Стейблкоины на подъеме: катализатор новой эры цифровых финансов

Автор: Ли Юйкунь, источник: Исследовательский институт надзора за финансовыми технологиями в Пекине

Редакционная заметка

Как продукт сочетания блокчейна и традиционной финансовой системы, стейблкоины (Stablecoins) постепенно переходят от вспомогательного инструмента для торговли криптоактивами к центральной позиции в области трансакций, расчетов и цифровой финансовой инфраструктуры. С выходом или продвижением соответствующих регулирующих рамок в таких ключевых экономиках, как США, ЕС, Сингапур, ОАЭ, строительство системы соблюдения для стейблкоинов вступает в ключевой период изменений. Данная статья, основанная на последних исследованиях международных авторитетных консультационных агентств, таких как Bain, Deloitte, Roland Berger, систематически рассматривает технические характеристики стейблкоинов, тенденции развития, отраслевые применения, динамику регулирования и системные риски, а также включает глобальный сравнительный анализ и типичные примеры, чтобы предоставить политикам, финансовым учреждениям и соответствующим участникам новых экономик, таких как Китай, ориентиры для принятия решений и стратегические идеи. Ниже приводится основное содержание "Отчета" для справки.

1. Технологическое ядро и эволюционный путь стабильных монет

Стейблкоины, как новые цифровые финансовые инструменты, с момента своего появления выполняют функцию моста между криптоактивами и традиционной финансовой системой. Их основная миссия заключается в том, чтобы с помощью механизма привязки к стоимости предоставить низковолатильный цифровой носитель стоимости, который обслуживает как децентрализованные финансы (DeFi), так и может быть встроен в традиционные финансовые сценарии, такие как основные платежи, расчеты и финансирование.

Согласно отчету Deloitte «2025: Год стабильных монет» платежные стабильные монеты (Payment Stablecoin, сокращенно PSC) представляют собой «цифровую валюту, основанную на резерве фиатной валюты в соотношении 1:1, с возможностью мгновенного выкупа и не являющуюся по закону ценными бумагами». Эта форма актива быстро расширяется по всему миру, становясь неотъемлемым посредником в криптоактивном рынке, а также постепенно проникает в такие области реальной экономики, как трансакции между странами и расчет цепочки поставок. Roland Berger определяет стабильные монеты как «единицы цифровой стоимости, основанные на технологии распределенного реестра блокчейна, привязанные к высоконадежным активам, обладающие низкой волатильностью и высокой прозрачностью», подчеркивая, что их децентрализованные и программируемые свойства представляют собой потенциальную силу для реконструкции глобальных потоков капитала.

Стейблкоины объединяют преимущества традиционных валют и цифровых технологий: основа лежит на блокчейне для записи транзакций, стоимость привязана к наличным деньгам, государственным облигациям и другим высоколиквидным активам, что обеспечивает высокую прозрачность, низкие посреднические издержки и высокую скорость обращения средств, предоставляя новые идеи для строительства цифровой финансовой инфраструктуры на развивающихся рынках.

Стейблкоины можно классифицировать на три типа в зависимости от модели залога и способа поддержания стоимости: стейблкоины, обеспеченные фиатными валютами (поддерживаемые высоколиквидными активами, такими как наличные деньги и краткосрочные государственные облигации в соотношении 1:1 или сверхзалог), стейблкоины, обеспеченные криптоактивами (поддерживаемые чрезмерным залогом криптоактивов для поддержания привязки) и алгоритмические стейблкоины (не зависят от реальных активов, поддерживают привязку через алгоритмы спроса и предложения). Таблица 1 сравнивает три типа моделей и их рисковые случаи:

!

Отчет Roland Berger и Deloitte совместно указывает на три этапа эволюции технологии стейблкоинов:

Первый этап: Функция торгового посредника (2015-2020). На этом этапе стейблкоины в основном использовались для обслуживания крипто-активных бирж, как инструменты хеджирования торговых пар и расчета средств.

