ステーブルコインの台頭：デジタルファイナンスの新時代の触媒

著者:Li Yukun、出典:Beijing Frontier Fintech Regulatory Research Institute

編集者注

ブロックチェーンと従来の金融システムの融合の産物として、ステーブルコイン（Stablecoins）は、かつては暗号資産取引の周辺ツールとして機能していたものから、徐々にクロスボーダー決済、清算、デジタル金融インフラの中心的な位置に移行しています。アメリカ、EU、シンガポール、アラブ首長国連邦などの主要経済圏が次々と関連する規制フレームワークを導入または推進する中で、ステーブルコインのコンプライアンス体系の構築は重要な転換期を迎えています。本稿は、ベイン、デロイト、ローランド・ベルガーなどの国際的な権威あるコンサルティング機関の最新の研究成果に基づき、ステーブルコインの技術的特徴、発展動向、業界応用、規制の動向、およびシステミックリスクを系統的に整理し、全球的な比較分析と典型的な事例を組み合わせて、政策立案者、金融機関、中国などの新興経済圏の関係者に対する意思決定の参考と戦略的な示唆を提供することを目的としています。ここに《報告書》の主要内容を抜粋して参考として提供します。

一、ステーブルコインの技術的コアと進化の道筋

ステーブルコインは新興のデジタル金融ツールとして、誕生以来、暗号資産と従来の金融システムをつなぐ橋渡しの役割を担っています。その根本的な使命は、価値の固定メカニズムを通じて、低ボラティリティのデジタル価値の媒介を提供し、分散型金融（DeFi）にサービスを提供するだけでなく、主流の支払い、決済、融資などの従来の金融シーンにも組み込むことです。

デロイトの『2025：ペイメントステーブルコイン元年』レポートによれば、ペイメントステーブルコイン（Payment Stablecoin、略称PSC）は「1:1の法定通貨準備に基づき、即時の償還能力を持ち、法的に証券とみなされないデジタル通貨」であり、この資産形態は世界的に急速に拡大しており、暗号資産市場における不可欠な取引仲介者となるだけでなく、国際送金やサプライチェーン決済などの実体経済分野にも徐々に浸透しています。ローランド・ベルガーは、ステーブルコインを「ブロックチェーン分散台帳技術に基づき、高信用資産に連動し、低ボラティリティと高透明性の特性を持つデジタル価値単位」と定義し、その非中央集権化とプログラム可能な属性が世界的な資金の流れにもたらす潜在的な再構築力を強調しています。

ステーブルコインは、従来の通貨とデジタル技術の利点を融合させています：基盤はブロックチェーンに依存して取引を記録し、価値は現金、国債などの高流動性資産を保有することで固定され、高い透明性、低い仲介コスト、そして高い資金の流れを実現し、新興市場のデジタル金融インフラ構築に新しいアイデアを提供します。

ステーブルコインは、担保モデルと価値維持方法に基づいて3つの種類に分けられます：法定通貨担保型（現金、短期国債などの高流動性資産で1:1の比率または過剰担保で支援される）、暗号資産担保型（暗号資産の過剰質押によってペッグを維持する）、およびアルゴリズム型（実際の資産担保に依存せず、需給アルゴリズムでペッグを調整する）。表1は、3つのモデルとそのリスクケースを比較しています：

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ローランド・ベルガーとデロイトの報告は、ステーブルコイン技術が3つの段階を経て進化していることを指摘しています：

**第一段階：取引媒体機能（2015-2020）。**この段階のステーブルコインは主に暗号資産取引所にサービスを提供し、取引ペアのリスク回避や資金決済ツールとして使用されます。

**第2段階：支払いと決済インフラ（2021-2024）。**チェーン上の技術が最適化されるにつれて、ステーブルコインがクロスボーダー決済やサプライチェーン決済などのシーンで実用化され始めました。ローランドベルガーのデータによると、イーサリアムチェーンの初期バージョンのUSDCのクロスボーダー送金コストは平均で12ドル/件、到着時間は約10分でしたが、Baseチェーンの最適化後、現段階ではコストが0.01ドル/件に低下し、到着時間が5秒に短縮されました。

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出典：『ステーブルコイン：お金の未来？』、ローランド・ベルガー

