần mức giá tối thiểu hoặc kích hoạt đóng băng, có nghĩa là chuỗi đã bước vào giai đoạn giảm đòn bẩy có trật tự.
Giới hạn: Chênh lệch giá tối thiểu với giá đáy của oracle (buffer) và cửa sổ quan sát ngắn nhất.
Kích hoạt: Chênh lệch giá ≤ Ngưỡng đặt trước / Kích hoạt tín hiệu đóng băng.
Hành động: Giảm dần số lượng vị thế, nâng cao cảnh báo thanh lý, thực hiện Debt Swap / Giảm đòn bẩy SOP, và tăng tần suất truy vấn dữ liệu.
Biên giới 4:Công cụ ma sát
Hoán đổi nợ, di chuyển eMode và các biện pháp khác có hiệu lực trong thời gian căng thẳng, nhưng có những rào cản, thời gian chờ, ký quỹ bổ sung và trượt giá.
Giới hạn: Công cụ khả dụng/Thời gian cửa sổ và độ trượt tối đa có thể chấp nhận và chi phí.
Kích hoạt: lãi suất vay hoặc thời gian chờ vượt ngưỡng / độ sâu giao dịch giảm xuống dưới giới hạn.
Hành động: Dự trữ quỹ dư thừa, chuyển đổi kênh thay thế ( dần dần đóng vị thế / giữ đến ngày hết hạn / mua lại trong danh sách trắng ), và tạm ngừng chiến lược mở rộng vị thế.
Kết luận và hướng đi trong tương lai
Tổng thể mà nói, việc Kinh doanh chênh lệch giá giữa Ethena và một DEX nào đó đã kết nối nền tảng cho vay, một DEX, và Ethena thành một chuỗi truyền dẫn từ "độ hấp dẫn lợi nhuận" đến "tính linh hoạt của hệ thống". Vòng quay ở phía vốn đã làm tăng độ nhạy cảm, trong khi cấu trúc ràng buộc ở phía thị trường đã nâng cao ngưỡng thoát, và các giao thức thì cung cấp sự đệm thông qua thiết kế kiểm soát rủi ro riêng của mình.
Trong lĩnh vực DeFi, sự tiến bộ của khả năng phân tích thể hiện ở cách nhìn nhận và sử dụng dữ liệu. Chúng ta quen với việc sử dụng các công cụ phân tích dữ liệu để xem xét "quá khứ", chẳng hạn như theo dõi sự thay đổi vị thế của các địa chỉ hàng đầu hoặc xu hướng tỷ lệ sử dụng của các giao thức. Điều này rất quan trọng, nó có thể giúp chúng ta nhận diện những điểm yếu của hệ thống như đòn bẩy cao và độ tập trung. Nhưng giới hạn của nó cũng rất rõ ràng: dữ liệu lịch sử chỉ hiển thị một "bức tranh tĩnh" của rủi ro, mà không thể cho chúng ta biết, khi cơn bão thị trường ập đến, những rủi ro tĩnh này sẽ biến đổi thành sự sụp đổ của hệ thống như thế nào.
Để nhìn rõ những rủi ro tiềm ẩn này và suy diễn con đường truyền dẫn của chúng, cần phải đưa vào "kiểm tra áp lực" có tính tiên đoán.