Circle IPO：Analisis Potensi Kenaikan di Bawah Suku Bunga Bersih yang Rendah

Circle memilih untuk go public pada tahap percepatan pembersihan industri, di balik ini tersembunyi sebuah cerita yang penuh imajinasi. Meskipun suku bunga bersih terus menurun, perusahaan tetap memiliki potensi pertumbuhan yang besar. Di satu sisi, Circle memiliki transparansi tinggi, kepatuhan regulasi yang kuat, dan pendapatan cadangan yang stabil; di sisi lain, profitabilitasnya tampak relatif moderat, dengan suku bunga bersih hanya 9,3% pada tahun 2024. "Ketiadaan efisiensi" yang tampak ini bukan disebabkan oleh kegagalan model bisnis, melainkan mengungkap logika pertumbuhan yang lebih dalam: dalam konteks manfaat suku bunga tinggi yang secara bertahap memudar dan struktur biaya distribusi yang kompleks, Circle sedang membangun infrastruktur stablecoin yang sangat dapat diskalakan dan mematuhi regulasi, di mana laba secara strategis "diinvestasikan kembali" untuk meningkatkan pangsa pasar dan kekuatan regulasi.

1. Tujuh Tahun Perjalanan Listing: Cermin Evolusi Regulasi Kripto

1.1 Paradigma perpindahan tiga kali upaya kapitalisasi (2018-2025)

Perjalanan listing Circle mencerminkan proses dinamis dari perjuangan antara perusahaan kripto dan kerangka regulasi:

• Upaya IPO pertama kali pada tahun 2018: Terpengaruh oleh keraguan regulasi dan pasar bearish, valuasi jatuh dari 3 miliar dolar menjadi 750 juta dolar.
• Upaya SPAC 2021: Gagal karena pertanyaan dari regulator tentang perlakuan akuntansi stablecoin, mendorong perusahaan untuk menetapkan strategi "stablecoin sebagai layanan".
• IPO 2025: Menandakan kematangan jalur kapitalisasi perusahaan kripto, pertama kali mengungkap mekanisme pengelolaan cadangan.

1.2 Evolusi Kerja Sama dengan Coinbase

Dari pembangunan ekosistem awal hingga hubungan yang rumit saat ini:

• Pada awalnya, melalui kerjasama aliansi Centre, Coinbase memegang 50% saham.
• Pada tahun 2023, Circle mengakuisisi 21 juta dolar AS saham sisa kepemilikan Coinbase di Centre Consortium.
• Perjanjian pembagian yang berlaku: Coinbase membagikan pendapatan cadangan berdasarkan jumlah USDC yang disuplai, sekitar 55% pada tahun 2024.

2. Manajemen Cadangan USDC dan Struktur Kepemilikan

2.1 Manajemen Lapisan Cadangan

• Uang Tunai (15%): disimpan di lembaga keuangan yang penting bagi sistem.
• Dana Cadangan (85%): Dialokasikan melalui Circle Reserve Fund yang dikelola oleh BlackRock.

2.2 Klasifikasi Saham dan Tata Kelola Berjenjang

Setelah listing, menggunakan struktur kepemilikan saham tiga lapis:

• Saham Kelas A: Saham biasa, satu suara per saham.
• Saham Kelas B: Dipegang oleh pendiri, setiap saham memiliki lima suara, batas maksimum suara total 30%.
• Saham Kelas C: tidak memiliki hak suara, dapat dikonversi dalam kondisi tertentu.

2.3 Distribusi Kepemilikan oleh Eksekutif dan Institusi

Tim eksekutif dan beberapa investor institusi terkemuka memiliki saham dalam jumlah besar, dengan total lebih dari 130 juta saham.

3. Model Keuntungan dan Analisis Pendapatan

3.1 Model Pendapatan dan Indikator Operasional

• Sumber Pendapatan Utama: Pendapatan Cadangan (99% dari total pendapatan pada tahun 2024).
• Perjanjian bagi hasil dengan Coinbase mempengaruhi kinerja laba bersih.
• Pendapatan Lainnya: Layanan Perusahaan, Bisnis USDC Mint, biaya lintas rantai, dll.

3.2 Paradoxa Pendapatan Naik dan Penyusutan Laba (2022-2024)

• Total pendapatan meningkat pesat, tetapi peningkatan konsentrasi menambah ketergantungan pada suku bunga makro.
• Pengeluaran distribusi yang melonjak mempersempit ruang laba kotor.
• Keuntungan berhasil berbalik dari rugi menjadi untung, tetapi efek marginal melambat.
• Biaya kepatuhan menjadi kaku.

3.3 Suku Bunga rendah di balik potensi naik

• Volume sirkulasi USDC terus meningkat mendorong pendapatan cadangan yang stabil naik.
• Ruang untuk mengoptimalkan struktur biaya distribusi.
• Perkiraan konservatif tidak menentukan kelangkaan pasar.
• Nilai pasar stablecoin menunjukkan ketahanan dalam fluktuasi pasar.

4. Faktor Risiko

4.1 Efek pedang bermata dua dari jaringan hubungan institusi

• Perjanjian bagi hasil asimetris dengan Coinbase.
• Risiko ketergantungan pada bursa utama.

4.2 Potensi Dampak Perkembangan RUU Stablecoin

• Tekanan lokalisasi aset cadangan.
• Biaya sekali yang mungkin timbul akibat penyesuaian kepatuhan.

5. Visi Strategis

5.1 Keunggulan Inti: Posisi Pasar di Era Kepatuhan

• Konstruksi matriks regulasi multi-regional.
• Potensi alternatif pembayaran lintas batas.
• Pendalaman infrastruktur keuangan B2B.

5.2 roda pertumbuhan: permainan antara ekonomi skala dan Suku Bunga siklus

• Peluang penggantian mata uang pasar berkembang.
• Saluran pengembalian dolar AS luar negeri.
• Bisnis tokenisasi aset RWA.
• Suku Bunga buffer periode strategi.
• Penguasaan pasar selama periode kosong regulasi.
• Ekstensi paket layanan perusahaan.

Di balik tampilan suku bunga rendah Circle, sesungguhnya adalah pilihan strategisnya "mengganti keuntungan dengan skala". Seiring dengan meningkatnya volume sirkulasi USDC dan skala bisnis terkait yang melampaui ambang batas kunci, logika penilaiannya diharapkan dapat meningkat dari "penerbit stablecoin" menjadi "operator infrastruktur dolar digital". Perubahan ini memerlukan investor untuk mengevaluasi kembali nilai strategis Circle di persimpangan keuangan kripto dan keuangan tradisional dengan perspektif yang lebih jangka panjang.