从需求到设计:生息稳定币发行全攻略

书接上文,生息稳定币(YBS)的逻辑是模仿银行业,但这只是表面,还需要解决用户收益来源、发放方式以及如何维持项目长期运转等诸多问题。DeFi项目的崩盘是金融业常态,但硅谷银行事件则是系统性风险的萌芽,需要央行立即采取行动。

杠杆过剩时代

寻利是产品思维的核心,金融化表述为投机,巨大价差是套利来源,长期波动需要对冲风险。

金融业在量化投机上经历了三个阶段:

• 投资组合保险:分散投资标的以保值,量化风险水平并为其定价;

• 杠杆:聚沙成塔,微小交易获利可通过借贷放大;

• 信用违约互换:CDS非恶魔,但衍生品风控失效后沦为纯粹赌博。

当前金融世界,空间上的大幅价差已消失,日常化、小额化、分散化成为常态。时间上的长期保值不再主流,杠杆化、极端化、投机化才是目标,对冲本身成为目的。

在此背景下,YBS项目方普遍面临两难:收益率不够高难以吸引资金,但承诺过高又难以持续,最终易在融资、撸毛等环节暴雷。

对冲本质是套利,动量难以规避。

产品无特色,美债成主流

YBS需要强大的资产储备,信用杠杆模式难以冷启动。早期稳定币项目可通过"宣称"具备等值美元资产来发行稳定币,但在监管日益完善的环境下,如今可默认大多数YBS项目具备较充足的储备金。

YBS项目更倾向于采用银行的信用杠杆模式:准备金应对监管,部分流动资金应对提款,剩余资金用于放贷生息。这是美元/美债成为YBS主流选择的根本原因,只有美元/美债能在Web2、Web3中无缝流转,最大化收益组合利润。

底层资产

底层资产选择上,美元/美债是主流,但直接采用集资买美债的模式略显粗糙。目前市场空间在于帮助Web3的YBS项目方购买实体资产,以及协助传统金融巨头发行合规YBS。

利用美元/美债的形式主要有四种:

• 美债/美元现金/美元相关资产 • 链上主流资产及其挂钩形式
• USDT/USDC作为底层资产 • 另类形式,如GPU算力代币化

链上主流资产作为YBS储备金的进展仍不理想。这需要传统金融市场更广泛接纳,可从ETF、国家储备和机构策略三个角度观察。

铸造机制

YBS的铸造应特指"基于底层资产的稳定币发行"这一单向过程,不涉及后续生息机制、赎回等逆向操作。新时代YBS普遍采用1:1足额抵押,至少在机制设计上如此。少数非足额抵押产品采用信用或担保机制,难以成为主流。

收益来源

收益来源需考虑生息机制和稳定性两个维度。以Ethena为例,其德尔塔中性机制由ETH现货和空单对冲构成,用于确保USDe与美元1:1锚定,开空单的资金费率套利则是生息来源,用于支付sUSDe持有人收益。

Ethena还选择stETH等自带质押收益的ETH版本,以增强收益捕获能力。其他YBS项目则是在生息场景和资产价值稳定机制上进行改进。

收益分发

分发机制有两种:

• 价值升高,数量不变:sToken价格逐期递增,可兑换更多稳定币 • 数量升高,价值不变:sToken逐期增多,但与自身稳定币1:1锚定不变

YBS产品机制设计的难点在于储备金建立和收益来源。充足的资本储备对获取用户信任至关重要,这使YBS更适合大型VC重点培育。而在收益来源方面,只有领先同行才能获得α收益,之后则需比拼资源或规模。

收益大比拼,声量高涨

在完成项目搭建和融资后,YBS项目面临吸引用户入金、提高收益率和规模的挑战。然而,收益率和规模似乎难以兼得。

Pool池多多策略

YBS最有效的获客方式是提供高收益,但资金规模越大,稳定高回报越难维持。YBS需要建立自己的飞轮:为用户提供更多收益选择,即在各链、协议和Pool中寻找收益机会。

YBS收益可从三个视角观察:

• 币本位:稳定币和sToken的发行数据 • Pool本位:稳定币和sToken的用途和生息数据 • 协议本位:稳定币和sToken的整体治理架构

Pool多多策略呈现三个特点:

• 利用Pendle和类似平台放大收益 • 通过Aave和Morpho等借贷机制提升收益 • 新兴协议正在取代传统DeFi协议在YBS中的重要性

Pendle已成为YBS行业基础设施,登陆Pendle对YBS在链上扎根至关重要。

奖励系统

奖励系统需在反女巫和真实获客间平衡。YBS领域的奖励更像积分大战,包括:

• 存入:持有时间越长,积分越多 • 质押:通常积分较少 • 返佣:推广人数越多,返佣越高 • 特定行为:与关联协议互动

然而,积分系统并不等同于空投和代币,用户能否如期获得奖励仍存在不确定性。

市场声量

市场声量可通过三种模式提升:

• 用户触达:KOL和媒体宣传 • 链下正统性:获得知名企业或人物背书 • 大咖效应:如Arthur Hayes对Ethena的个人背书

模糊策略

APR和APY等财务指标存在模糊空间,潜在风险也可创造信用杠杆。不同项目在计算周期、链下资产参与等方面存在差异,为操作留下空间。

YBS市场仍是收益数据的角逐,具体策略的使用需要用户主动发掘以放大收益。

结语

YBS表面简单,承诺1:1美元锚定和持久安全,但背后机制极其复杂。面向大众的吸储和放贷始终是敏感的社会和政治议题。从项目方角度阐述健康YBS的基本面貌,创业艰难,能否在百花齐放中脱颖而出仍是未知数。