Moeda estável em ascensão: o catalisador de uma nova era de finanças digitais

Autor: Li Yukun, Fonte: Instituto de Pesquisa em Regulação de Tecnologias Financeiras de Pequim

Nota do Editor

Como um produto da integração entre blockchain e o sistema financeiro tradicional, as stablecoins passaram de ferramentas marginais que serviam para a negociação de ativos criptográficos para uma posição central em pagamentos transfronteiriços, liquidações e infraestrutura financeira digital. Com os principais economias, como os Estados Unidos, a União Europeia, Cingapura e os Emirados Árabes Unidos, implementando ou promovendo gradualmente estruturas regulatórias relacionadas, a construção de um sistema de conformidade para stablecoins entrou em um período crítico de transição. Este artigo, com base nas mais recentes pesquisas de instituições de consultoria internacionais, como Bain, Deloitte e Roland Berger, sistematicamente revisa as características técnicas, tendências de desenvolvimento, aplicações da indústria, dinâmicas regulatórias e riscos sistêmicos das stablecoins, e combina análises comparativas globais e casos típicos, visando fornecer referências para a tomada de decisões e insights estratégicos para formuladores de políticas, instituições financeiras e partes interessadas em economias emergentes, como a China. A seguir, apresentamos os principais conteúdos do "Relatório" para referência.

I. Núcleo técnico e caminho de evolução das stablecoins

As moedas estáveis, como novas ferramentas financeiras digitais, têm desde sua criação a função de conectar ativos criptográficos ao sistema financeiro tradicional. Sua missão fundamental é fornecer um portador de valor digital de baixa volatilidade através de um mecanismo de ancoragem de valor, servindo tanto às finanças descentralizadas (DeFi) quanto podendo ser incorporado em cenários financeiros tradicionais, como pagamentos, liquidações e financiamento.

De acordo com o relatório da Deloitte "2025: O Ano das Stablecoins de Pagamento", as stablecoins de pagamento (Payment Stablecoin, abreviadas como PSC) são "moedas digitais que têm uma reserva de moeda fiduciária de 1:1, possuem capacidade de resgate instantâneo e não constituem valores mobiliários legalmente". Esta forma de ativo está se expandindo rapidamente em todo o mundo, tornando-se não apenas um intermediário de negociação indispensável no mercado de ativos criptográficos, mas também penetrando gradualmente em áreas da economia real, como pagamentos transfronteiriços e liquidações na cadeia de suprimentos. A Roland Berger define as stablecoins como "unidades de valor digital baseadas em tecnologia de contabilidade distribuída em blockchain, ancoradas em ativos de alta credibilidade, com características de baixa volatilidade e alta transparência", enfatizando que suas propriedades descentralizadas e programáveis trazem um potencial de reestruturação para o fluxo de capital global.

As stablecoins combine the advantages of traditional currencies and digital technology: they rely on blockchain to record transactions, their value is anchored by holding cash, government bonds, and other highly liquid assets, achieving high transparency, low intermediary costs, and high capital flow speed, providing new ideas for the construction of digital financial infrastructure in emerging markets.

As stablecoins podem ser classificadas em três categorias com base no modelo de colateral e na forma de manutenção de valor: colateral em moeda fiduciária (suportado por ativos de alta liquidez como dinheiro, títulos do governo de curto prazo em uma proporção de 1:1 ou colateralização em excesso), colateral em ativos criptográficos (mantido por meio de garantias em excesso de ativos criptográficos) e algorítmico (não depende de colateral em ativos reais, ajusta a manutenção do anexo por meio de algoritmos de oferta e demanda). A Tabela 1 compara os três tipos de modelos e seus casos de risco:

O relatório da Roland Berger e da Deloitte aponta que a tecnologia das stablecoins evolui em três fases:

Fase Um: Função de Meio de Troca (2015-2020). Nesta fase, as stablecoins foram principalmente utilizadas para servir as exchanges de ativos criptográficos, como uma ferramenta de proteção e liquidação de fundos para pares de negociação.

