La "Loi sur les stablecoins" (ci-après dénommée "la Loi"), promulguée par le gouvernement de la région administrative spéciale de Hong Kong en mai 2025, marque Hong Kong comme le premier centre financier majeur au monde à mettre en œuvre une réglementation légale complète sur les stablecoins. Ce cadre juridique systémique ne redéfinit pas seulement les règles du marché local, mais a également un impact profond sur le paysage mondial des actifs numériques (appelés actifs virtuels à Hong Kong jusqu'au 26 juin 2025). Cet article analyse en profondeur les impacts sur le marché, les opportunités sectorielles et les défis potentiels en s'appuyant sur les dispositions spécifiques de la Loi.
I. Analyse du cadre réglementaire central
Le "Règlement" a construit un système de régulation intégrant "l'accès à l'émission + la supervision des activités + la désignation des entités".
(I) Définition et portée (Articles 3-7)
stablecoin : clairement défini comme une valeur numérique protégée par la cryptographie, devant satisfaire à quatre caractéristiques : en tant que moyen d'échange, pouvant être transféré électroniquement, basé sur une technologie de registre distribué, ancré à une valeur unique ou à un panier d'actifs (point 3).
Indiquer le stablecoin : fait référence à un stablecoin dont la valeur est entièrement ou partiellement ancrée à une monnaie fiduciaire (comme le dollar de Hong Kong), à une unité de calcul spécifique ou à une forme de stockage de valeur économique (article 4). Cette définition inclut les stablecoins en monnaies fiduciaires grand public (comme USDT, USDC) dans le cadre de la réglementation principale.
Activités réglementées : Couvre l'émission de stablecoins à Hong Kong, l'émission à l'étranger mais adossée au dollar de Hong Kong, ainsi que d'autres activités connexes désignées par l'Autorité monétaire de Hong Kong (Article 5). Les échanges offrant des services de trading de stablecoins doivent se conformer à des règles strictes de "proposition d'offre" (Articles 6, 9).
(II) Système de licence (articles 14-21)
Licences obligatoires : Toute institution effectuant des "activités de stablecoin régulées" à Hong Kong doit être titulaire d'une licence (article 8), toute violation pouvant entraîner une amende maximale de 5 millions de HKD et 7 ans d'emprisonnement.
Double demandeur : réservé aux entreprises enregistrées à Hong Kong ou aux institutions reconnues établies à l'étranger (comme les banques agréées) (article 14).
Régulation dynamique : les licences sont accompagnées de conditions variables (article 17), l'Autorité monétaire peut à tout moment ajouter de nouvelles conditions (comme l'augmentation des exigences en matière de capital, la limitation de la taille des émissions), les titulaires de licence doivent continuer à satisfaire aux "critères minimaux" (annexe 2).
(Trois) Exigences de gouvernance des titulaires de licence (articles 36-75)
Examen des contrôleurs : Mise en œuvre d'une approbation préalable pour les actionnaires majoritaires (détention >50%) et les actionnaires minoritaires (détention 10%-50%). L'autorité monétaire peut s'opposer aux contrôleurs jugés "inappropriés" (Articles 37-42).
Nommer des personnes clés : Le PDG et le responsable des stablecoins doivent résider en permanence à Hong Kong et être approuvés par l'Autorité monétaire de Hong Kong (articles 53 et 66), les directeurs doivent réussir le test de « candidat approprié » (article 58).
Actifs de réserve isolés : Exige clairement que les titulaires de licence conservent et gèrent strictement les actifs de réserve de manière indépendante (article 17(2)(b)), en garantissant en priorité les intérêts des détenteurs lors de la liquidation (article 98).
Entité désignée : L'Autorité monétaire de Hong Kong peut classer les émetteurs de stablecoins opérant en dehors de Hong Kong mais ayant un impact significatif sur Hong Kong en tant qu'"entités de stablecoin désignées", imposant des exigences de divulgation d'informations, etc. (article 101), réservant une interface pour la réglementation collaborative mondiale.
