Ethena, Pendle, dan Aave: Operasi dan Risiko dari Rantai Arbitrase Keuangan Desentralisasi
Seiring dengan meningkatnya popularitas Ethena, sebuah rantai arbitrase yang kompleks sedang beroperasi dengan cepat: menjaminkan (e/s)USDe di platform pinjaman untuk meminjam stablecoin, membeli YT/PT di DEX tertentu untuk mendapatkan keuntungan, sebagian posisi kembali menyuplai PT ke platform pinjaman untuk melakukan penggandaan leverage, dengan cara ini mendapatkan poin Ethena dan insentif eksternal lainnya. Hasilnya jelas, eksposur jaminan PT di platform pinjaman meningkat tajam, pemanfaatan stablecoin utama didorong ke tingkat tinggi di atas 80%, dan seluruh sistem menjadi lebih sensitif terhadap setiap fluktuasi.
Artikel ini akan menganalisis secara mendalam operasi rantai dana ini, mekanisme keluar, serta desain pengendalian risiko platform terkait. Namun, memahami mekanisme hanyalah langkah pertama, kemajuan sejati para ahli terletak pada analisis peningkatan kerangka kerja. Kita sering terbiasa menggunakan alat analisis data untuk mereview "masa lalu", sementara yang hilang justru adalah bagaimana melihat berbagai kemungkinan "masa depan", dan benar-benar melakukannya - pertama menetapkan batasan risiko, lalu mendiskusikan keuntungan.
Arbitrase bagaimana beroperasi: dari "sisi pendapatan" ke "sisi sistem"
Jalur arbitrase ini adalah: menyimpan eUSDe atau sUSDe(sUSDe di platform pinjaman sebagai jaminan eUSDe setelah dipertaruhkan, dengan pengembalian asli), meminjam stablecoin, lalu membeli YT/PT di DEX tertentu. YT mewakili pengembalian di masa depan, sedangkan PT karena telah dipisahkan dari pengembalian, selalu dapat dibeli dengan diskon, dan dapat dipegang hingga jatuh tempo untuk ditukar kembali dengan rasio 1:1, mendapatkan selisihnya. Tentu saja, "bagian besar" sebenarnya adalah insentif eksternal seperti poin Ethena.
PT yang didapat, karena dapat digunakan sebagai jaminan di platform pinjaman, menjadi titik awal yang sempurna untuk pinjaman berulang: "Jaminan PT → Pinjam stablecoin → Beli PT/YT → Jaminan lagi". Melakukan ini adalah untuk memperoleh imbal hasil yang relatif pasti, menggunakan leverage untuk mendapatkan poin Ethena dan imbal hasil elastis tinggi semacam itu.
Bagaimana rantai pendanaan ini mengubah pasar pinjaman?
Eksposur platform pinjaman dan efek orde kedua: Aset yang didukung oleh USDe secara bertahap menjadi jaminan arus utama, dengan pangsa pasar mencapai sekitar 43,5%, yang secara langsung meningkatkan tingkat penggunaan stablecoin utama USDT/USDC.
Keramaian di sisi pinjaman: Setelah memperkenalkan USDe eMode untuk menjaminkan PT, skala pinjaman USDe mencapai sekitar 370 juta dolar AS, di mana sekitar 220 juta (≈60%) digunakan untuk strategi PT yang terleveraged, dengan tingkat pemanfaatan melonjak dari sekitar 50% menjadi sekitar 80%.
Konsentrasi dan Rehypotek: Pasokan USDe di platform pinjaman sangat terkonsentrasi, dengan dua entitas teratas menyumbang lebih dari 61%. Konsentrasi ini, ditambah dengan leverage berulang, memperbesar keuntungan, tetapi juga memperburuk kerentanan sistem.
Aturannya sangat sederhana: semakin menarik imbal hasil, semakin ramai siklusnya, dan seluruh sistem menjadi semakin sensitif. Setiap fluktuasi kecil dalam harga, suku bunga, atau likuiditas, akan diperbesar tanpa ampun oleh rantai leverage ini.
Mengapa "keluar" menjadi sulit: pembatasan struktural
Keluar memiliki dua jalur utama:
Keluar secara pasar: Menjual PT / YT sebelum jatuh tempo, menukar kembali stablecoin untuk pembayaran lepas.
Memegang hingga jatuh tempo: Memegang PT hingga jatuh tempo, 1:1 menukarkan kembali aset dasar untuk pengembalian. Jalur ini lebih lambat, tetapi lebih stabil saat pasar bergejolak.