Fase dois: Infraestrutura de pagamento e liquidação (2021-2024). Com a otimização da tecnologia on-chain, as stablecoins começaram a ser aplicadas em cenários como pagamentos transfronteiriços e liquidação de cadeias de suprimentos. Dados da Roland Berger mostram que o custo médio de transferências transfronteiriças da USDC na versão inicial da rede Ethereum era de 12 dólares por transação, com um tempo de chegada de aproximadamente 10 minutos, enquanto que após a otimização da rede Base, o custo atual foi reduzido para 0,01 dólar por transação, com o tempo de chegada encurtado para 5 segundos.

Fonte: "Stablecoins: O Futuro do Dinheiro?", Roland Berger

Terceira Fase: Integração do Sistema Financeiro (2025-presente). A partir de 2025, as stablecoins estão sendo gradualmente incorporadas à infraestrutura financeira mainstream, tornando-se uma ferramenta importante para a alocação de fundos entre instituições, liquidação financeira empresarial e pagamentos de comércio internacional.

O valor importante das stablecoins não está apenas em ancorar moedas fiduciárias e reduzir a volatilidade, mas também no potencial de inovação financeira que a programabilidade traz. Combinadas com contratos inteligentes, as stablecoins podem suportar pagamentos condicionais, custódia de fundos, liquidação de contas, entre outras funções, promovendo a atualização de produtos financeiros de contratos estáticos para fluxos de fundos dinâmicos.

Dois, três elementos-chave para promover o crescimento econômico global

Nos últimos cinco anos, as stablecoins passaram de ferramentas marginais para uma infraestrutura financeira mainstream. De acordo com dados da Bain, Roland Berger e Deloitte (2025), o valor de mercado em circulação das stablecoins globalmente aumentou de menos de 2 bilhões de dólares em 2019 para mais de 200 bilhões de dólares no início de 2025. Até 2025, USDT (Tether) e USDC (Circle) detêm mais de 85% do mercado de stablecoins. A Tether atende principalmente a mercados emergentes, com ativos de reserva como títulos do Tesouro dos EUA, totalizando 116 bilhões de dólares, o que representa 58% das reservas globais de stablecoins. O USDC, com suas vantagens de conformidade e transparência, é amplamente utilizado em mercados desenvolvidos como a União Europeia e Singapura, com reservas superiores a 50 bilhões de dólares.

Em termos de distribuição regional, a aceitação das stablecoins é particularmente proeminente em mercados emergentes e economias com alta inflação. Tomando a Turquia como exemplo, devido à contínua desvalorização da moeda local, a proporção de residentes que utilizam stablecoins (principalmente USDT) para preservação de ativos e pagamentos transfronteiriços continua a aumentar, com o número de detentores de USDT em 2024 representando 34% da população total do país. Fenômenos semelhantes também ocorrem em países como Nigéria e Argentina, onde o montante de remessas recebidas por meio de stablecoins cresceu significativamente, com a Nigéria recebendo um total de 20 bilhões de dólares em remessas transfronteiriças por meio de stablecoins em 2024, representando mais de 30% do total de remessas do país.

Fonte: "Stablecoins: O Futuro do Dinheiro?", Roland Berger

O rápido desenvolvimento das stablecoins trouxe desafios sistêmicos ao sistema bancário tradicional, especialmente nas seguintes áreas: Primeiro, a dispersão de depósitos. As carteiras de stablecoin e contas não custodiadas estão se tornando meios alternativos de armazenamento de valor, gradualmente desviando depósitos à vista e de poupança que originalmente pertenciam aos bancos. Segundo, a receita de serviços de pagamento está sob pressão. As características de baixo custo e alta eficiência das stablecoins impactam diretamente canais de pagamento tradicionais como o SWIFT. Estima-se que isso consome cerca de 30 bilhões de dólares em receita anual de taxas bancárias. As estratégias de resposta dos bancos incluem o lançamento espontâneo de stablecoins, a construção de redes de liquidação em blockchain e a colaboração com emissores de stablecoins.