II. L'impact profond sur les participants au marché
(1) Émetteurs de stablecoins : augmentation brutale des coûts de conformité, réorganisation du marché
Barrières de licence : Les nouveaux émetteurs doivent satisfaire aux exigences de capital (Annexe 2), de structure d'entreprise, de gestion des réserves, etc., avec des coûts de conformité estimés à plus de dix millions de HKD. Les émetteurs existants qui ne parviennent pas à respecter les normes durant la période de transition (Article 175) pourraient être contraints de quitter le marché de Hong Kong (Article 28).
Pression de gestion des réserves : Les règlements exigent que les actifs de réserve soient "disponibles à tout moment pour le remboursement des rachats" (article 2(1)) et soient soumis à l'audit de l'autorité monétaire (article 111), posant des exigences très élevées sur la liquidité et la capacité de gestion des actifs des émetteurs.
Risque de concentration du marché : Les institutions financières traditionnelles (comme les banques agréées) peuvent obtenir des licences plus facilement grâce à leur base de conformité existante (clause d'exemption de l'article 13), ce qui pourrait entraîner un biais du marché des stablecoins en faveur des géants financiers traditionnels.
(ii) Échanges et fournisseurs de services de portefeuille : restructuration du modèle commercial
“Prestige de fournisseur” privilège : seuls les échanges agréés (comme les détenteurs de licence VASP de la Commission des valeurs mobilières) et les institutions financières reconnues peuvent offrir des services de trading de stablecoin au public (article 9(5)). Les plateformes non licenciées qui affichent une interface de trading de stablecoin peuvent constituer un acte criminel de "présentation de leur propre offre" (article 9(3)).
Risques de conformité publicitaire : Promouvoir des services de stablecoin pour des émetteurs non agréés peut entraîner une peine d'emprisonnement pouvant aller jusqu'à 6 mois (article 10), obligeant la plateforme à examiner strictement les actifs mis en vente.
(3) Institutions financières traditionnelles : opportunités dans une nouvelle voie
Avantages bancaires mis en avant : Les institutions reconnues (banques) bénéficient de privilèges lors de la demande de licence et d'exemptions de services transfrontaliers (article 13), ce qui leur permet de lancer rapidement des produits liés aux stablecoins.
Expansion des services de garde : Le règlement exige que les actifs de réserve soient conservés de manière indépendante (article 17), ce qui génère une demande pour de nouveaux services de garde de niveau institutionnel.
Innovation de paiement accélérée : Les banques peuvent intégrer des systèmes de paiement en stablecoin (définition de l'article 2(), améliorant l'efficacité des règlements transfrontaliers.
Trois, opportunités sectorielles : l'ambition mondiale de Hong Kong
(1) Attirer des institutions mondiales sur le terrain
Clarification du cheminement des licences : L'Autorité monétaire doit approuver la demande de contrôle dans les 3 mois (article 38), la demande de licence (article 15), la transparence des procédures réduit l'incertitude politique.
Avantage de la certitude juridique : Contrairement à la réglementation fragmentée des États-Unis et de l'Europe, une seule licence à Hong Kong couvre toute la chaîne d'émission, de réserve et de rachat, offrant aux institutions une zone de sécurité de type "sandbox réglementaire".
(II) Promouvoir la mise à niveau des infrastructures financières
Système de paiement stablecoin : Encourage le développement de réseaux de règlement stablecoin conformes (définition n° 2)), pouvant défier des systèmes traditionnels tels que SWIFT.
Exigence d'interopérabilité inter-chaînes : L'application conforme de la technologie de registre distribué (article 3) stimulera le développement de technologies telles que les ponts inter-chaînes et les portefeuilles conformes.
