人民元ステーブルコインの発展モデルは「内外結合」できる。

著者:ヤン・タオ、国立財政開発研究所副所長

人民元ステーブルコインの発展モデルは「内外結合」が可能

最近、中国人民銀行の総裁である潘功勝氏は2025年陆家嘴フォーラムでの発言の中で、ブロックチェーンや分散台帳などの新しい技術が中央銀行デジタル通貨やステーブルコインの発展を促進し、同時に金融規制に対しても大きな挑戦をもたらしていると指摘しました。実際、香港の《ステーブルコイン条例》が8月1日に施行されることに伴い、最近のステーブルコインに関する議論はかつてないほどの熱を帯びています。

一般的に、オフショア人民元業務は、海外市場で人民元建ての決済を行う金融業務を指し、政策の影響を受けて香港を中心にシンガポール、ロンドンなどの多地点で発展する構図が見られます。国内オフショア人民元業務は「オンショア」と「オフショア」の二重の特徴を示し、アカウント管理を中心とした運営メカニズムを形成し、特定の条件下での資本の自由な流動を実現します。それに応じて、多くの意見は香港市場でオフショア人民元のステーブルコインの試験運用を行うべきであり、条件が整った後、国内の自由貿易試験区を代表とする国内オフショア市場で探求を進めるべきだと考えています。

****私たちは、****Web3.0の世界に基づいて構築されたステーブルコインが、従来のオフショアおよびオンショアの範疇を超えていると考えています。戦略的統合、積極的な規制、協力的な推進をより良く実現するために、国内オフショアおよび国外オフショアの人民元ステーブルコインの連動発展モデルを採用することを検討すべきです。その理由は、第一に、****ドル担保型ステーブルコインの急速な発展と、各国および地域のステーブルコイン規制の急速な進展に直面して、我が国は金融の安全性と通貨の主権の観点から、ステーブルコインの研究と規制対応を積極的に行う必要があります。人民元ステーブルコインの改革試点を系統的に考慮すべきであり、国外オフショアの人民元ステーブルコインに依存して受動的に対応すべきではありません。****第二に、****香港の人民元オフショア市場の規模は限られており、ステーブルコインと法定通貨資産の1:1の準備を要求される中で、人民元ステーブルコインが規模の経済効果を達成するのを独立して支えることは難しいかもしれません。****第三に、ステーブルコインの発行と取引に関する規制は、身分認証やマネーロンダリング防止など多くの最前線の課題に関わっています。各国および地域は、規制の革新を積極的に推進し、対応策を見つけようとしています。この点について、中央の関連部門は人民元ステーブルコインの規制において主導的な役割を果たし、香港の規制当局との調整と協力を求めるべきです。

私たちは、上海自由貿易試験区が2013年9月29日に設立されて以来、国際的な経済貿易ルールに接続した制度体系をほぼ確立しているのを見ています。同時に、中央金融管理部門は上海国際金融センターの建設がより高いレベルに向かうことを全力で支援しています。中央銀行は、上海臨港新片区でのオフショア貿易金融サービスの総合改革試験を含む8つの措置を発表しました。このため、は上海自由貿易試験区と香港で関連する人民元安定コインの革新探索作業を同時に進めることを検討できます。

****国内オフショア人民元ステーブルコイン（CNY Coin、CNYC）に関しては、モデルの一つとして清算機関、大手商業銀行、主要な決済機関、有名な投資機関などが共同で上海自由貿易区に人民元ステーブルコイン発行機関を設立し、人民元ステーブルコインのチェーン上発行と運営メカニズムを探求することができ、デジタル人民元運営機関のような一部の認可機関に対して、相対的に豊富な革新経験を蓄積したことから、人民元ステーブルコインの卸売市場を形成し、認可機関が適格な企業や個人に人民元ステーブルコインを交換し、人民元ステーブルコインの小売市場を構築することができる。