Keluar menjadi lebih sulit terutama disebabkan oleh dua pembatasan struktural:
Jangka waktu tetap: PT tidak dapat ditebus secara langsung sebelum tanggal jatuh tempo, hanya bisa dijual di pasar sekunder. Jika ingin "mengurangi leverage dengan cepat", harus memperhatikan kondisi pasar sekunder dan menghadapi dua ujian: kedalaman dan fluktuasi harga.
"Rentang Implied Yield" AMM: AMM DEX tertentu paling efisien dalam rentang imbal hasil implisit yang telah ditentukan. Begitu sentimen pasar berubah dan menyebabkan penetapan harga imbal hasil melampaui rentang ini, AMM dapat "tidak aktif", dan perdagangan hanya dapat dilakukan di buku pesanan yang lebih tipis, yang menyebabkan peningkatan slippage dan risiko likuidasi secara tajam. Untuk mencegah risiko meluas, platform pinjaman menerapkan oracle risiko PT: ketika harga PT jatuh ke harga dasar tertentu, pasar akan dibekukan secara langsung. Ini dapat menghindari piutang buruk, tetapi juga berarti sulit untuk menjual PT dalam jangka pendek, hanya bisa menunggu pasar pulih atau menahan hingga jatuh tempo.
Jadi, keluar saat pasar stabil biasanya tidak sulit, tetapi ketika pasar mulai melakukan penyesuaian harga dan likuiditas menjadi padat, keluar menjadi titik gesekan utama yang memerlukan persiapan rencana sebelumnya.
"Rem dan Penyangga" Platform Peminjaman: Membuat Pengurangan Leverage Teratur dan Terkendali
Menghadapi gesekan struktural ini, bagaimana platform pinjaman mengendalikan risiko? Ini dilengkapi dengan satu set mekanisme "rem dan penyangga":
Mekanisme Pembekuan dan Harga Dasar: Jika harga PT menyentuh harga dasar oracle dan bertahan, pasar terkait dapat membekukan hingga jatuh tempo; setelah jatuh tempo, PT secara alami terurai menjadi aset dasar, kemudian diselesaikan/dilepaskan dengan aman, berusaha menghindari dislokasi likuiditas yang disebabkan oleh struktur jangka tetap.
Likuidasi internal: Dalam situasi ekstrem, hadiah likuidasi diatur menjadi 0, terlebih dahulu membentuk buffer kemudian secara bertahap menangani jaminan: USDe akan dijual sekunder setelah likuiditas pulih, sedangkan PT akan dipegang hingga jatuh tempo, menghindari penjualan pasif di order book yang tipis likuiditas di pasar sekunder, sehingga memperbesar slippage.
Penebusan whitelist: Jika platform pinjaman mendapatkan whitelist Ethena, dapat menghindari pasar sekunder, langsung menggunakan USDe untuk menebus stablecoin dasar, mengurangi dampak dan meningkatkan pemulihan.
Batas alat pendukung: Ketika likuiditas USDe mengalami ketegangan, Debt Swap dapat mengubah utang yang dinyatakan dalam USDe menjadi USDT/USDC; tetapi terikat pada konfigurasi E-mode, migrasi memiliki ambang batas dan langkah-langkah, memerlukan margin yang lebih cukup.
Basis Adaptif Ethena: Mendukung Pemisahan Struktur dan Penjagaan
Platform pinjaman memiliki "rem", sementara sisi dukungan aset memerlukan "transmisi otomatis" Ethena untuk menyerap guncangan.
Dalam mendukung struktur dan status suku bunga dana: ketika suku bunga dana menurun atau menjadi negatif, Ethena mengurangi eksposur lindung nilai dan meningkatkan dukungan untuk stablecoin; pada pertengahan Mei 2024, proporsi stablecoin sempat mencapai ~76,3%, kemudian turun kembali ke area ~50%, masih lebih tinggi dibandingkan tahun-tahun sebelumnya, dapat secara aktif mengurangi tekanan selama periode biaya negatif.
Lebih lanjut, dari segi kapasitas penyangga: dalam skenario penyitaan LST yang ekstrem, estimasi dampak bersih terhadap dukungan keseluruhan USDe sekitar 0,304%; cadangan sebesar 60 juta dolar AS cukup untuk menyerap guncangan semacam itu ( hanya mencakup sekitar 27% ), sehingga dampak substantif terhadap pengikatan dan pelunasan dapat dikendalikan.