(3) Catalyser des scénarios d'application innovante
Actifs numériques tokenisés (RWA) : Les stablecoins conformes deviennent des outils d'ancrage idéaux pour des actifs tokenisés tels que les obligations et l'immobilier.
Pont des monnaies numériques de banque centrale (CBDC) : Les règlements excluent l'application des monnaies numériques de banque centrale (article 3(2)(a)), ouvrant la voie à la collaboration future entre le CBDC de Hong Kong et les stablecoins privés.
Quatre, Risques et Défis : Problèmes Non Résolus
(i) Coûts de conformité et barrières à l'entrée
Sortie des PME : L'annexe 2 "Critères minimaux" impose des exigences strictes en matière de systèmes de contrôle, de ressources financières et de gestion des risques, ce qui rend difficile pour les entreprises en démarrage d'atteindre ces normes.
Pression réglementaire continue : Les titulaires de licence doivent signaler immédiatement la détérioration financière (article 25), les changements de propriété (article 43), etc., ce qui entraîne des coûts d'exploitation élevés.
(ii) Risques techniques et opérationnels
Zone d'ombre de l'audit des réserves : Bien qu'une exigence d'audit des réserves soit prévue (article 111), il n'existe toujours pas de norme technique pour vérifier en temps réel la transparence des réserves sur la chaîne.
Vulnérabilités des contrats intelligents : La réglementation ne précise pas les exigences en matière d'audit de code. Si un contrat de stablecoin est attaqué par des hackers, la définition de la responsabilité est floue (l'article 164 mentionne uniquement la responsabilité des dirigeants).
(iii) Dilemme de coordination transfrontalière
Conflit de compétence extraterritoriale : La désignation d'entités étrangères (article 101) peut entraîner une résistance réglementaire d'autres pays.
Risque d'arbitrage réglementaire : Un système strict à Hong Kong pourrait inciter les émetteurs à déménager vers des juridictions plus laxistes comme Singapour ou Dubaï, n'étant indirectement réglementés que par le biais d'un système de "entités désignées".
(IV) Inquiétudes concernant la concentration du marché
Écosystème dominé par les banques : Les institutions financières traditionnelles ont plus de facilité à obtenir des licences, ce qui pourrait freiner l'innovation des stablecoins décentralisés (comme les stablecoins algorithmiques qui sont exclus des « stablecoins désignés »).
Transfert de risque systémique : Si une banque émet massivement des stablecoins, son risque de ruée pourrait se transmettre au système financier traditionnel (bien que l'article 5( mentionne la stabilité financière, il n'impose pas de limite à la concentration d'émission).
Cinq, l'équilibre de la régulation des stablecoins à Hong Kong
Le "Règlement sur les stablecoins" met en avant la philosophie de régulation de Hong Kong qui stipule "même activité, même risque, même règle", et sa valeur fondamentale réside dans :
Protection des investisseurs : Réduire les risques de type "découplage de Tether" grâce à des systèmes tels que la conservation des réserves et l'examen des licenciés ;
Stabilité financière : Intégrer les stablecoins dans le cadre macroprudentiel pour prévenir les risques systémiques (article 77 des pouvoirs d'intervention de l'autorité monétaire) ;
Innovation inclusive : Exemption pour certaines institutions (Article 13), dispositions transitoires (Article 175) pour laisser de l'espace d'adaptation au marché.
À l'avenir, l'efficacité de la mise en œuvre des règlements et l'élaboration des détails (comme indiqué dans l'article 171 des directives de la Banque de Hong Kong) seront étroitement liées aux progrès de la coopération transfrontalière. Si Hong Kong peut résoudre les problèmes de coût de conformité et de vérification technique tout en maintenant une flexibilité réglementaire, il pourrait devenir un hub mondial pour les stablecoins, redéfinissant ainsi la chaîne de valeur des actifs numériques. En revanche, une réglementation trop stricte pourrait forcer l'innovation à s'exiler, affaiblissant sa compétitivité en tant que centre Web3. L'observation de la période de transition de deux ans (article 175) fournira un modèle clé pour la réglementation mondiale des stablecoins.