Второй этап: Инфраструктура платежей и расчетов (2021-2024). С оптимизацией технологий на блокчейне, стейблкоины начинают находить применение в таких сценариях, как трансакции через границу и расчеты в цепочке поставок. Данные Roland Berger показывают, что средняя стоимость трансакции USDC на ранних версиях эфириум-чейн составляла 12 долларов за транзакцию, время зачисления составило около 10 минут, в то время как после оптимизации цепи Base текущие затраты снизились до 0.01 долларов за транзакцию, а время зачисления сократилось до 5 секунд.

!

Источник: «Стейблкоины: будущее денег?», Roland Berger

Третий этап: Внедрение финансовой системы (2025-настоящее время). С 2025 года стейблкоины постепенно интегрируются в основную финансовую инфраструктуру, становясь важными инструментами для межбанковских переводов, корпоративных финансовых расчетов и международных торговых платежей.

Важная ценность стейблкоинов заключается не только в привязке к фиатной валюте и снижении волатильности, но и в потенциале финансовых инноваций, который приносит программируемость. В сочетании с умными контрактами стейблкоины могут поддерживать такие функции, как условные платежи, эскроу и расчеты по счетам, способствуя переходу финансовых продуктов от статических контрактов к динамическим денежным потокам.

Два, три ключевых фактора для стимулирования глобального экономического роста

За последние пять лет стабильные монеты из边缘ного инструмента стали основным финансовым инфраструктурой. Согласно данным Bain, Roland Berger и Deloitte (2025), рыночная капитализация стабильных монет в мире выросла с менее чем 2 миллиарда долларов США в 2019 году до более 200 миллиардов долларов США в начале 2025 года. На 2025 год USDT (Tether) и USDC (Circle) занимают более 85% доли на рынке стабильных монет. Tether в основном обслуживает развивающиеся рынки, резервные активы, такие как американские облигации, составляют 116 миллиардов долларов США, что составляет 58% резервов стабильных монет в мире. USDC, благодаря соблюдению нормативных требований и прозрачности, широко применяется на развитых рынках, таких как ЕС и Сингапур, с резервами более 50 миллиардов долларов США.

!

В отношении регионального распределения стабильные монеты особенно заметны в новых рынках и экономиках с высокой инфляцией. Например, в Турции, из-за постоянного обесценивания национальной валюты лиры, доля домохозяйств, использующих стабильные монеты (в основном USDT) для сохранения активов и трансакций за границей, постоянно растет, и в 2024 году количество держателей USDT составляет 34% от общего населения страны. Подобные явления наблюдаются и в таких странах, как Нигерия и Аргентина, где сумма денежных переводов, получаемых через стабильные монеты, значительно увеличилась; в Нигерии в 2024 году общая сумма трансакций через стабильные монеты составила 20 миллиардов долларов США, что составляет более 30% от общего объема денежных переводов в стране.

!

Источник: «Стейблкоины: будущее денег?», Roland Berger

Быстрый рост стабильных монет создает системные вызовы для традиционной банковской системы, особенно в следующих аспектах: Во-первых, отток депозитов. Кошельки стабильных монет и неконтролируемые счета становятся альтернативными средствами хранения ценностей, постепенно оттягивая на себя средства, которые ранее находились в банках, такие как текущие и сберегательные депозиты. Во-вторых, давление на доходы от платежных услуг. Низкая стоимость и высокая эффективность стабильных монет напрямую влияют на традиционные платежные каналы, такие как SWIFT. По оценкам, это может сократить годовой доход банков от сборов на сумму около 30 миллиардов долларов. Стратегии ответных мер банков в основном включают самостийное внедрение стабильных монет, создание сети расчетов на блокчейне и сотрудничество с эмитентами стабильных монет.

!