Penanganan dan pemisahan aset adalah kunci: Aset Ethena tidak disimpan langsung di bursa, melainkan diselesaikan secara off-exchange dan dipisahkan melalui pihak ketiga yang mengelola. Ini berarti bahwa, bahkan jika bursa mengalami masalah operasional atau pembayaran, aset-aset yang dijadikan jaminan tetap independen dan terlindungi secara kepemilikan. Dalam struktur pemisahan ini, proses darurat yang efisien dapat dilaksanakan: jika bursa terputus, pihak pengelola dapat membatalkan posisi terbuka yang belum terselesaikan setelah melewatkan beberapa putaran penyelesaian, melepaskan jaminan, dan membantu Ethena dengan cepat memindahkan posisi lindung nilai ke bursa lain, sehingga secara signifikan memperpendek jendela eksposur risiko.
Ketika penyimpangan terutama berasal dari "penetapan kembali imbal hasil implisit" dan bukan dari kerugian dukungan USDe, di bawah perlindungan pembekuan oracle dan penanganan bertingkat, risiko piutang buruk dapat dikendalikan; yang benar-benar perlu diwaspadai adalah peristiwa ekor di mana sisi dukungan mengalami kerugian.
Apa yang harus Anda perhatikan: 6 sinyal risiko
Enam sinyal yang dirangkum di bawah ini sangat terkait dengan platform peminjaman, suatu DEX, dan Ethena, dan dapat digunakan sebagai dasbor harian untuk memantau.
Peminjaman dan Tingkat Pemanfaatan USDe: Memantau terus jumlah total pinjaman USDe, proporsi strategi leverage PT, dan kurva tingkat pemanfaatan. Tingkat pemanfaatan jangka panjang di atas ~80%, sensitivitas sistem meningkat secara signifikan dari ~50% menjadi ~80%.
Eksposur platform pinjaman dan efek tahap kedua stablecoin: Perhatikan proporsi aset pendukung USDe dalam total jaminan ( sekitar ~43,5% ), serta efek transmisi terhadap tingkat pemanfaatan stablecoin inti seperti USDT/USDC.
Konsentrasi dan refinancing: memantau proporsi simpanan alamat utama; ketika konsentrasi alamat utama ( seperti dua yang teratas total ) melebihi 50-60%, perlu waspada terhadap kemungkinan dampak likuiditas yang dapat dipicu oleh operasi searah ( selama periode pelaporan puncak >61%).
Kedekatan rentang imbal hasil implisit: Periksa apakah imbal hasil implisit dari kolam PT/YT yang ditargetkan mendekati batas rentang yang ditetapkan AMM; kedekatan atau melampaui rentang berarti efisiensi pencocokan menurun dan gesekan keluar meningkat.
Status Oracle Risiko PT: Perhatikan jarak antara harga pasar PT dan ambang harga terendah oracle risiko platform pinjaman; mendekati ambang adalah sinyal kuat bahwa rantai leverage perlu "perlahan-lahan mengurangi kecepatan".
Status dukungan Ethena: secara berkala memeriksa komposisi cadangan yang diumumkan oleh Ethena. Perubahan proporsi stablecoin dari ~76,3% kembali ke ~50%( mencerminkan strategi adaptasi terhadap tingkat biaya modal dan kemampuan penyangga sistem.
Lebih lanjut, Anda dapat menetapkan ambang pemicu untuk setiap sinyal dan merencanakan tindakan respons sebelumnya ). Contoh: Pemanfaatan ≥80% → Turunkan jumlah siklus (.
Dari Pengamatan ke Batas: Manajemen Risiko dan Likuiditas
Sinyal-sinyal ini pada akhirnya harus melayani manajemen risiko. Kita dapat mengkristalkan mereka menjadi 4 "batas" yang jelas, dan beroperasi di sekitar "batas risiko → ambang pemicu → tindakan penanganan" dalam siklus tertutup ini.
) batas 1: jumlah siklus
Leverage berulang dapat meningkatkan hasil ( dengan menambahkan insentif eksternal saat ) juga akan memperbesar sensitivitas terhadap harga, suku bunga, dan likuiditas; semakin tinggi kelipatannya, semakin kecil ruang untuk keluar.
Batas: tetapkan maksimum jumlah putaran dan minimum cadangan margin ### seperti batas LTV/Faktor Kesehatan (.