**第3段階：金融システムへの組み込み（2025年-現在）。**2025年から、ステーブルコインは徐々に主流の金融インフラに組み込まれ、機関間の資金移動、企業の財務決済、国際貿易の支払いの重要なツールとなります。

ステーブルコインの重要な価値は、法定通貨に連動し、ボラティリティを低下させることだけでなく、プログラム可能性がもたらす金融革新の潜在能力にもあります。スマートコントラクトと組み合わせることで、ステーブルコインは条件付き支払い、資金の保管、分配決済などの機能をサポートし、金融商品を静的な契約から動的な資金の流れへとアップグレードします。

II. 世界経済の成長のための3つの重要な要素

過去5年間、ステーブルコインは周辺ツールから主流の金融インフラへと飛躍しました。ベイン、ローランド・ベルガー、デロイト（2025）のデータによると、世界のステーブルコイン流通市場は2019年の20億ドル未満から2025年初頭には2000億ドルを超えるまで成長しました。2025年までに、USDT（テザー）とUSDC（サークル）はステーブルコイン市場の85%以上のシェアを占めています。テザーは主に新興市場にサービスを提供し、準備資産の中には米国債などの高流動性資産が1160億ドルの規模に達し、世界のステーブルコイン準備の58%を占めています。USDCは、コンプライアンスと透明性の利点を活かして、EUやシンガポールなどの先進市場で広く使用されており、準備は500億ドルを超えています。

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地域分布において、ステーブルコインは新興市場や高インフレ経済における受容度が特に際立っています。トルコを例に挙げると、通貨リラの継続的な下落により、住民はステーブルコイン（主にUSDT）を利用して資産を保全し、国境を越えた支払いを行う割合が着実に増加しています。2024年には、USDTを保有する人の数が同国の総人口の34％を占めることとなりました。ナイジェリアやアルゼンチンなどでも同様の現象が見られ、これらの国ではステーブルコインを通じて受け取る送金額が大幅に増加しています。ナイジェリアでは、2024年にステーブルコインを通じて受け取る国境を越えた送金の総額が200億ドルに達し、同国の送金総額の30％を超える割合を占めています。

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出典：《ステーブルコイン：お金の未来？》、ローランド・ベルガー

ステーブルコインの急速な発展は、従来の銀行システムに体系的な挑戦をもたらしており、特に以下のいくつかの側面で顕著に表れています：**一つは、預金の流出。**ステーブルコインウォレットや非保管口座は代替的な価値保存手段として、徐々に本来銀行に属する当座預金や貯蓄預金を流出させています。**二つ目は、決済業務収入の圧迫。**ステーブルコインの低コスト、高効率の特性は、SWIFTなどの従来の決済チャネルに直接的な影響を与えています。推定では、銀行の年間手数料収入の約300億ドルを侵食しています。銀行の対応策は主に、ステーブルコインを自発的に導入すること、オンチェーン決済ネットワークを構築すること、そしてステーブルコイン発行者との協力を含んでいます。

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三、エコシステム参加者と収益モデルの分析

ステーブルコインのコア参加者は発行機関であり、そのビジネスモデルや準備金管理方法は、ステーブルコインの信頼性と市場受容性を直接決定します。2025年初頭までに、世界のステーブルコイン市場はTether（USDT）とCircle（USDC）を主導とする二寡頭体制を形成しました。その収益モデルは主に以下のいくつかの側面から成り立っています：**第一に、準備資産の収益。**発行者が保有する大規模な米国債やレポ取引、預金などの資産は、かなりの利息収入を生み出すことができます。Tetherを例にとると、2024年には米国債および同等資産への投資収益が数十億ドルに達し、主要な収益源となっています。第二に、手数料と取引手数料。 第三に、協力エコシステムによる利益。 支払プラットフォーム、銀行、ウォレットサービスプロバイダーとの協力により形成されるエコシステム手数料や清算分配。とはいえ、その収益モデルの持続可能性は、依然として準備資産の安全性、市場の信頼度、そして規制状況の変化に大きく依存しています。

ステーブルコインのエコシステムにおいて、カストディアンと決済インフラは、準備資産、オンチェーン資産と最終ユーザーをつなぐ橋の役割を担っています。その主な機能には、準備資産のカストディ、資産の安全性と高い流動性の確保、オンチェーン資産のカストディとキー管理サービスの提供、決済ネットワーク、商人の決済、清算サービスのサポートが含まれます。伝統的な金融機関は、このプロセスに徐々に深く関与し、ステーブルコインが彼らのビジネスに与える影響をヘッジしつつ、産業の利益を共有しています。