Три. Анализ участников экосистемы и моделей прибыли

Ключевыми участниками стабильных монет являются эмитенты, чья бизнес-модель и методы управления резервами напрямую определяют репутацию стабильных монет и их рыночную приемлемость. На начало 2025 года глобальный рынок стабильных монет уже сформировал дуопольную структуру, в которой доминируют Tether (USDT) и Circle (USDC). Их модели получения прибыли в основном основаны на следующих аспектах: Во-первых, доход от резервных активов. Эмитенты, обладая крупными объемами американских государственных облигаций, репо-соглашений и депозитов, могут получать значительные процентные доходы. Например, в случае с Tether, их доходы от инвестиций в американские облигации и эквивалентные активы в 2024 году составили миллиарды долларов, что стало их основным источником прибыли. Во-вторых, сборы и торговые комиссии.** В-третьих, прибыль от экосистемы сотрудничества.** Комиссии и доходы от расчетов, возникающие в результате сотрудничества с платежными платформами, банками и поставщиками услуг кошельков. Тем не менее, устойчивость их модели получения прибыли по-прежнему в значительной степени зависит от безопасности резервных активов, уровня доверия на рынке и изменений в нормативной среде.

В экосистеме стейблкоинов, управляющие и платежные инфраструктуры выполняют роль моста, соединяющего резервные активы, активы на блокчейне и конечных пользователей. Основные функции включают: хранение резервных активов, обеспечение безопасности и высокой ликвидности активов; предоставление услуг хранения активов на блокчейне и управления ключами; поддержка платежных сетей, расчетов с торговыми партнерами и клиринговых услуг. Традиционные финансовые учреждения постепенно углубляют свое участие на этом этапе, чтобы хеджировать влияние стейблкоинов на свой бизнес, одновременно делясь прибылью отрасли.

Экосистема стабильных монет постепенно демонстрирует прибыльную структуру "многоуровневого сотрудничества + микроприбыль с высокой частотой". Хотя доход от резервных активов по-прежнему является основным источником прибыли для эмитентов, с усилением регулирования, повышением затрат на соблюдение норм и увеличением рыночной конкуренции (например, вход традиционных банков), в будущем модели получения прибыли эмитентов стабильных монет столкнутся с тремя основными вызовами:

Во-первых, сужение процентной разницы. Колебания доходности резервных активов и циклы снижения процентных ставок будут сжимать прибыльность стабильных монет. Во-вторых, рост затрат на соблюдение норм. Например, Регламент ЕС о криптоактивах (Markets in Crypto-Assets Regulation, MiCA) требует ежемесячной CPA-аудита и ежедневного раскрытия резервов, что увеличивает операционные расходы. В-третьих, давление на долю в экосистеме. Банки и платежные гиганты запускают собственные стабильные монеты и решения для расчетов на блокчейне, борясь за долю рынка. В отчете Deloitte говорится: "Будущая модель прибыли стабильных монет должна трансформироваться от простой логики резервных процентов к многообразным моделям, основанным на добавленной стоимости данных, экосистемной синергии и финансовых инновациях, иначе трудно будет поддерживать долгосрочную конкурентоспособность."

К финансовой открытости необходимо подходить с уверенностью, но одновременно с высокой осторожностью. Финансовая открытость является важной проблемой для любой экономики, особенно для крупных стран с рыночной экономикой. Финансовая открытость — это самая сложная и трудная часть экономической открытости, и она открывается последней. Практика показывает, что с момента вступления в ВТО в ноябре 2001 года быстрое экономическое развитие Китая повысило уверенность в финансовой открытости, но из-за сильной внешней зависимости и необратимости финансовой открытости необходимо всегда сохранять высокую степень осторожности. Следует понимать, что глобальное влияние нашей страны в области финансов, юаня и капитальных рынков значительно ниже влияния Китая как государства, китайской промышленности и китайской экономики в глобальном масштабе. Например, юань как международная резервная валюта занимает всего 2,5% в глобальных валютных резервах и около 4% в области платежей, доля иностранных инвесторов на китайском капитальном рынке составляет 4,5% (включая китайские средства, входящие на материк через Шэньчжэнь-Гонконг и Шанхай-Гонконг, фактически истинные иностранные инвесторы составляют менее 4,5%). Эти данные показывают, что Китаю следует действовать в соответствии с обстоятельствами и решительно продвигать финансовую открытость.