Pemicu: tingkat pemanfaatan ≥ 80% / suku bunga pinjaman stablecoin meningkat dengan cepat / kedekatan interval meningkat.
Aksi: Mengurangi faktor, menambah margin, menghentikan penambahan siklus baru; beralih ke "Tahan hingga jatuh tempo" jika perlu.
) batas 2: batas waktu (PT)
PT tidak dapat ditebus sebelum jatuh tempo, "memegang sampai jatuh tempo" harus dianggap sebagai jalur biasa dan bukan sebagai solusi sementara.
Batas: menetapkan batas ukuran untuk posisi yang bergantung pada "menjual sebelum jatuh tempo".
Pemicu: imbal hasil implisit melampaui rentang / kedalaman pasar tiba-tiba menurun / harga dasar oracle mendekati.
Tindakan: Menaikkan rasio kas dan margin, menyesuaikan prioritas keluar; menetapkan periode pembekuan "hanya mengurangi tidak menambah" jika diperlukan.
batas 3: status oracle
Harga mendekati ambang harga terendah atau memicu pembekuan, berarti jalur memasuki tahap pengurangan deregulasi yang teratur.
Batas: selisih harga minimum dengan harga dasar oracle (buffer) dan jendela observasi terpendek.
Pemicu: Selisih Harga ≤ Ambang yang Ditetapkan / Sinyal Pembekuan Dipicu.
Tindakan: Mengurangi posisi secara bertahap, meningkatkan peringatan likuidasi, mengeksekusi Debt Swap / SOP pengurangan leverage, dan meningkatkan frekuensi polling data.
batas 4: gesekan alat
Debt Swap, migrasi eMode, dan lainnya efektif selama periode ketegangan, tetapi ada batasan, menunggu, margin tambahan, dan gesekan seperti slippage.
Batas: Alat yang tersedia untuk kuota/waktu dan maksimum slippage serta biaya yang dapat ditanggung.
Pemicu: suku bunga pinjaman atau waktu tunggu melebihi ambang / kedalaman perdagangan jatuh di bawah batas.
Aksi: Menyisihkan dana cadangan, beralih ke saluran alternatif ( secara bertahap menutup posisi/memegang hingga jatuh tempo/melakukan tebusan whitelist ), dan menangguhkan strategi perluasan posisi.
Kesimpulan dan Arah Masa Depan
Secara keseluruhan, arbitrase Ethena x DEX tertentu menghubungkan platform peminjaman, DEX tertentu, dan Ethena menjadi satu rantai konduksi dari "daya tarik hasil" ke "kelenturan sistem". Sirkulasi di sisi dana meningkatkan sensitivitas, batasan struktur di sisi pasar meningkatkan ambang keluar, sementara protokol menyediakan penyangga melalui desain manajemen risiko masing-masing.
Dalam bidang Keuangan Desentralisasi, kemajuan kemampuan analisis tercermin dalam bagaimana kita memandang dan menggunakan data. Kita terbiasa menggunakan alat analisis data untuk mereview "masa lalu", seperti melacak perubahan posisi alamat terkemuka atau tren tingkat penggunaan protokol dan sebagainya. Ini sangat penting, karena dapat membantu kita mengidentifikasi kerentanan sistem seperti leverage tinggi dan konsentrasi. Namun, keterbatasannya juga sangat jelas: data historis menunjukkan "snapshot statis" dari risiko, tetapi tidak dapat memberi tahu kita bagaimana risiko statis ini akan berkembang menjadi keruntuhan sistem yang dinamis ketika badai pasar datang.
Untuk memahami risiko ekor yang tersembunyi ini dan memperkirakan jalur penyebarannya, perlu diperkenalkan "pengujian tekanan" yang bersifat proaktif.
Halaman ini mungkin berisi konten pihak ketiga, yang disediakan untuk tujuan informasi saja (bukan pernyataan/jaminan) dan tidak boleh dianggap sebagai dukungan terhadap pandangannya oleh Gate, atau sebagai nasihat keuangan atau profesional. Lihat Penafian untuk detailnya.