Três, Análise dos Participantes do Ecossistema e dos Modelos de Lucro

Os principais participantes das stablecoins são as instituições emissoras, cujo modelo de negócios e métodos de gestão de reservas determinam diretamente a credibilidade e a aceitação no mercado das stablecoins. Até o início de 2025, o mercado global de stablecoins já havia formado uma estrutura de duopólio dominada pela Tether (USDT) e pela Circle (USDC). O modelo de lucro delas provém principalmente de vários aspectos: Primeiro, a receita de ativos de reserva. Os ativos mantidos pelo emissente, como grandes quantidades de títulos do Tesouro dos EUA, acordos de recompra e depósitos, podem gerar receita de juros consideráveis. Tomando a Tether como exemplo, a receita de investimentos em títulos do Tesouro e ativos equivalentes em 2024 alcançou bilhões de dólares, tornando-se sua principal fonte de lucro. Segundo, taxas de transação e comissões. Terceiro, lucro do ecossistema de parcerias. Comissões e divisões de liquidação geradas por parcerias com plataformas de pagamento, bancos e prestadores de serviços de carteira. Apesar disso, a sustentabilidade de seu modelo de lucro ainda depende fortemente da segurança dos ativos de reserva, do nível de confiança do mercado e das mudanças na regulamentação.

No ecossistema das stablecoins, os custodianos e a infraestrutura de pagamento desempenham um papel de ponte, conectando ativos de reserva, ativos em cadeia e usuários finais. As principais funções incluem: custodiar ativos de reserva, garantindo segurança e alta liquidez dos ativos; fornecer serviços de custódia de ativos em cadeia e gestão de chaves; apoiar redes de pagamento, liquidação de comerciantes e serviços de compensação. As instituições financeiras tradicionais estão gradualmente se envolvendo nessa etapa para mitigar o impacto das stablecoins em seus negócios, ao mesmo tempo que compartilham os benefícios da indústria.

O ecossistema das stablecoins está gradualmente apresentando um padrão de lucro de "cooperação em múltiplas camadas + micro-lucros de alta frequência". Embora os rendimentos dos ativos de reserva continuem a ser a principal fonte de lucro para os emissores, com o aumento da regulamentação, o aumento dos custos de conformidade e a intensificação da concorrência (como a entrada de bancos tradicionais), os emissores de stablecoins enfrentarão três grandes desafios no futuro:

Um é a compressão da margem de lucro. A volatilidade dos rendimentos dos ativos de reserva e o ciclo de redução das taxas de juros irão comprimir o espaço de lucro das stablecoins. Dois é o aumento dos custos de conformidade. Por exemplo, o regulamento da União Europeia sobre o mercado de ativos criptográficos (Markets in Crypto-Assets Regulation, MiCA) aumenta os custos operacionais com as exigências de certificação CPA mensal e divulgação diária de reservas. Três é a compressão da participação no ecossistema. Bancos e gigantes dos pagamentos estão lançando suas próprias stablecoins e soluções de liquidação em blockchain, competindo por participação de mercado. A Deloitte apontou em um relatório que "o futuro modelo de lucro das stablecoins deve se transformar de uma lógica simples de juros sobre reservas para um modelo diversificado de valorização de dados, colaboração ecológica e inovação financeira, caso contrário, será difícil manter a competitividade a longo prazo."

Para a abertura financeira, é necessário ter confiança, mas também manter uma atitude de alta cautela. A abertura financeira é uma questão importante que deve ser levada a sério em qualquer economia, especialmente em grandes países que adotam um sistema de economia de mercado. A abertura financeira é tanto a mais difícil e complexa entre as aberturas econômicas, quanto a última a ser realizada. A prática mostra que, desde a adesão à OMC em novembro de 2001, o rápido crescimento da economia chinesa aumentou a confiança na abertura financeira, mas devido à forte externalidade e irreversibilidade da abertura financeira, devemos sempre manter uma atitude de alta cautela. Deve-se saber que a influência global da China nas áreas financeira, do renminbi e do mercado de capitais é muito inferior à influência da China como nação, da manufatura chinesa e da economia chinesa no mundo. Por exemplo, o renminbi, como moeda de reserva internacional, representa apenas 2,5% das reservas cambiais globais e cerca de 4% no setor de pagamentos, enquanto a proporção de investidores estrangeiros no mercado de capitais da China é de 4,5% (incluindo investimentos de empresas chinesas em Hong Kong que entram no interior através de mecanismos como o Shenzhen-Hong Kong Stock Connect e o Shanghai-Hong Kong Stock Connect; na verdade, o número real de investidores estrangeiros é inferior a 4,5%). Esses dados mostram que a China deve avaliar a situação e avançar de forma firme e decidida na abertura financeira.

