La bataille pour la finance off-chain : qui va concevoir le nouvel ordre ?

Auteur : Jay Jo Source : Tiger Research Traduction : Shan Ouba, Jinse Caijing

Résumé

  • JPMorgan émet des jetons de dépôt sur la blockchain, intégrant de nouvelles technologies dans l'ordre financier existant. Circle (l'émetteur de l'USDC) cherche à établir une banque fiduciaire pour reconstruire un nouvel ordre financier sur la blockchain.
  • Il est à noter que ces deux joueurs, partant de points de départ différents, s'engagent tous deux dans l'adoption de nouvelles technologies et de nouveaux arrangements institutionnels, ce qui brouille les frontières entre eux.
  • Cependant, une identité floue peut affaiblir leur avantage concurrentiel d'origine, comme cela s'est produit par le passé dans l'industrie des technologies financières. Par conséquent, chaque acteur doit prendre conscience de son "avantage asymétrique" et trouver un équilibre entre la technologie et le système.

1. La concurrence des infrastructures financières sur la blockchain

La technologie blockchain est en train de devenir la nouvelle pierre angulaire des infrastructures financières mondiales. Les institutions financières traditionnelles et les entreprises nées de la cryptographie se disputent la domination du prochain système financier. La stratégie de JP Morgan consiste à intégrer la technologie blockchain dans le système financier existant afin d'améliorer l'efficacité. Circle, quant à elle, construit une toute nouvelle infrastructure financière sur la blockchain pour offrir une alternative au système existant.

Cette tendance évoque la concurrence passée entre le "FinTech centré sur la finance traditionnelle" et le "TechFin centré sur les grandes entreprises technologiques". Cependant, le paysage actuel est significativement différent.

La concurrence ne concerne pas seulement un simple avantage technologique, mais aussi qui concevra et opérera l'écosystème financier de demain. Les institutions financières traditionnelles tentent de se transformer progressivement dans le cadre des réglementations et des systèmes existants. En revanche, les entreprises nées de la cryptographie construisent un nouvel ordre basé sur l'efficacité technologique et l'évolutivité. Ce rapport examine les stratégies financières en chaîne de JPMorgan et de Circle, et analyse les directions de développement des infrastructures financières en chaîne.

2. JPMorgan : Construire la blockchain sur une architecture financière traditionnelle

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JPMorgan a enregistré la marque de jeton de dépôt nommée "JPMD", source : document JPMD

En juin 2025, la filiale blockchain de JPMorgan, Kinexys, a lancé un pilote de jetons de dépôt (JPMD) sur la blockchain publique Base. Auparavant, JPMorgan n'avait appliqué la technologie blockchain que de manière limitée sur des infrastructures de blockchain privée. Et cette fois, elle a adopté une voie complètement différente :

JPMorgan émet directement des actifs sur un réseau ouvert et soutient les opérations de trading. Cela marque un tournant majeur - les institutions financières traditionnelles offrent pour la première fois des services financiers directement sur une blockchain publique.

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JPMD combine les caractéristiques des actifs numériques et des dépôts traditionnels. Lorsque les clients déposent des dollars américains chez JPMorgan Chase, la banque enregistre ce dépôt sur son bilan et émet un JPMD équivalent sur la blockchain publique. Ce token peut circuler librement sur la chaîne tout en conservant le droit de réclamation légal sur le dépôt bancaire.

Les détenteurs de jetons peuvent les échanger à un ratio de 1:1 contre des dollars américains, et peuvent bénéficier de droits tels que garantie de dépôt et revenus d'intérêts.

En comparaison, les stablecoins actuels tendent souvent à concentrer les bénéfices entre les mains de l'émetteur, tandis que JPMD se différencie en conférant aux utilisateurs des droits financiers substantiels.

Ces caractéristiques offrent non seulement une stabilité de conformité légale, mais apportent également aux gestionnaires d'actifs et aux investisseurs une commodité pratique. Par exemple, des actifs tels que le fonds BUIDL de BlackRock ou le fonds de marché monétaire on-chain de Franklin Templeton, s'ils utilisent JPMD comme moyen de rachat, pourront bénéficier d'une liquidité 24 heures sur 24.

Comparé aux stablecoins existants, JPMD n'a pas besoin de passer par des canaux de retrait traditionnels pour échanger des monnaies fiduciaires, il permet une liquidation instantanée et offre une protection des dépôts ainsi que des intérêts. Cela confère à JPMD un potentiel d'application énorme dans l'écosystème de gestion d'actifs sur la blockchain.

JPMorgan a lancé un jeton de dépôt, en réponse directe aux nouveaux flux de fonds et structures de revenus qui émergent autour des stablecoins. Par exemple, Tether génère environ 13 milliards de dollars de revenus par an, et Circle obtient également des milliards de dollars de revenus grâce à la gestion d'actifs sûrs tels que les obligations d'État.

Bien que ces modèles de stablecoins diffèrent du modèle traditionnel de « dépôt-prêt » basé sur l'écart d'intérêt, ils reflètent essentiellement une certaine fonction de « type bancaire », c'est-à-dire la génération de revenus autour des fonds des clients.

Bien sûr, ce design a aussi ses limites. JPMD est construit dans le cadre de réglementation financière existante, rendant difficile la réalisation véritable de la « décentralisation » et de l « ouverture » de la blockchain. Actuellement, les clients ciblés sont uniquement des clients institutionnels.

Néanmoins, JPMD est toujours considéré comme une voie réaliste pour aider les institutions financières traditionnelles à entrer dans le secteur des services financiers basé sur la blockchain publique tout en maintenant la conformité réglementaire et la stabilité.