13 Suka
Hadiah
13
5
Posting ulang
Bagikan
Komentar
0/400
SatoshiLegend
· 08-15 10:32
Kode adalah seni Semangat hacker akan selalu ada
Lihat AsliBalas0
RegenRestorer
· 08-13 23:53
Bermain jebakan lembaga sudah datang
Lihat AsliBalas0
FromMinerToFarmer
· 08-13 23:48
jebakanjebakanjebakan 早就亏完了 下一个
Lihat AsliBalas0
MissedTheBoat
· 08-13 23:48
Orang yang benar-benar mendapatkan Kupon Klip tidak pernah mati adalah orang seperti saya yang merupakan suckers.
Lihat AsliBalas0
probably_nothing_anon
· 08-13 23:37
Lama-lama kamu akan mengerti jebakan apa yang dimaksud.
Analisis Rantai Arbitrase DeFi: Risiko dan Peluang dari Ethena, DEX tertentu, dan platform pinjaman
Ethena, Pendle, dan Aave: Operasi dan Risiko dari Rantai Arbitrase Keuangan Desentralisasi
Seiring dengan meningkatnya popularitas Ethena, sebuah rantai arbitrase yang kompleks sedang beroperasi dengan cepat: menjaminkan (e/s)USDe di platform pinjaman untuk meminjam stablecoin, membeli YT/PT di DEX tertentu untuk mendapatkan keuntungan, sebagian posisi kembali menyuplai PT ke platform pinjaman untuk melakukan penggandaan leverage, dengan cara ini mendapatkan poin Ethena dan insentif eksternal lainnya. Hasilnya jelas, eksposur jaminan PT di platform pinjaman meningkat tajam, pemanfaatan stablecoin utama didorong ke tingkat tinggi di atas 80%, dan seluruh sistem menjadi lebih sensitif terhadap setiap fluktuasi.
Artikel ini akan menganalisis secara mendalam operasi rantai dana ini, mekanisme keluar, serta desain pengendalian risiko platform terkait. Namun, memahami mekanisme hanyalah langkah pertama, kemajuan sejati para ahli terletak pada analisis peningkatan kerangka kerja. Kita sering terbiasa menggunakan alat analisis data untuk mereview "masa lalu", sementara yang hilang justru adalah bagaimana melihat berbagai kemungkinan "masa depan", dan benar-benar melakukannya - pertama menetapkan batasan risiko, lalu mendiskusikan keuntungan.
Arbitrase bagaimana beroperasi: dari "sisi pendapatan" ke "sisi sistem"
Jalur arbitrase ini adalah: menyimpan eUSDe atau sUSDe(sUSDe di platform pinjaman sebagai jaminan eUSDe setelah dipertaruhkan, dengan pengembalian asli), meminjam stablecoin, lalu membeli YT/PT di DEX tertentu. YT mewakili pengembalian di masa depan, sedangkan PT karena telah dipisahkan dari pengembalian, selalu dapat dibeli dengan diskon, dan dapat dipegang hingga jatuh tempo untuk ditukar kembali dengan rasio 1:1, mendapatkan selisihnya. Tentu saja, "bagian besar" sebenarnya adalah insentif eksternal seperti poin Ethena.
PT yang didapat, karena dapat digunakan sebagai jaminan di platform pinjaman, menjadi titik awal yang sempurna untuk pinjaman berulang: "Jaminan PT → Pinjam stablecoin → Beli PT/YT → Jaminan lagi". Melakukan ini adalah untuk memperoleh imbal hasil yang relatif pasti, menggunakan leverage untuk mendapatkan poin Ethena dan imbal hasil elastis tinggi semacam itu.
Bagaimana rantai pendanaan ini mengubah pasar pinjaman?
Eksposur platform pinjaman dan efek orde kedua: Aset yang didukung oleh USDe secara bertahap menjadi jaminan arus utama, dengan pangsa pasar mencapai sekitar 43,5%, yang secara langsung meningkatkan tingkat penggunaan stablecoin utama USDT/USDC.
Keramaian di sisi pinjaman: Setelah memperkenalkan USDe eMode untuk menjaminkan PT, skala pinjaman USDe mencapai sekitar 370 juta dolar AS, di mana sekitar 220 juta (≈60%) digunakan untuk strategi PT yang terleveraged, dengan tingkat pemanfaatan melonjak dari sekitar 50% menjadi sekitar 80%.
Konsentrasi dan Rehypotek: Pasokan USDe di platform pinjaman sangat terkonsentrasi, dengan dua entitas teratas menyumbang lebih dari 61%. Konsentrasi ini, ditambah dengan leverage berulang, memperbesar keuntungan, tetapi juga memperburuk kerentanan sistem.