モード2は、一部のデジタル人民元運営機関が上海自由貿易区の支店に依存し、直接ブロックチェーン上で人民元安定コインを鋳造・運営し、特定の適格経済主体に対して払い戻しを行う際には、十分にコンプライアンスの責任を履行することを意味します。もちろん、銀行が安定コインの発行主体である場合、海外の銀行や関連組織が探求しているトークン化預金は安定コインに類似した特徴を持つものの、本物の安定コインメカニズムとは依然として違いがあります。一方で、脱媒の課題に対応するために、一部の海外銀行もテクノロジー子会社を設立するか、関連する法人主体を共同設立することを研究または試み始め、法定通貨安定コインの発行を探ることで顧客へのエコシステムの魅力を高め、暗号業界の衝撃に対抗しようとしています。したがって、このモデルにおける人民元安定コインの探求は、具体的な道筋と重点を明確にする必要があります。

注意すべきは、どのモードでもいくつかの要件を同期して実現する必要があるということです。第一に人民元安定コインは十分な資産準備を設定する必要があり、人民元現金、短期国債などの高流動性資産に加えて、一定の比率のデジタル人民元準備を設定することにより、中央銀行のCBDC改革試験プロジェクトとの協調を図ります。第二に人民元安定コインの発行主体は、リスク識別、資産の隔離と保管、内部統制などのコンプライアンス運営メカニズムを整備する必要があり、直接顧客に対して関連するコンプライアンス義務を履行し、各方面と協力して人民元安定コインの応用シーンの拡大を推進し、自貿区改革の重点に効果的に対応するよう努める必要があります。第三に上海自貿区FTアカウントの「電子フェンス」特性を十分に参考にし、技術基準とスマートコントラクトの革新設計を通じて、試験期間中に人民元安定コインを保有し使用する主体を、特定の適格機関、企業、または自然人にできるだけ制限します。

同時、****の海外オフショア人民元安定コイン（****CNH Coin、CNHC）については、****モード1の下で、国内外の機関が香港で共同で人民元安定コイン発行機関を設立することを推進できるか、またはモード2の下で、国内の一部の認可銀行や決済機関が香港に登録した法人を基に、海外オフショア人民元安定コインを鋳造・発行することを許可する必要があり、香港地域の関連法規に従う必要があります。この結果、国内外の二重人民元安定コインシステムが形成され、既存の内地と香港間のクロスボーダー決済および資金流動制度のアレンジを参考にして、CNYCとCNHCの交換および相互接続メカニズムを探求します。その中で、CNYCは短期的には主にクロスボーダー貿易およびビジネス活動の支払い決済効率を補完し向上させるために使用され、CNHCは人民元国際化における香港の地位をさらに強化することを目的としており、特にブロックチェーン上の金融活動やコモディティなどの取引決済に準拠して使用することができ、人民元資産に基づくRWA（Real-World Assets）を支援することを積極的に探求することができ、人民元および人民元資産のグローバルな影響力の向上に共同で取り組むことができます。

さらに注意すべきは、****国内外の規制当局と人民元ステーブルコイン発行機関が協力し、****継続的にスマート技術革新を推進し、ブロックチェーンエコシステム内の人民元ステーブルコインの二次市場活動を効果的に識別すること、特に国内の非適格主体が人民元ステーブルコインを保有している状況を監視し、不正資金の流出を防ぎ、不正活動に使用されるのを防ぐことです。

もちろん、国際決済銀行（BIS）が指摘しているように、ステーブルコインは単一性（singleness）、弾力性（elasticity）、および完全性（integrity）の三つの重要基準において依然として欠陥があります。人民元ステーブルコインの改革探索はリスクを厳しく管理し、段階的に、適度な規模で進める必要があります。また、関連する法律や規制の制定を迅速に促進し、グローバルなステーブルコインの法的な競争において発言権を強化することが重要です。未来を見据えて、BISが提案した統一元帳（Unified Ledger）に基づく「金融インターネット」（Finternet）を参考にし、デジタル人民元、銀行のトークン化預金、ステーブルコインなどの協調発展と相互補完的なウィンウィンを同時に推進することができます。