Активное продвижение интернационализации юаня требует завоевания доверия других стран или регионов. В конце октября 2023 года на Центральной финансовой конференции впервые была озвучена цель строительства "финансовой сверхдержавы", охватывающая несколько общепризнанных показателей. Интернационализация юаня основана на либерализации и рыночной среде торгового рынка и платежного рынка (или торгового рынка). В настоящее время вес юаня в специальном праве заимствования МВФ занимает третье место в мире, но доля юаня в международных расчетах, ценообразовании и резервных рынках остается низкой. Область использования юаня ограничена, так как еще не достигнута полная свобода торговли. Следовательно, продвижение интернационализации юаня является сложной и трудной задачей. Кроме того, для повышения доли юаня в международных валютных резервах необходимо завоевать доверие других стран и регионов, таких как кредитоспособность страны, мягкая сила, степень правового государства и стабильность политики. После комплексной оценки вышеуказанных показателей другие страны или регионы могут рассмотреть возможность использования юаня и активов, оцененных в юанях, в качестве резервных активов.

Необходимо способствовать интернационализации капиталовложений или рынков активов, поддерживая строительство международного финансового центра с помощью национальной мягкой силы. Для великих держав национальная финансовая открытость — это не только либерализация и интернационализация валюты, но и, что более важно, интернационализация рынков, т.е. интернационализация капиталовложений и рынков активов. Это связано с тем, что либерализация и интернационализация национальной валюты требуют важной системы циклов и гарантий, тогда как сильный капиталовложенческий рынок является важной технической гарантией для либерализации и интернационализации юаня. В настоящее время уровень открытости китайского капиталовложенческого рынка невысок, и он не может удовлетворить требованиям по либерализации и интернационализации юаня, а также по статусу финансовой державы. Сложность реформы китайского капиталовложенческого рынка заключается в недостаточном понимании самого капиталовложенческого рынка, необходимо углубить понимание того, что финансы должны служить реальной экономике, т.е. капиталовложенческий рынок должен не только обслуживать финансирование предприятий, но и служить инвесторам, иначе развитие капиталовложенческого рынка будет затруднено.

Краеугольным камнем формирования международного финансового центра является мягкая сила государства, что также является самым важным институциональным обеспечением финансовой открытости. Строительство международного финансового центра в Шанхае и Шэньчжэне нуждается в поддержке мягкой силы государства, включая совершенное правосудие, высокий уровень контрактной культуры и достаточную прозрачность рынка, которые являются тремя основными опорами строительства международного финансового центра.

!

!

Четыре, основные риски и рамки управления

Основные риски стейблкоинов проявляются в четырех аспектах: во-первых, риск отвязки и ликвидности. Если резервные активы обесценятся или возникнет нехватка ликвидности, это может привести к отвязке и массовым выкупам, что ударит по финансовым рынкам. Во-вторых, риск технической безопасности. Стейблкоины, зависящие от блокчейна и смарт-контрактов, подвержены риску хакерских атак. В 2024 году инцидент с уязвимостями кросс-цепочного моста привел к потерям в 1,8 миллиарда долларов, что стало серьезным инцидентом безопасности. В-третьих, риск паники и рыночного удара. Когда структура резервов непрозрачна, легко вызвать волну выкупа из-за паники или слухов. В 2023 году USDC из-за событий в Silicon Valley Bank за один день выкупил 3,8 миллиарда долларов, а цена на какое-то время упала до 0,87 доллара. В-четвертых, арбитраж в области регулирования. Разное регулирование в разных странах позволяет эмитентам избегать контроля в серых зонах. Tether ранее подвергался давлению со стороны регуляторов из-за слишком высокой доли коммерческих векселей в резервных активах.