Aturannya sangat sederhana: semakin menarik imbal hasil, semakin ramai siklusnya, dan seluruh sistem menjadi semakin sensitif. Setiap fluktuasi kecil dalam harga, suku bunga, atau likuiditas, akan diperbesar tanpa ampun oleh rantai leverage ini.
Mengapa "keluar" menjadi sulit: pembatasan struktural
Keluar memiliki dua jalur utama:
Keluar secara pasar: Menjual PT / YT sebelum jatuh tempo, menukar kembali stablecoin untuk pembayaran lepas.
Memegang hingga jatuh tempo: Memegang PT hingga jatuh tempo, 1:1 menukarkan kembali aset dasar untuk pengembalian. Jalur ini lebih lambat, tetapi lebih stabil saat pasar bergejolak.
Keluar menjadi lebih sulit terutama disebabkan oleh dua pembatasan struktural:
Jangka waktu tetap: PT tidak dapat ditebus secara langsung sebelum tanggal jatuh tempo, hanya bisa dijual di pasar sekunder. Jika ingin "mengurangi leverage dengan cepat", harus memperhatikan kondisi pasar sekunder dan menghadapi dua ujian: kedalaman dan fluktuasi harga.
"Rentang Implied Yield" AMM: AMM DEX tertentu paling efisien dalam rentang imbal hasil implisit yang telah ditentukan. Begitu sentimen pasar berubah dan menyebabkan penetapan harga imbal hasil melampaui rentang ini, AMM dapat "tidak aktif", dan perdagangan hanya dapat dilakukan di buku pesanan yang lebih tipis, yang menyebabkan peningkatan slippage dan risiko likuidasi secara tajam. Untuk mencegah risiko meluas, platform pinjaman menerapkan oracle risiko PT: ketika harga PT jatuh ke harga dasar tertentu, pasar akan dibekukan secara langsung. Ini dapat menghindari piutang buruk, tetapi juga berarti sulit untuk menjual PT dalam jangka pendek, hanya bisa menunggu pasar pulih atau menahan hingga jatuh tempo.
Jadi, keluar saat pasar stabil biasanya tidak sulit, tetapi ketika pasar mulai melakukan penyesuaian harga dan likuiditas menjadi padat, keluar menjadi titik gesekan utama yang memerlukan persiapan rencana sebelumnya.
"Rem dan Penyangga" Platform Peminjaman: Membuat Pengurangan Leverage Teratur dan Terkendali
Menghadapi gesekan struktural ini, bagaimana platform pinjaman mengendalikan risiko? Ini dilengkapi dengan satu set mekanisme "rem dan penyangga":
Mekanisme Pembekuan dan Harga Dasar: Jika harga PT menyentuh harga dasar oracle dan bertahan, pasar terkait dapat membekukan hingga jatuh tempo; setelah jatuh tempo, PT secara alami terurai menjadi aset dasar, kemudian diselesaikan/dilepaskan dengan aman, berusaha menghindari dislokasi likuiditas yang disebabkan oleh struktur jangka tetap.
Likuidasi internal: Dalam situasi ekstrem, hadiah likuidasi diatur menjadi 0, terlebih dahulu membentuk buffer kemudian secara bertahap menangani jaminan: USDe akan dijual sekunder setelah likuiditas pulih, sedangkan PT akan dipegang hingga jatuh tempo, menghindari penjualan pasif di order book yang tipis likuiditas di pasar sekunder, sehingga memperbesar slippage.
Penebusan whitelist: Jika platform pinjaman mendapatkan whitelist Ethena, dapat menghindari pasar sekunder, langsung menggunakan USDe untuk menebus stablecoin dasar, mengurangi dampak dan meningkatkan pemulihan.
Batas alat pendukung: Ketika likuiditas USDe mengalami ketegangan, Debt Swap dapat mengubah utang yang dinyatakan dalam USDe menjadi USDT/USDC; tetapi terikat pada konfigurasi E-mode, migrasi memiliki ambang batas dan langkah-langkah, memerlukan margin yang lebih cukup.
Basis Adaptif Ethena: Mendukung Pemisahan Struktur dan Penjagaan
Platform pinjaman memiliki "rem", sementara sisi dukungan aset memerlukan "transmisi otomatis" Ethena untuk menyerap guncangan.
