DEX:從未被真正理解

在加密金融體系中,DEX一直是個耐人尋味的角色。它似乎永遠在線,不宕機、不審查、不跑路,但長期處於邊緣地位:界面復雜、流動性不足、缺乏吸引力。DeFi爆發時,它是CEX的替代品;熊市回歸後,又成了主打"安全、自托管"的DeFi時代遺產。當行業關注焦點轉向公鏈、AI、RWA、銘文等新概念時,DEX似乎已失去存在感。

然而,從長遠來看,DEX一直在悄然成長,並開始撼動鏈上金融的底層邏輯。Uniswap只是它發展歷程中的一個節點,而Curve、Balancer、Raydium、Velodrome等則是它的不同形態。AMM、聚合器、L2 DEX的演變,共同推動了分布式金融底層的自我進化過程。

本文試圖從歷史長線出發,闡述DEX的結構演變邏輯:

• DEX如何從工具演變爲鏈上結構的核心組成部分
• 它如何吸收了不同時代的金融機制與生態目標
• 爲什麼當前談及項目啓動、冷啓動、社區自組織時,都離不開DEX

這既是DEX的進化史,也是去中心化"功能外溢"的結構觀察,更是一條歷史路徑的展開。我們將嘗試回答一個日益突出的問題:

爲什麼在Web3時代,每個項目都無法繞開DEX?

一、五年DEX簡史:從邊緣角色到敘事中樞

1. 第一代DEX:反中心化的表達(EtherDelta時代)

2017年前後,一批加密極客在鏈上默默啓動了EtherDelta實驗。與同期的中心化交易所相比,EtherDelta的用戶體驗堪稱災難:交易需手動輸入復雜數據,交互延遲高,界面原始。

但EtherDelta的誕生不僅僅是爲了易用性,更是爲了徹底擺脫"中心化信任":交易資產完全由用戶控制,訂單撮合在以太坊鏈上完成,無需中介托管,無需信任第三方。

雖然EtherDelta最終因技術和用戶體驗問題逐漸淡出,但它爲日後的DEX發展奠定了基礎:用戶資產自持、訂單鏈上撮合、無需托管信任。這些特質成爲DEX不斷進化、衍生、擴展的基本框架。

2. 第二代DEX:技術範式轉變(AMM的出現)

2018年,Uniswap發布v1版本,首次在鏈上引入自動做市商(AMM)機制,徹底打破了傳統訂單簿模式的限制。其核心創新是"x * y = k"公式,允許流動性池自動定價,無需對手方或掛單。只需往池子中放入一種資產,便可按恆定乘積曲線自動獲得另一種資產。

AMM模型突破性地解決了早期DEX"無人掛單"就無法交易的問題,並改變了鏈上交易的流動性來源:任何人都可以成爲流動性提供者(LP),爲市場注入資產並賺取手續費。

Uniswap的成功激發了其他AMM機制的創新:

• Balancer引入多資產+自定義權重池
• Curve針對穩定幣設計優化曲線
• SushiSwap加入代幣激勵與治理機制

這些變體推動AMM DEX進入"協議產品化"階段。第二代DEX不再只是理念驅動,而是形成了清晰的產品邏輯與用戶行爲閉環:它們不僅是交易場所,更是資產流通的結構基礎、用戶參與流動性的入口,甚至是項目生態啓動的一環。

3. 第三代DEX:從工具到樞紐,功能擴張與生態融合

2021年後,DEX演進開始脫離單一交易場景,進入功能外溢與生態整合並行的"融合階段"。DEX不再僅是"換幣工具",而逐漸成爲鏈上金融體系的流動性核心、項目冷啓動入口,甚至是生態結構的調度器。

Raydium的出現是這一階段最具代表性的範式轉變。它首次嘗試將AMM機制與鏈上訂單簿深度整合,形成"自動做市 + 被動掛單"共存的流動性結構。這種模式結合了AMM的簡潔與訂單簿的價格層級,大幅提升了資金效率與流動性利用率。

Raydium的意義在於,它不只是"AMM優化",而是DEX首次在鏈上嘗試引入"CEX體驗"的分布式重建。對Solana生態的新項目而言,Raydium既是交易場所,也是啓動平台——從初始流動性到代幣分發、掛單深度、項目曝光,它是一級發行與二級交易的聯動樞紐。

這一階段,DEX功能爆發遠不止於Raydium:

• SushiSwap加入交易挖礦、治理代幣、社區治理與孵化池
• PancakeSwap結合鏈遊、NFT市場與鏈上彩票等功能
• Velodrome引入基於veToken模型的"協議間流動性調度"
• Jupiter成爲Solana生態中的"鏈上跨協議聚合器"

第三代DEX的共同特徵是:不再是協議的終點,而是連接資產、項目、用戶與協議的中繼網路。它既要承擔用戶交易的"終端交互",又要內嵌項目發行的"初始引流",同時還需對接治理、激勵、定價、聚合等一整套鏈上行爲系統。

