經濟學解析歷史投機狂潮，揭示 BTC 價值與傳統泡沫的本質差異

從 17 世紀 30 年代荷蘭的「鬱金香狂熱」，到疫情時期的 GameStop 和 AMC 等網路表情包股票，歷史上充斥著各種奇特的資產價格波動。但究竟是什麼讓它們成為了金融泡沫？比特幣交價格目前達到約 108,000 美元，高於一年前的 55,000 美元和五年前的 9,200 美元。這反映了基本面嗎？有可能。近期市場走勢上看，即使在已開發經濟體，政策引發的通膨也可能使你的儲蓄價值縮水 20% 甚至更多。美國總統川普明顯傾向支持加密貨幣，甚至談到建立政府戰略加密貨幣儲備。黃金等其他保值資產對於一般投資人來說，買賣起來頗為棘手。

股神巴菲特（Warren Buffett）將比特幣描述為「海市蜃樓」。傑米·戴蒙此前稱其為「騙局」。保羅·克魯格曼稱其為「一個最終會以悲劇告終的巨大泡沫」。有趣的是，這些言論分別發表於 2014 年、2017 年和 2018 年，這三人似乎仍未完全改變看法。因此，如果他們大約十年前關於比特幣泡沫的判斷是正確的，那麼它現在是一個相當持久的泡沫。又或許，它根本不是泡沫。這就是金融泡沫的本質——它真的很難說，甚至可能根本不可能說。

一、歷史上的投機狂潮：事後瘋狂不等於泡沫

資產價格的奇特波動由來已久，從某種程度上來說，這些波動似乎與基本面脫節。最早、最著名的一次是 17 世紀 30 年代荷蘭的「鬱金香狂熱」。1636 年 11 月至 1637 年 2 月期間，鬱金香價格暴漲，一朵鬱金香的售價甚至能抵得上一棟漂亮的房子。隨後，價格瞬間暴跌，跌至高峰的 10%。一個世紀後，價格僅 1637 年初的二百分之一。

歷史上還發生過許多其他投機狂潮：1720 年的南海公司股票、19 世紀 40 年代的英國鐵路、1990 年代末的互聯網股、2000 年代初的美國房地產，以及 2021 年的 GameStop 和 AMC 等迷因股。事後看來，這些都挺瘋狂的。但金融經濟學教父、諾貝爾獎得主尤金·法瑪（Eugene Fama）認為，泡沫必須能提前發現。或者，正如他告訴我最喜歡的播客主持人喬·沃克：「價格波動很大，但基本上是不可預測的。如果不可預測，那就違反了泡沫的定義。」這並不是說金融泡沫不存在問題。

二、泡沫的危害：從局部影響到全球危機

的確，泡沫會造成巨大的經濟混亂。例如，GameStop 股價從 1 美元漲至 80 多美元，又跌回 10 美元，導致一些對沖基金經理人破產，一些普通投資者損失慘重。但這類泡沫並沒有造成更大範圍的經濟蔓延。

然而，21 世紀初的美國房地產泡沫引發了 2008 年金融危機。這場危機導致全球資本市場凍結，美國失業率飆升並持續多年高企，並在世界各地引發波及。它幾乎引發了第二次大蕭條。

人們確實懷疑雪梨房地產市場是否有泡沫。但同樣，這很難確定。雪梨的房價收入比中位數為 13.8，使其成為僅次於香港的全球第二昂貴城市。這數字高於 1990 年代中期的 5.3 左右，以及世紀之交的 7.4。您說是投機狂潮，還是僅僅因為悉尼是個絕佳的居住地，而且利率系統性地（遠）低於 20 世紀 90 年代？

如果泡沫破裂，可能會引發一波止贖潮，實體經濟將因財富流失和消費減少而受到嚴重衝擊，我們的大銀行甚至可能需要救助。所以，要嘛完全沒問題，要嘛可能帶來災難性的後果。

三、泡沫難以發現的本質：歷史爭議與心理因素

歷史學家們甚至對荷蘭鬱金香狂熱是否真的只是一場泡沫也存在爭議。一位作者指出，當時最搶手的鬱金香——那些帶有條紋或斑點花瓣的鬱金香——供應量非常有限，因為這類花卉難以培育。這意味著它們不能透過種子培育，而只能透過所謂的「母球」出芽。雖然最貴的鬱金香價格已經漲到了 5000 荷蘭盾左右——相當於一棟漂亮房子的價格——但售價超過 300 荷蘭盾的鬱金香交易卻只有 37 筆。用金融市場的行話來說，高端鬱金香市場極為清淡。那麼，金融史上最有名的泡沫真的是泡沫嗎？很難說。

如果這一切聽起來不太令人滿意，好吧，同意。雖然泡沫很難被發現，但這並不意味著政策制定者不可能從一開始就降低泡沫形成的可能性。所有金融泡沫的關鍵因素是廉價資金被注入投機資產。這正是澳洲審慎監理局（Australian Prudential Regulation Authority）等審慎監理機關的職責所在。正因如此，市場需要圍繞加密資產建立周全的監管框架。

但歸根結底，金融泡沫的核心是大眾心理——非理性的繁榮，以及在泡沫破裂前將資產賣給「更大的傻瓜」的預期。而監管機構對人們的心理狀態卻無能為力。

結語：

金融泡沫的本質是其難以被提前識別。儘管歷史上不乏投機狂潮，但事後諸葛亮式的判斷並不能幫助我們在當下做出決策。從鬱金香狂熱到比特幣，泡沫的定義與識別始終充滿爭議。然而，政策制定者仍可透過審慎監管，特別是針對廉價資金流入投機資產的行為，來降低泡沫形成的風險。最終，金融泡沫的核心仍是難以捉摸的大眾心理。