Dalam mendukung struktur dan status suku bunga dana: ketika suku bunga dana menurun atau menjadi negatif, Ethena mengurangi eksposur lindung nilai dan meningkatkan dukungan untuk stablecoin; pada pertengahan Mei 2024, proporsi stablecoin sempat mencapai ~76,3%, kemudian turun kembali ke area ~50%, masih lebih tinggi dibandingkan tahun-tahun sebelumnya, dapat secara aktif mengurangi tekanan selama periode biaya negatif.
Lebih lanjut, dari segi kapasitas penyangga: dalam skenario penyitaan LST yang ekstrem, estimasi dampak bersih terhadap dukungan keseluruhan USDe sekitar 0,304%; cadangan sebesar 60 juta dolar AS cukup untuk menyerap guncangan semacam itu ( hanya mencakup sekitar 27% ), sehingga dampak substantif terhadap pengikatan dan pelunasan dapat dikendalikan.
Penanganan dan pemisahan aset adalah kunci: Aset Ethena tidak disimpan langsung di bursa, melainkan diselesaikan secara off-exchange dan dipisahkan melalui pihak ketiga yang mengelola. Ini berarti bahwa, bahkan jika bursa mengalami masalah operasional atau pembayaran, aset-aset yang dijadikan jaminan tetap independen dan terlindungi secara kepemilikan. Dalam struktur pemisahan ini, proses darurat yang efisien dapat dilaksanakan: jika bursa terputus, pihak pengelola dapat membatalkan posisi terbuka yang belum terselesaikan setelah melewatkan beberapa putaran penyelesaian, melepaskan jaminan, dan membantu Ethena dengan cepat memindahkan posisi lindung nilai ke bursa lain, sehingga secara signifikan memperpendek jendela eksposur risiko.
Ketika penyimpangan terutama berasal dari "penetapan kembali imbal hasil implisit" dan bukan dari kerugian dukungan USDe, di bawah perlindungan pembekuan oracle dan penanganan bertingkat, risiko piutang buruk dapat dikendalikan; yang benar-benar perlu diwaspadai adalah peristiwa ekor di mana sisi dukungan mengalami kerugian.
Apa yang harus Anda perhatikan: 6 sinyal risiko
Enam sinyal yang dirangkum di bawah ini sangat terkait dengan platform peminjaman, suatu DEX, dan Ethena, dan dapat digunakan sebagai dasbor harian untuk memantau.
Peminjaman dan Tingkat Pemanfaatan USDe: Memantau terus jumlah total pinjaman USDe, proporsi strategi leverage PT, dan kurva tingkat pemanfaatan. Tingkat pemanfaatan jangka panjang di atas ~80%, sensitivitas sistem meningkat secara signifikan dari ~50% menjadi ~80%.
Eksposur platform pinjaman dan efek tahap kedua stablecoin: Perhatikan proporsi aset pendukung USDe dalam total jaminan ( sekitar ~43,5% ), serta efek transmisi terhadap tingkat pemanfaatan stablecoin inti seperti USDT/USDC.
Konsentrasi dan refinancing: memantau proporsi simpanan alamat utama; ketika konsentrasi alamat utama ( seperti dua yang teratas total ) melebihi 50-60%, perlu waspada terhadap kemungkinan dampak likuiditas yang dapat dipicu oleh operasi searah ( selama periode pelaporan puncak >61%).
Kedekatan rentang imbal hasil implisit: Periksa apakah imbal hasil implisit dari kolam PT/YT yang ditargetkan mendekati batas rentang yang ditetapkan AMM; kedekatan atau melampaui rentang berarti efisiensi pencocokan menurun dan gesekan keluar meningkat.
Status Oracle Risiko PT: Perhatikan jarak antara harga pasar PT dan ambang harga terendah oracle risiko platform pinjaman; mendekati ambang adalah sinyal kuat bahwa rantai leverage perlu "perlahan-lahan mengurangi kecepatan".
Status dukungan Ethena: secara berkala memeriksa komposisi cadangan yang diumumkan oleh Ethena. Perubahan proporsi stablecoin dari ~76,3% kembali ke ~50%( mencerminkan strategi adaptasi terhadap tingkat biaya modal dan kemampuan penyangga sistem.
Lebih lanjut, Anda dapat menetapkan ambang pemicu untuk setiap sinyal dan merencanakan tindakan respons sebelumnya ). Contoh: Pemanfaatan ≥80% → Turunkan jumlah siklus (.