Il est devenu un représentant typique de l'expansion des connexions structurelles entre la finance traditionnelle et l'écosystème blockchain, attirant une large attention des observateurs de l'industrie.

3. Circle : construire un système financier natif sur la blockchain

Circle, grâce à sa stablecoin USDC, est devenu un acteur important dans le domaine de la finance en ligne. USDC est adossé au dollar à un ratio de 1:1, et Circle soutient cela avec des réserves en espèces et des obligations d'État américaines à court terme. USDC présente des avantages techniques tels que des frais bas et un règlement instantané, et les entreprises l'utilisent comme une alternative pratique pour les paiements d'entreprise et les transferts d'argent transfrontaliers.

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USDC prend en charge le transfert de fonds en temps réel 24 heures sur 24, sans les processus complexes exigés par le réseau SWIFT existant. Cette capacité aide les entreprises à surmonter les limitations des infrastructures financières traditionnelles.

Cependant, la structure opérationnelle actuelle de Circle fait également face à de multiples contraintes. Par exemple, les réserves de l'USDC sont détenues par la Banque Mellon de New York, et la gestion des actifs est assurée par BlackRock. Cette structure confie les fonctions clés à des entités externes. Bien que Circle puisse percevoir des revenus d'intérêts, son contrôle effectif sur les actifs est limité.

De plus, le modèle de revenus actuel dépend fortement d'un environnement de taux d'intérêt élevé. Pour réaliser un développement durable à long terme et diversifier ses sources de revenus, Circle a un besoin urgent d'une infrastructure et de permissions opérationnelles plus indépendantes.

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En juin 2025, Circle a demandé à l'Office du Contrôleur de la Monnaie (OCC) des États-Unis d'établir une banque de fiducie nationale, essayant de résoudre les restrictions mentionnées ci-dessus. C'est un choix stratégique qui va au-delà de la simple conformité. Les observateurs du secteur l'interprètent comme suit : Circle est en train de se transformer d'une émission de stablecoins vers une entité financière institutionnelle.

L'identité de banque de confiance permettra à Circle de gérer directement la conservation des réserves et les opérations d'actifs, ce qui signifie que les émetteurs de stablecoins peuvent renforcer leur capacité de contrôle interne au sein du système financier existant et élargir les frontières de leurs activités. Circle espère également établir ainsi une base pour fournir des services de conservation d'actifs numériques aux investisseurs institutionnels.

Circle, en tant qu'entreprise native de la cryptographie, a commencé son activité, et aujourd'hui, elle ajuste sa stratégie pour tenter d'atteindre une exploitation durable dans un cadre réglementaire. Elle accepte activement les règles et le rôle de l'actuel système financier, et cette transformation s'accompagne d'un diminution de la flexibilité et d'un alourdissement de la charge réglementaire.

L'avenir des droits d'accès aux affaires dépendra des changements de politique et des interprétations réglementaires. Néanmoins, cette tentative reste un jalon important, marquant l'exploration de comment l'architecture financière en chaîne peut s'enraciner dans le cadre institutionnel existant.

4. Qui dirigera la finance sur la chaîne ?

Des acteurs de différents horizons, allant des institutions financières traditionnelles (comme JPMorgan Chase) aux entreprises nées de la cryptographie (comme Circle), s'engagent activement dans l'écosystème financier sur chaîne. Cela ressemble beaucoup à la dynamique de concurrence dans le secteur des technologies financières d'autrefois. À l'époque, les entreprises technologiques pénétraient le secteur financier en internalisant des fonctions financières clés telles que les paiements et les transferts d'argent ; tandis que les institutions financières élargissaient leurs points de contact avec les utilisateurs et amélioraient leur efficacité opérationnelle grâce à la transformation numérique.

Il est important de noter que cette compétition n'est pas simplement un « avancement parallèle », mais qu'elle brise les frontières entre les deux parties. Un phénomène similaire réapparaît actuellement dans le domaine de la finance en chaîne :

Circle demande l'établissement d'une banque de fiducie, visant à exécuter directement des fonctions financières clés telles que la gestion des réserves et la conservation ; JPMorgan émet des jetons de dépôt sur une blockchain, élargissant ses activités au domaine de la gestion d'actifs sur la chaîne. Bien qu'ils aient des directions initiales différentes, ils commencent progressivement à absorber les stratégies et les domaines de l'autre, cherchant tous les deux un nouveau point d'équilibre. Cette tendance apporte de nouvelles possibilités, mais comporte également des risques : les institutions financières traditionnelles, si elles tentent trop de copier l'agilité et la rapidité des entreprises technologiques, pourraient entrer en conflit avec les systèmes de gestion des risques existants. Par exemple, Deutsche Bank a mis en œuvre une stratégie « numérique d'abord » et a investi massivement dans les technologies de l'information, mais en raison de conflits avec l'infrastructure héritée, cela a entraîné des pannes de système répétées, causant finalement des pertes de plusieurs milliards de dollars.

Inversement, les entreprises de cryptomonnaie natales sont également confrontées à un autre risque : en élargissant excessivement l'acceptation institutionnelle, elles pourraient perdre la flexibilité et la capacité d'exécution qui ont toujours soutenu leur compétitivité.

Dans la concurrence des finances sur la chaîne, la victoire finale dépendra de la capacité à vraiment comprendre et à s'appuyer sur ses propres bases et avantages.

Chaque participant doit, sur sa « avantage asymétrique », trouver le chemin de l'intégration harmonieuse de la technologie et des institutions. La capacité à équilibrer ces deux éléments déterminera qui sera le gagnant de l'avenir.

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