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Interprétation de la série de règlements sur les stablecoins à Hong Kong : impact sur le marché, opportunités et défis pour l'industrie
La "Loi sur les stablecoins" (ci-après dénommée "la Loi"), promulguée par le gouvernement de la région administrative spéciale de Hong Kong en mai 2025, marque Hong Kong comme le premier centre financier majeur au monde à mettre en œuvre une réglementation légale complète sur les stablecoins. Ce cadre juridique systémique ne redéfinit pas seulement les règles du marché local, mais a également un impact profond sur le paysage mondial des actifs numériques (appelés actifs virtuels à Hong Kong jusqu'au 26 juin 2025). Cet article analyse en profondeur les impacts sur le marché, les opportunités sectorielles et les défis potentiels en s'appuyant sur les dispositions spécifiques de la Loi.
I. Analyse du cadre réglementaire central
Le "Règlement" a construit un système de régulation intégrant "l'accès à l'émission + la supervision des activités + la désignation des entités".
(I) Définition et portée (Articles 3-7)
stablecoin : clairement défini comme une valeur numérique protégée par la cryptographie, devant satisfaire à quatre caractéristiques : en tant que moyen d'échange, pouvant être transféré électroniquement, basé sur une technologie de registre distribué, ancré à une valeur unique ou à un panier d'actifs (point 3).
Indiquer le stablecoin : fait référence à un stablecoin dont la valeur est entièrement ou partiellement ancrée à une monnaie fiduciaire (comme le dollar de Hong Kong), à une unité de calcul spécifique ou à une forme de stockage de valeur économique (article 4). Cette définition inclut les stablecoins en monnaies fiduciaires grand public (comme USDT, USDC) dans le cadre de la réglementation principale.
Activités réglementées : Couvre l'émission de stablecoins à Hong Kong, l'émission à l'étranger mais adossée au dollar de Hong Kong, ainsi que d'autres activités connexes désignées par l'Autorité monétaire de Hong Kong (Article 5). Les échanges offrant des services de trading de stablecoins doivent se conformer à des règles strictes de "proposition d'offre" (Articles 6, 9).
(II) Système de licence (articles 14-21)
Licences obligatoires : Toute institution effectuant des "activités de stablecoin régulées" à Hong Kong doit être titulaire d'une licence (article 8), toute violation pouvant entraîner une amende maximale de 5 millions de HKD et 7 ans d'emprisonnement.
Double demandeur : réservé aux entreprises enregistrées à Hong Kong ou aux institutions reconnues établies à l'étranger (comme les banques agréées) (article 14).
Régulation dynamique : les licences sont accompagnées de conditions variables (article 17), l'Autorité monétaire peut à tout moment ajouter de nouvelles conditions (comme l'augmentation des exigences en matière de capital, la limitation de la taille des émissions), les titulaires de licence doivent continuer à satisfaire aux "critères minimaux" (annexe 2).
(Trois) Exigences de gouvernance des titulaires de licence (articles 36-75)
Examen des contrôleurs : Mise en œuvre d'une approbation préalable pour les actionnaires majoritaires (détention >50%) et les actionnaires minoritaires (détention 10%-50%). L'autorité monétaire peut s'opposer aux contrôleurs jugés "inappropriés" (Articles 37-42).
Nommer des personnes clés : Le PDG et le responsable des stablecoins doivent résider en permanence à Hong Kong et être approuvés par l'Autorité monétaire de Hong Kong (articles 53 et 66), les directeurs doivent réussir le test de « candidat approprié » (article 58).
Actifs de réserve isolés : Exige clairement que les titulaires de licence conservent et gèrent strictement les actifs de réserve de manière indépendante (article 17(2)(b)), en garantissant en priorité les intérêts des détenteurs lors de la liquidation (article 98).