A promoção da internacionalização do renminbi requer a conquista da confiança de outros países ou regiões. No final de outubro de 2023, a Conferência Central de Trabalho Financeiro mencionou pela primeira vez o objetivo de construir um "país forte em finanças", abrangendo vários indicadores reconhecidos. A internacionalização do renminbi baseia-se na liberalização e mercantilização dos mercados de transação e de pagamento (ou mercados comerciais). Atualmente, o peso do renminbi no SDR do FMI ocupa a terceira posição global, mas a participação do renminbi nos pagamentos comerciais, na formação de preços e no mercado de reservas é relativamente baixa. O alcance do uso do renminbi é limitado porque ainda não alcançou a plena liberdade de negociação. Assim, é evidente que promover a internacionalização do renminbi é uma tarefa difícil e complexa. Além disso, aumentar a participação do renminbi nas reservas monetárias internacionais requer a confiança de outros países e regiões, como a capacidade de crédito nacional, a força branda, o nível de aperfeiçoamento do estado de direito e a estabilidade das políticas. Após uma avaliação abrangente desses indicadores, outros países ou regiões considerarão o renminbi e os ativos denominados em renminbi como ativos de reserva.

Para promover a internacionalização do mercado de capitais ou do mercado de ativos, é necessário capacitar a construção de centros financeiros internacionais com o apoio do poder brando do país. Para grandes potências, a abertura financeira nacional não se trata apenas da liberalização e internacionalização da moeda, mas, mais importante, da internacionalização do mercado, ou seja, da internacionalização do mercado de capitais e do mercado de ativos. Isso se deve ao fato de que a liberalização e internacionalização da moeda nacional requerem um importante ciclo e sistema de proteção, enquanto um forte mercado de capitais é uma importante garantia técnica para a liberalização e internacionalização do renminbi. Atualmente, o grau de abertura do mercado de capitais da China não é alto, dificultando o cumprimento dos requisitos para a liberalização e internacionalização do renminbi, bem como para se tornar uma potência financeira. A dificuldade da reforma do mercado de capitais da China reside na falta de compreensão do mercado de capitais; é necessário aprofundar o reconhecimento de que a finança deve servir à economia real, ou seja, o mercado de capitais deve não apenas servir ao financiamento das empresas, mas também aos investidores; caso contrário, o desenvolvimento do mercado de capitais será difícil de sustentar.

A base para a formação de centros financeiros internacionais é o poder suave do país, que também é a mais importante garantia institucional para a abertura financeira. A construção dos centros financeiros internacionais em Xangai e Shenzhen necessita do apoio do poder suave do país, incluindo um sistema jurídico perfeito, um alto espírito contratual e um nível suficiente de transparência de mercado, que são os três pilares da construção de centros financeiros internacionais.

Quatro, Principais Riscos e Estrutura de Governação

Os principais riscos das stablecoins manifestam-se nas seguintes quatro áreas: primeiro, o risco de desacoplamento e liquidez. Se os ativos de reserva sofrerem desvalorização ou houver tensão na liquidez, isso pode levar a um desacoplamento e a grandes resgates, impactando o mercado financeiro. Segundo, o risco de segurança técnica. As stablecoins que dependem de blockchain e contratos inteligentes enfrentam o risco de ataques hackers. O incidente de vulnerabilidade da ponte cross-chain em 2024 resultou em perdas de 1,8 bilhões de dólares, tornando-se um grave acidente de segurança. Terceiro, o risco de corridas e choque no mercado. Quando a estrutura de reservas é opaca, é fácil que um pânico ou rumores desencadeiem uma onda de resgates. Em 2023, o USDC enfrentou um resgate de 3,8 bilhões de dólares em um único dia devido ao incidente do Silicon Valley Bank, com o preço caindo temporariamente para 0,87 dólares. Quarto, a arbitragem regulatória. As regulamentações variam entre diferentes países, e os emissores se aproveitam de áreas cinzentas para evitar a supervisão. A Tether enfrentou pressão regulatória de vários países devido à alta proporção de notas comerciais em seus ativos de reserva.