DEX從此脫離"孤島協議"身分,成爲DeFi世界的樞紐節點(hub primitive)——一種高適配性、高可組合性的鏈上共識組件。

4. 第四代DEX:多鏈洪流中的變形生長,是聚合、L2與跨鏈試驗

從2021年開始,DEX進入了一個更難歸類的階段:它不再由某個團隊主導"版本升級",而是整個鏈上結構倒逼它做出適應性變形。

Layer的DEX首先感受到這種變化。Arbitrum和Optimism主網上線後,高Gas成本不再是唯一選擇,Rollup結構成爲新一代DEX生長的土壤。GMX採用預言機定價+永續合約模式,以極簡路徑和無LP池結構,回應了"AMM不足以解決深度"的問題。Velodrome則借助veToken模型,嘗試在協議間建立流動性激勵的治理協調機制。這些DEX不再追求通用性,而是作爲"生態配套設施"扎根於特定鏈上。

同時,聚合器也在成形。當DEX數量增多,流動性碎片化問題隨之放大,用戶在鏈上"去哪交易"成爲新的決策負擔。1inch、Matcha、Jupiter等聚合器承擔起新角色:它們不是DEX,卻統籌了所有DEX的流動性路徑。

DEX的結構演化並未止步於鏈內適配。ThorChain、Router Protocol等項目提出了更激進的命題:能否讓交易雙方不在同一條鏈上也能完成互換?這類"跨鏈DEX"開始嘗試通過自建驗證層、消息中繼或虛擬流動性池等方式,解決鏈間資產流通問題。

第四代DEX很難再用"類型"歸類:它可能是流動性入口、協議協調器,或鏈間互換機制。它們不是"設計出來"的,而更像是"被結構擠出來"的。

DEX已不僅是工具,更是一種環境反應——一個承接網路結構變遷、資產跨鏈跳轉、協議間激勵博弈的適配性產物。它不再是"產品更新",而是"結構演進"的體現。

二、當定價、流動性與敘事交匯:DEX如何"走進"Launch

回顧DEX發展路徑,不難發現:它們之所以持續演化,從未是因爲某個功能設計得更巧,而是不斷回應鏈上的真實需求——從撮合、做市,到聚合、跨鏈,DEX每次轉型背後都是結構性空缺的自然填補。

到這一階段,DEX已不再是某條鏈上的"功能點",而更像是鏈上結構變化後的"默認適配層"。不管是項目想做激勵、協議要引流、跨鏈想聚合,DEX都在其中扮演了越來越多"調度"與"協調"的角色。

但當它承擔的角色越來越多,DEX也不可避免地碰上了另一個早已存在、但一直缺位的結構困境:新項目冷啓動這件事,誰來給項目提供啓動結構?

在早期加密市場中,Launch往往是中心化交易所主導的資源操作:上幣節奏、價格引導、用戶分發、宣傳節點,全都由平台控制。這種模式雖然高效,但也帶來了準入門檻高、透明度不足、中心化權力過重等問題。

而當DEX逐步掌握了定價、流動性、用戶動員與社群機制,它開始在結構上具備了承接Launch所需全部要素的能力——而這一切,並不是因爲DEX想做Launch,而是它在功能和生態演化中,順理成章地生長出了Launch的形狀。

它從未"宣布"過要進入一級市場融資場景,但歷史進展到某個階段,DEX卻自然承接了項目冷啓動的三大核心結構:流動性、定價、社區。

這並非一種產品戰略,而是一種結構邏輯的外溢結果。

Uniswap引入AMM後,我們第一次看到了無需掛單、無需撮合方的價格發現機制。換句話說,DEX讓"市場共識"變成了"鏈上函數",價格形成不再依賴撮合,而是直接由資產池的供需關係決定。而這套定價結構,恰恰是項目冷啓動最難解決的問題之一:當一個代幣剛上線、沒有流動性、沒有二級交易深度時,它最需要的,正是一套自動的、無需許可的價格發現機制。

緊接着,流動性池成爲了早期激勵的分發通道。項目方將代幣與主流資產(如ETH、USDC)注入池中,用池子的深度來支撐早期價格穩定性,同時通過交易手續費與流動性挖礦等方式引導用戶加入流動性提供。用戶不是"投資者",而是"參與者";項目不是"發幣",而是"釋放池子"。

以Raydium爲例,這種"DEX即Launch平台"的邏輯體現得尤爲直接。它在Solana上不僅是一個流動性協議,還嵌入了AcceleRaytor模塊,允許項目通過流動性池+初始發售的方式進行鏈上冷啓動。沒有復雜的審核流程,沒有中介平台控制上幣節奏,甚至沒有強制的KYC門檻。所有人都可以通過Raydium提前認購份額、搶先交易,並在一級價格變動中進行博弈。

AMM不僅做了流動性和定價,還在某種意義上重構了社區動員:DEX的交易邏輯天然是可組合、可參與、可共建的。這也意味着項目從上線第一天起,就處在一種社區與交易機制交織的環境中,發幣變成了一種社交式釋放。

於是,DEX不再是一級市場的"分發通道"或"後鏈工具",而是從根結構上承接了Launch的全部關鍵路徑。它不靠托管,不靠宣傳,不靠權限控制,僅靠機制本身,就把一個項目的早期發行閉環做了出來。

也因此,Launch並不是DEX的"功能模塊",而更像是它天然長出來的一塊結構副產品。DEX作爲一種去中心化交易機制,當它被用於項目初期,它自然也就變成了一級市場的落地點。

三、從