ステーブルコインエコシステムは、徐々に「多層協調+微利益高頻」の利益構造を呈しています。準備資産の収益は依然として発行者のコア利益源ですが、規制が強化され、コンプライアンスコストが上昇し、市場競争が激化する中（例えば、伝統的な銀行の参入）、将来的にステーブルコイン発行者の利益モデルは三つの大きな課題に直面するでしょう：

**一は利ざやの縮小。**準備資産の収益の変動、金利の低下周期はステーブルコインの利益空間を圧縮する。**二はコンプライアンスコストの上昇。**例えば、EUの「暗号資産市場法案」（Markets in Crypto-Assets Regulation, MiCA）の毎月のCPA監査、準備金の毎日の開示要求は運営コストを増加させる。**三はエコシステムのシェアの圧迫。**銀行や決済大手が独自のステーブルコインとオンチェーン決済ソリューションを導入し、市場シェアを争っている。デロイトの報告書では、「ステーブルコインの将来の利益モデルは、単純な準備金利息の論理からデータ価値の増加、エコシステムの協調、金融革新の多様なモデルへの転換が必要である。さもなければ、長期的な競争力を維持することは難しい」と指摘している。

金融の開放に対しては、自信を持ちながらも高度な慎重さを維持する必要があります。金融の開放は、どの経済体においても重要な問題であり、特に市場経済制度を実施している大国にとっては重要です。**金融の開放は経済の開放の中で最も困難で複雑なものであり、最後に開放される分野でもあります。**実際、2001年11月にWTOに加盟して以来、中国経済の急速な成長は金融の開放に対する信頼を高めてきましたが、金融の開放には強い外部性と不可逆性があるため、常に金融の開放に対して高度な慎重さを維持する必要があります。我が国が金融、人民元、資本市場において世界的な影響力を持つことは、中国国家、中国の製造業、そして中国経済が世界に与える影響力に比べて遥かに低いことを理解すべきです。例えば、人民元は国際的な準備通貨として、世界の外貨準備においてわずか2.5%を占め、決済分野では約4%を占め、中国の資本市場における海外投資家の比率は4.5%です（この中には、香港を通じて深港通、沪港通などの方法で中国本土に入る中資が含まれており、実際の外国投資家は4.5%未満です）。これらのデータは、中国は時勢を見極め、金融の開放を堅持して推進すべきであることを示しています。

人民元の国際化を積極的に推進するには、他国や地域の信頼を得る必要があります。2023年10月末に中央金融工作会議で初めて「金融強国」の建設目標が提唱され、複数の公認指標が含まれています。人民元の国際化は、取引市場、支払い市場（または貿易市場）の自由化と市場化に基づいています。現在、IMFのSDRにおける人民元の重みは世界で三位に位置していますが、人民元の貿易支払い、価格設定、準備市場における割合は依然として低いです。人民元の使用範囲は、まだ完全に自由に取引できる状態に至っていないため制限されています。このように、人民元の国際化を推進することは困難かつ複雑な課題です。さらに、人民元の国際通貨準備における割合を高めるためには、他国や地域の信頼を得る必要があります。国家の信用能力、ソフトパワー、法治の整備状況、政策の安定性など、これらの指標を総合的に判断した上で、他国や地域は人民元および人民元建て資産を準備資産として考慮することになります。

資本市場や資産市場の国際化を推進するためには、国家のソフトパワーの支援によって国際金融センターの構築を強化する必要があります。大国にとって、国家金融の開放は通貨の自由化や国際化だけでなく、市場の国際化、すなわち資本市場や資産市場の国際化も重要です。これは、国家の通貨自由化や国際化には重要な循環と保障システムが必要であり、強力な資本市場が人民元の自由化と国際化の重要な技術的保障となるからです。現在、中国の資本市場の開放度は高くなく、人民元の自由化や国際化、さらには金融強国の要件を満たすことが難しいです。中国の資本市場改革の困難さは、資本市場に対する認識が不十分であることにあります。金融が実体経済にサービスを提供するという認識を深める必要があります。つまり、資本市場は企業の資金調達だけでなく、投資家にもサービスを提供しなければならず、そうでなければ資本市場の発展は難しいでしょう。