(IV) Régulation transfrontalière (Articles 100-107)
Entité désignée : L'Autorité monétaire de Hong Kong peut classer les émetteurs de stablecoins opérant en dehors de Hong Kong mais ayant un impact significatif sur Hong Kong en tant qu'"entités de stablecoin désignées", imposant des exigences de divulgation d'informations, etc. (article 101), réservant une interface pour la réglementation collaborative mondiale.
II. L'impact profond sur les participants au marché
(1) Émetteurs de stablecoins : augmentation brutale des coûts de conformité, réorganisation du marché
Barrières de licence : Les nouveaux émetteurs doivent satisfaire aux exigences de capital (Annexe 2), de structure d'entreprise, de gestion des réserves, etc., avec des coûts de conformité estimés à plus de dix millions de HKD. Les émetteurs existants qui ne parviennent pas à respecter les normes durant la période de transition (Article 175) pourraient être contraints de quitter le marché de Hong Kong (Article 28).
Pression de gestion des réserves : Les règlements exigent que les actifs de réserve soient "disponibles à tout moment pour le remboursement des rachats" (article 2(1)) et soient soumis à l'audit de l'autorité monétaire (article 111), posant des exigences très élevées sur la liquidité et la capacité de gestion des actifs des émetteurs.
Risque de concentration du marché : Les institutions financières traditionnelles (comme les banques agréées) peuvent obtenir des licences plus facilement grâce à leur base de conformité existante (clause d'exemption de l'article 13), ce qui pourrait entraîner un biais du marché des stablecoins en faveur des géants financiers traditionnels.
(ii) Échanges et fournisseurs de services de portefeuille : restructuration du modèle commercial
“Prestige de fournisseur” privilège : seuls les échanges agréés (comme les détenteurs de licence VASP de la Commission des valeurs mobilières) et les institutions financières reconnues peuvent offrir des services de trading de stablecoin au public (article 9(5)). Les plateformes non licenciées qui affichent une interface de trading de stablecoin peuvent constituer un acte criminel de "présentation de leur propre offre" (article 9(3)).
Risques de conformité publicitaire : Promouvoir des services de stablecoin pour des émetteurs non agréés peut entraîner une peine d'emprisonnement pouvant aller jusqu'à 6 mois (article 10), obligeant la plateforme à examiner strictement les actifs mis en vente.
(3) Institutions financières traditionnelles : opportunités dans une nouvelle voie
Avantages bancaires mis en avant : Les institutions reconnues (banques) bénéficient de privilèges lors de la demande de licence et d'exemptions de services transfrontaliers (article 13), ce qui leur permet de lancer rapidement des produits liés aux stablecoins.
Expansion des services de garde : Le règlement exige que les actifs de réserve soient conservés de manière indépendante (article 17), ce qui génère une demande pour de nouveaux services de garde de niveau institutionnel.
Innovation de paiement accélérée : Les banques peuvent intégrer des systèmes de paiement en stablecoin (définition de l'article 2(), améliorant l'efficacité des règlements transfrontaliers.
Trois, opportunités sectorielles : l'ambition mondiale de Hong Kong
(1) Attirer des institutions mondiales sur le terrain
Clarification du cheminement des licences : L'Autorité monétaire doit approuver la demande de contrôle dans les 3 mois (article 38), la demande de licence (article 15), la transparence des procédures réduit l'incertitude politique.
Avantage de la certitude juridique : Contrairement à la réglementation fragmentée des États-Unis et de l'Europe, une seule licence à Hong Kong couvre toute la chaîne d'émission, de réserve et de rachat, offrant aux institutions une zone de sécurité de type "sandbox réglementaire".
(II) Promouvoir la mise à niveau des infrastructures financières
Système de paiement stablecoin : Encourage le développement de réseaux de règlement stablecoin conformes (définition n° 2)), pouvant défier des systèmes traditionnels tels que SWIFT.