Para enfrentar esses "riscos sistêmicos", o relatório sugere que a governança das stablecoins deve ser implementada em camadas, formando um sistema de proteção multidimensional de "nível regulatório - instituições financeiras - nível técnico". No que diz respeito ao nível regulatório, deve-se promover a unificação dos padrões de regulamentação global, implementar a divulgação de ativos de reserva, compartilhamento de dados transfronteiriços e testes de estresse (referindo-se à experiência do MiCA da UE e da sandbox regulatória da FCA do Reino Unido). No nível das instituições financeiras, os bancos comerciais podem defender o risco de perda de depósitos por meio de stablecoins autoemitidas (como o JPM Coin) e, ao mesmo tempo, promover inovações em liquidações em blockchain; plataformas de pagamento (como a Visa) também devem integrar um nível de liquidação de stablecoins para aumentar a competitividade nos negócios transfronteiriços. No nível técnico, deve-se fortalecer a auditoria de terceiros de contratos inteligentes, construir mecanismos de seguro para pontes entre cadeias; promover o desenvolvimento de protocolos anti-MEV (valor máximo extraível) para prevenir o front-running e os riscos de manipulação em transações na blockchain.

Cinco, Dinâmica Regulatória Global

O rápido desenvolvimento das stablecoins suscita preocupações regulatórias globais, com os países a esforçarem-se por encontrar um equilíbrio entre incentivar a inovação financeira e controlar os riscos. Desde 2023, os EUA, a União Europeia, Singapura e os Emirados Árabes Unidos têm vindo a implementar estruturas regulatórias para normatizar a gestão de reservas, as qualificações de emissão e a divulgação de informações, entre outras etapas críticas. Instituições como a Deloitte acreditam que uma regulamentação clara é uma condição necessária para que as stablecoins passem da margem para o sistema financeiro mainstream.

(I) Lei GENIUS dos EUA

Os Estados Unidos, como centro global de inovação financeira, têm um caminho regulatório que serve de exemplo. O projeto de lei "GENIUS" (General Examination of New Issuance of United Stablecoins Act) que está em apreciação visa unificar os padrões de regulação de stablecoins a nível nacional, resolvendo o problema da fragmentação da regulação entre estados e o governo federal. Os principais conteúdos incluem: 1. Qualificações de emissão: Instituições não bancárias e subsidiárias de bancos podem emitir, sendo que emissões superiores a 10 bilhões de dólares devem ser aprovadas a nível federal. 2. Requisitos de reserva: 100% de ativos de alta liquidez (títulos do tesouro dos EUA ≥ 80%), com auditoria mensal. 3. Resgate e divulgação: Resgate T+1, relatório CPA obrigatório mensal, divulgação em tempo real em fase de teste. 4. Atribuição regulatória: A OCC regula os emissores nacionais, mantendo o direito de aprovação de licenças estaduais. No entanto, os desafios incluem conflitos de jurisdição entre estados e o governo federal, controvérsias sobre a transparência das reservas e a proibição de juros sobre stablecoins de pagamento, o que pode gerar preocupações na indústria sobre restrições à inovação e aumento dos custos de conformidade.

(ii) Quadro MiCA da UE

O Regulamento da União Europeia sobre Mercados de Criptoativos (Markets in Crypto-Assets Regulation, MiCA) entrará em vigor em 2024, estabelecendo um sistema de supervisão ao longo de todo o ciclo de vida, com principais exigências que incluem: em primeiro lugar, os emissores devem ser instituições de crédito ou de pagamento licenciadas; em segundo lugar, os ativos de reserva devem ter alta liquidez e ser auditados diariamente; em terceiro lugar, a divulgação em tempo real das reservas é obrigatória, e a violação pode resultar na exclusão (a Tether já foi removida de algumas plataformas). O modelo MiCA impulsionou com sucesso a transparência e a regulamentação do setor, mas também elevou significativamente as barreiras de entrada para o setor.