**国際金融センター形成の基石は国家のソフトパワーであり、これが金融のオープン化の最も重要な制度的保障でもあります。**上海や深圳の国際金融センターの建設には国家のソフトパワーの支援が必要で、完全な法治、高度な契約精神、十分な市場の透明性が国際金融センター建設の三大支柱です。

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四、主要リスクとガバナンスフレームワーク

ステーブルコインの主なリスクは以下の4つの側面に現れます。1つ目はデペッグと流動性リスクです。準備資産が価値を下げたり、流動性が逼迫したりすると、デペッグや大規模な償還を引き起こし、金融市場に影響を与える可能性があります。2つ目は技術的なセキュリティリスクです。ブロックチェーンとスマートコントラクトに依存するステーブルコインはハッカー攻撃のリスクにさらされています。2024年のクロスチェーンブリッジの脆弱性事件では18億ドルの損失が発生し、重大なセキュリティ事故となりました。3つ目は取り付け騒ぎと市場への影響です。準備構造が不透明な場合、恐怖や噂によって償還ラッシュが引き起こされやすくなります。2023年にはUSDCがシリコンバレー銀行の事件により、1日で38億ドルの償還が行われ、一時的に価格が0.87ドルにまで下落しました。4つ目は規制のアービトラージです。国によって規制が異なり、発行者はグレーゾーンを利用して規制を回避しています。テザーは準備資産の商業手形の割合が高すぎるため、複数の国からの規制圧力を受けたことがあります。

これらの「システミックリスク」に対処するために、報告書はステーブルコインのガバナンスを層別に推進し、「規制層—金融機関—技術層」の多次元協調防護システムを形成する必要があると提案しています。規制面では、世界的な規制基準の統一を推進し、準備資産の開示、越境データ共有、ストレステストを実施することが求められています（EUのMiCA、英国のFCA規制サンドボックスの経験を参考に）。金融機関の層では、商業銀行は自発的なステーブルコイン（例：JPM Coin）を通じて預金流出リスクを防ぎつつ、オンチェーン決済の革新を促進できます。決済プラットフォーム（例：Visa）もステーブルコイン決済層を統合し、越境業務の競争力を高めるべきです。技術面では、スマートコントラクトの第三者監査を強化し、クロスチェーンブリッジ保険メカニズムを構築する必要があります；MEV（最大抽出可能価値）に対するプロトコルの開発を推進し、オンチェーン取引のフロントランニングと操作リスクを防ぐことが求められます。

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五、グローバル規制の動向

ステーブルコインの急速な発展は、世界的な規制の関心を引き起こしており、各国は金融革新を促進しつつリスクを管理するバランスを模索しています。2023年以降、米国、EU、シンガポール、アラブ首長国連邦などが相次いで規制枠組みを導入し、準備金管理、発行資格、情報開示などの重要な要素を規制しています。デロイトなどの機関は、規制の明確さがステーブルコインが周辺から主流の金融システムに移行するための必要条件であると考えています。

（一）アメリカのGENIUS法案

アメリカは世界の金融革新の中心として、その規制の道筋は示範的な役割を果たしています。現在審議中の「GENIUS法案」（General Examination of New Issuance of United Stablecoins Act）は、全国的なステーブルコイン規制基準を統一し、州と連邦の規制の断片化問題を解決することを目的としています。主な内容は以下の通りです：1、発行資格：非銀行機関、銀行の子会社も発行可能で、規模が100億ドルを超える場合は連邦の承認が必要。2、準備要件：100%の高流動性資産（米国債≥80%）、月次監査。3、償還と開示：T+1での償還、強制的な月次CPA報告、試験的なリアルタイム開示。4、規制の帰属：OCCが全国の発行者を監督し、州のライセンス承認権を保持します。しかし、州と連邦の権限の衝突、準備金の透明性に関する論争、決済型ステーブルコインの利息禁止令などの課題があり、産業界では革新が制限され、コンプライアンスコストが上昇することへの懸念を引き起こしやすいです。