Dari Pengamatan ke Batas: Manajemen Risiko dan Likuiditas
Sinyal-sinyal ini pada akhirnya harus melayani manajemen risiko. Kita dapat mengkristalkan mereka menjadi 4 "batas" yang jelas, dan beroperasi di sekitar "batas risiko → ambang pemicu → tindakan penanganan" dalam siklus tertutup ini.
) batas 1: jumlah siklus
Leverage berulang dapat meningkatkan hasil ( dengan menambahkan insentif eksternal saat ) juga akan memperbesar sensitivitas terhadap harga, suku bunga, dan likuiditas; semakin tinggi kelipatannya, semakin kecil ruang untuk keluar.
Batas: tetapkan maksimum jumlah putaran dan minimum cadangan margin ### seperti batas LTV/Faktor Kesehatan (.
Pemicu: tingkat pemanfaatan ≥ 80% / suku bunga pinjaman stablecoin meningkat dengan cepat / kedekatan interval meningkat.
Aksi: Mengurangi faktor, menambah margin, menghentikan penambahan siklus baru; beralih ke "Tahan hingga jatuh tempo" jika perlu.
) batas 2: batas waktu (PT)
PT tidak dapat ditebus sebelum jatuh tempo, "memegang sampai jatuh tempo" harus dianggap sebagai jalur biasa dan bukan sebagai solusi sementara.
Batas: menetapkan batas ukuran untuk posisi yang bergantung pada "menjual sebelum jatuh tempo".
Pemicu: imbal hasil implisit melampaui rentang / kedalaman pasar tiba-tiba menurun / harga dasar oracle mendekati.
Tindakan: Menaikkan rasio kas dan margin, menyesuaikan prioritas keluar; menetapkan periode pembekuan "hanya mengurangi tidak menambah" jika diperlukan.
batas 3: status oracle
Harga mendekati ambang harga terendah atau memicu pembekuan, berarti jalur memasuki tahap pengurangan deregulasi yang teratur.
Batas: selisih harga minimum dengan harga dasar oracle (buffer) dan jendela observasi terpendek.
Pemicu: Selisih Harga ≤ Ambang yang Ditetapkan / Sinyal Pembekuan Dipicu.
Tindakan: Mengurangi posisi secara bertahap, meningkatkan peringatan likuidasi, mengeksekusi Debt Swap / SOP pengurangan leverage, dan meningkatkan frekuensi polling data.
batas 4: gesekan alat
Debt Swap, migrasi eMode, dan lainnya efektif selama periode ketegangan, tetapi ada batasan, menunggu, margin tambahan, dan gesekan seperti slippage.
Batas: Alat yang tersedia untuk kuota/waktu dan maksimum slippage serta biaya yang dapat ditanggung.
Pemicu: suku bunga pinjaman atau waktu tunggu melebihi ambang / kedalaman perdagangan jatuh di bawah batas.
Aksi: Menyisihkan dana cadangan, beralih ke saluran alternatif ( secara bertahap menutup posisi/memegang hingga jatuh tempo/melakukan tebusan whitelist ), dan menangguhkan strategi perluasan posisi.
Kesimpulan dan Arah Masa Depan
Secara keseluruhan, arbitrase Ethena x DEX tertentu menghubungkan platform peminjaman, DEX tertentu, dan Ethena menjadi satu rantai konduksi dari "daya tarik hasil" ke "kelenturan sistem". Sirkulasi di sisi dana meningkatkan sensitivitas, batasan struktur di sisi pasar meningkatkan ambang keluar, sementara protokol menyediakan penyangga melalui desain manajemen risiko masing-masing.
Dalam bidang Keuangan Desentralisasi, kemajuan kemampuan analisis tercermin dalam bagaimana kita memandang dan menggunakan data. Kita terbiasa menggunakan alat analisis data untuk mereview "masa lalu", seperti melacak perubahan posisi alamat terkemuka atau tren tingkat penggunaan protokol dan sebagainya. Ini sangat penting, karena dapat membantu kita mengidentifikasi kerentanan sistem seperti leverage tinggi dan konsentrasi. Namun, keterbatasannya juga sangat jelas: data historis menunjukkan "snapshot statis" dari risiko, tetapi tidak dapat memberi tahu kita bagaimana risiko statis ini akan berkembang menjadi keruntuhan sistem yang dinamis ketika badai pasar datang.
Untuk memahami risiko ekor yang tersembunyi ini dan memperkirakan jalur penyebarannya, perlu diperkenalkan "pengujian tekanan" yang bersifat proaktif.