(iii) Piloto da Ásia e Oriente Médio

Cidades como Singapura e Emirados Árabes Unidos optaram por avançar na gestão de stablecoins através de uma abordagem de "sandbox regulatório + regulação flexível". As exigências regulatórias do MAS de Singapura requerem que os emissores de stablecoins mantenham reservas de ativos predominantemente em ativos com classificação AAA, e aceitem divulgações mensais de informações e compromissos de resgate. Há um foco especial em incentivar a inovação financeira e o avanço da regulação em sincronia. A política do banco central dos Emirados Árabes Unidos aprovou que os bancos comerciais testem a emissão de stablecoins AED, destinadas a cenários de pagamento no varejo local, construindo um modelo de aplicação de stablecoins em moeda local nas áreas de pagamento ao consumidor e microfinanças.

A experiência desses países indica que, na fase inicial de regulamentação, a realização de testes em fases e em setores específicos ajuda a equilibrar o desenvolvimento da inovação com o controle de riscos.

Nos últimos cinco anos, as stablecoins passaram de ferramentas marginais a uma infraestrutura financeira mainstream. De acordo com dados da Bain, Roland Berger e Deloitte (2025), o valor de mercado circulante global das stablecoins aumentou de menos de 2 bilhões de dólares em 2019 para mais de 200 bilhões de dólares no início de 2025. Até 2025, USDT (Tether) e USDC (Circle) ocupam mais de 85% do mercado de stablecoins. A Tether atende principalmente os mercados emergentes, com ativos de reserva em ativos de alta liquidez, como títulos do Tesouro dos EUA, totalizando 116 bilhões de dólares, representando 58% das reservas globais de stablecoins. O USDC, com suas vantagens de conformidade e transparência, é amplamente utilizado em mercados desenvolvidos como a União Europeia e Singapura, com reservas superiores a 50 bilhões de dólares.

Seis, Caminhos de Desenvolvimento Futuro e Inspirações Estratégicas

Atualmente, as stablecoins estão evoluindo de ferramentas auxiliares para negociação de ativos criptográficos para componentes importantes da infraestrutura financeira global, tendo um impacto profundo nos sistemas de pagamento, fluxo de capital transfronteiriço, serviços bancários e políticas monetárias. O relatório aponta que o futuro das stablecoins será impulsionado por inovações tecnológicas, aprimoramento regulatório e a capacidade de adaptação do sistema financeiro, acelerando a aplicação em áreas de alto valor agregado, como pagamentos empresariais, liquidações transfronteiriças e financiamento da cadeia de suprimentos, promovendo a atualização do sistema de pagamento global com vantagens de baixo custo e alta eficiência.

À medida que o sistema regulatório se torna mais robusto, as stablecoins que não atendem aos requisitos de reserva e transparência serão eliminadas do mercado, acelerando o processo de conformidade do setor. Ao mesmo tempo, espera-se que as stablecoins possam inter-operar com moedas digitais de banco central (CBDC), assumindo conjuntamente funções de pagamento e liquidação globais. O desenvolvimento da padronização técnica e da transparência das reservas impulsionará a integração abrangente das stablecoins no sistema financeiro global.

No entanto, o desenvolvimento das stablecoins enfrenta múltiplos desafios. Por um lado, a capacidade de inovação das stablecoins em pagamentos e serviços financeiros é limitada por uma regulamentação intensa; como equilibrar inovação e segurança tornou-se um foco da regulamentação em vários países. Por outro lado, embora a sua eficiência em pagamentos e liquidações em segundos melhore a eficiência dos pagamentos transfronteiriços, também amplifica a velocidade de transmissão do risco financeiro. Além disso, a ancoragem em larga escala das stablecoins a ativos em dólares exacerba a "dolarização digital", colocando pressão sobre a estabilidade das moedas locais e a independência da política monetária em mercados emergentes.

Para economias emergentes como a China, o desenvolvimento de stablecoins traz três lições: primeiro, deve-se realizar testes piloto em cenários fechados, como comércio eletrônico transfronteiriço, comércio regional e liquidações offshore, para acumular experiência; segundo, promover um equilíbrio entre tecnologia e conformidade, fortalecer a transparência das reservas e a segurança em cadeia, facilitando a interoperabilidade e reconhecimento mútuo entre o yuan digital e stablecoins controladas; terceiro, participar ativamente em mecanismos de governança global, como o BIS e o FMI, para promover conjuntamente a formulação de regras financeiras digitais, buscando mais benefícios e voz para os países em desenvolvimento.