Exigence d'interopérabilité inter-chaînes : L'application conforme de la technologie de registre distribué (article 3) stimulera le développement de technologies telles que les ponts inter-chaînes et les portefeuilles conformes.
(3) Catalyser des scénarios d'application innovante
Actifs numériques tokenisés (RWA) : Les stablecoins conformes deviennent des outils d'ancrage idéaux pour des actifs tokenisés tels que les obligations et l'immobilier.
Pont des monnaies numériques de banque centrale (CBDC) : Les règlements excluent l'application des monnaies numériques de banque centrale (article 3(2)(a)), ouvrant la voie à la collaboration future entre le CBDC de Hong Kong et les stablecoins privés.
Quatre, Risques et Défis : Problèmes Non Résolus
(i) Coûts de conformité et barrières à l'entrée
Sortie des PME : L'annexe 2 "Critères minimaux" impose des exigences strictes en matière de systèmes de contrôle, de ressources financières et de gestion des risques, ce qui rend difficile pour les entreprises en démarrage d'atteindre ces normes.
Pression réglementaire continue : Les titulaires de licence doivent signaler immédiatement la détérioration financière (article 25), les changements de propriété (article 43), etc., ce qui entraîne des coûts d'exploitation élevés.
(ii) Risques techniques et opérationnels
Zone d'ombre de l'audit des réserves : Bien qu'une exigence d'audit des réserves soit prévue (article 111), il n'existe toujours pas de norme technique pour vérifier en temps réel la transparence des réserves sur la chaîne.
Vulnérabilités des contrats intelligents : La réglementation ne précise pas les exigences en matière d'audit de code. Si un contrat de stablecoin est attaqué par des hackers, la définition de la responsabilité est floue (l'article 164 mentionne uniquement la responsabilité des dirigeants).
(iii) Dilemme de coordination transfrontalière
Conflit de compétence extraterritoriale : La désignation d'entités étrangères (article 101) peut entraîner une résistance réglementaire d'autres pays.
Risque d'arbitrage réglementaire : Un système strict à Hong Kong pourrait inciter les émetteurs à déménager vers des juridictions plus laxistes comme Singapour ou Dubaï, n'étant indirectement réglementés que par le biais d'un système de "entités désignées".
(IV) Inquiétudes concernant la concentration du marché
Écosystème dominé par les banques : Les institutions financières traditionnelles ont plus de facilité à obtenir des licences, ce qui pourrait freiner l'innovation des stablecoins décentralisés (comme les stablecoins algorithmiques qui sont exclus des « stablecoins désignés »).
Transfert de risque systémique : Si une banque émet massivement des stablecoins, son risque de ruée pourrait se transmettre au système financier traditionnel (bien que l'article 5( mentionne la stabilité financière, il n'impose pas de limite à la concentration d'émission).
Cinq, l'équilibre de la régulation des stablecoins à Hong Kong
Le "Règlement sur les stablecoins" met en avant la philosophie de régulation de Hong Kong qui stipule "même activité, même risque, même règle", et sa valeur fondamentale réside dans :
À l'avenir, l'efficacité de la mise en œuvre des règlements et l'élaboration des détails (comme indiqué dans l'article 171 des directives de la Banque de Hong Kong) seront étroitement liées aux progrès de la coopération transfrontalière. Si Hong Kong peut résoudre les problèmes de coût de conformité et de vérification technique tout en maintenant une flexibilité réglementaire, il pourrait devenir un hub mondial pour les stablecoins, redéfinissant ainsi la chaîne de valeur des actifs numériques. En revanche, une réglementation trop stricte pourrait forcer l'innovation à s'exiler, affaiblissant sa compétitivité en tant que centre Web3. L'observation de la période de transition de deux ans (article 175) fournira un modèle clé pour la réglementation mondiale des stablecoins.