（二）EU MiCA フレームワーク

EUの《暗号資産市場法案》（Markets in Crypto-Assets Regulation, MiCA）は2024年に施行され、全ライフサイクルの監督体系を形成します。主な要求事項は以下の通りです：第一に、発行者はライセンスを持つ信用機関または決済機関でなければならない；第二に、準備資産は高い流動性を持ち、毎日監査される必要がある；第三に、リアルタイムの準備状況の公示が義務付けられ、違反した場合は排除される可能性があります（Tetherは一部のプラットフォームから上場廃止されています）。MiCAモデルは、業界の透明性と規範性を推進するのに成功しましたが、同時に業界への参入障壁を大幅に引き上げました。

（三）アジアと中東のパイロット

シンガポール、アラブ首長国連邦などの経済圏は、「規制サンドボックス＋柔軟な規制」のアプローチを選択してステーブルコインの管理を進めています。シンガポールのMAS規制は、ステーブルコイン発行者がAAA格付けの資産を主とする準備資産を保有することを要求し、月次の情報開示および償還の約束を受け入れます。金融革新と規制を同時に進めることを重点的に奨励しています。アラブ首長国連邦中央銀行の政策は、商業銀行がAEDステーブルコインの試験的発行を承認し、地元の小売決済シーンで使用することを目的とし、消費決済と小規模金融分野における自国通貨ステーブルコインの応用モデルを構築しています。

これらの国の経験は、規制の初期段階で段階的かつ分野別のパイロットを通じて、革新の発展とリスク管理のバランスを取るのに役立つことを示しています。

過去五年間、ステーブルコインは周辺ツールから主流の金融インフラに躍進しました。ベイン、ロラン・ベルジェ、デロイト（2025）のデータによると、世界のステーブルコイン流通市場価値は2019年の20億ドル未満から2025年初頭には2000億ドルを超えるまでに成長しました。2025年までに、USDT（テザー）とUSDC（サークル）はステーブルコイン市場の85%以上のシェアを占めています。テザーは主に新興市場にサービスを提供し、準備資産の中で米国債などの高流動性資産の規模は1160億ドルに達し、世界のステーブルコイン準備の58%を占めています。USDCはコンプライアンスと透明性の利点により、EUやシンガポールなどの先進市場で広く使用され、準備金は500億ドルを超えています。

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VI. 将来の発展の道筋と戦略的啓蒙

現在、ステーブルコインは暗号資産取引の補助ツールから、世界の金融インフラの重要な構成要素へと進化し、決済システム、国境を越えた資金の流れ、銀行業務、そして金融政策に深遠な影響を与えています。報告書は、ステーブルコインの未来は技術革新、規制の整備、金融システムの適応力によって共同で推進され、企業の決済、国際的な決済、サプライチェーンファイナンスなどの高付加価値分野での適用が加速し、低コストで高効率の利点をもって世界の決済システムのアップグレードを促進すると指摘しています。

規制体系が徐々に整備される中、準備金及び透明性要件を満たさないステーブルコインは市場から淘汰され、業界のコンプライアンスプロセスが加速するでしょう。同時に、ステーブルコインは中央銀行デジタル通貨（CBDC）との相互運用性を実現し、グローバルな決済及び清算機能を共同で担うことが期待されています。また、技術の標準化と準備金の透明化の進展により、ステーブルコインはグローバル金融システムに全面的に統合されることが推進されるでしょう。

しかし、ステーブルコインの発展は多くの課題に直面しています。一方で、ステーブルコインの決済や金融サービスにおける革新能力は、高度な規制に制約されており、革新と安全性のバランスをどう取るかが各国の規制の重点となっています。もう一方で、その効率的な決済と秒単位の決済は、越境決済の効率を向上させるものの、金融リスクの伝導速度を増幅させています。さらに、ステーブルコインが大規模にドル資産に連動することで、「デジタルドル化」が加速し、新興市場の自国通貨の安定性と金融政策の独立性に圧力をかけています。

中国などの新興経済体にとって、ステーブルコインの発展は三つの示唆をもたらす。一つは、クロスボーダーeコマース、地域貿易、オフショア決済などの閉じられたシナリオで先行試験を行い、経験を蓄積するべきである。二つ目は、技術とコンプライアンスを重視し、準備金の透明性とチェーン上の安全性を強化し、デジタル人民元と制御可能なステーブルコインの相互運用性を促進すること。三つ目は、BIS、IMFなどのグローバルガバナンスメカニズムに積極的に参加し、デジタル金融ルールの策定を共同で推進し、より多くの発展途上国の利益と発言権を獲得することである。