Для борьбы с этими "системными рисками" отчет предлагает поэтапное повышение управления стабильными монетами, формируя многогранную систему защиты "регуляторный уровень — финансовые учреждения — технический уровень". На уровне регулирования необходимо содействовать унификации глобальных стандартов регулирования, внедрять раскрытие резервных активов, совместный доступ к данным через границы и стресс-тесты (ссылаясь на опыт регулирования EU MiCA и регуляторного песочницы FCA Великобритании). На уровне финансовых учреждений коммерческие банки могут использовать самопроизвольные стабильные монеты (например, JPM Coin) для защиты от утечки депозитов и одновременно продвигать инновации в расчетах на блокчейне; платежные платформы (например, Visa) также должны интегрировать уровень расчетов со стабильными монетами, повышая конкурентоспособность трансакций через границы. На техническом уровне необходимо усилить сторонний аудит смарт-контрактов, создать механизмы страхования кросс-чейн мостов; содействовать разработке протоколов против MEV (максимально извлекаемая ценность), чтобы предотвратить манипуляции и риски передней торговли на блокчейне.

!

Пять, глобальная динамика регулирования

Быстрое развитие стейблкоинов вызывает глобальное внимание со стороны регулирующих органов, и страны стремятся найти баланс между стимулированием финансовых инноваций и управлением рисками. С 2023 года США, Европейский Союз, Сингапур, Объединенные Арабские Эмираты и другие страны последовательно внедряют регуляторные рамки для нормирования таких ключевых аспектов, как управление резервами, квалификация эмитентов и раскрытие информации. Такие организации, как Deloitte, считают, что четкость регулирования является необходимым условием для перехода стейблкоинов из периферии в основную финансовую систему.

(I) Закон GENIUS США

США, будучи мировым центром финансовых инноваций, имеют образцовую регуляторную траекторию. Рассматриваемый законопроект «GENIUS» (Общий обзор нового выпуска стабильных монет США) направлен на унификацию стандартов регулирования стабильных монет на федеральном уровне и решение проблемы фрагментации регулирования между штатами. Основные положения включают: 1. Требования к эмитентам: небанковские учреждения и банковские дочерние компании могут выпускать стабильные монеты, но если объем превышает 10 миллиардов долларов, требуется федеральное одобрение. 2. Требования к резервам: 100% высоколиквидных активов (госдолги США ≥80%), ежемесячный аудит. 3. Выплата и раскрытие информации: T+1 для выплат, обязательный ежемесячный отчет CPA, пилотное раскрытие информации в реальном времени. 4. Регулирование: OCC контролирует национальных эмитентов, сохраняя право на утверждение лицензий на уровне штатов. Однако существуют проблемы конфликта полномочий между штатами и федеральным уровнем, споры о прозрачности резервов и запреты на выплату процентов по платежным стабильным монетам, что может вызвать опасения в отрасли относительно ограничений для инноваций и увеличения затрат на соблюдение требований.

(II) Рамки MiCA ЕС

Регламент Европейского Союза о рынках криптоактивов (Markets in Crypto-Assets Regulation, MiCA) вступает в силу в 2024 году и формирует систему регулирования на всех этапах жизненного цикла. Основные требования включают: во-первых, эмитенты должны быть лицензированными кредитными или платежными учреждениями; во-вторых, резервные активы должны обладать высокой ликвидностью и проходить ежедневный аудит; в-третьих, обязательное публичное раскрытие резервов в реальном времени, за нарушения предусмотрены санкции (Tether был снят с некоторых платформ). Модель MiCA успешно способствовала прозрачности и стандартизации в отрасли, но также значительно повысила порог входа в отрасль.

(Три) Пилотный проект в Азии и на Ближнем Востоке

Экономики, такие как Сингапур и Объединенные Арабские Эмираты, выбирают путь "регуляторного песочницы + гибкого регулирования" для продвижения управления стейблкоинами. Регуляторные требования MAS Сингапура требуют, чтобы эмитенты стейблкоинов резервировали активы в основном из активов с рейтингом AAA и предоставляли ежемесячные отчеты и обязательства по выплатам. Основное внимание уделяется одновременному продвижению финансовых инноваций и регулирования. Политика Центрального банка ОАЭ одобряет пилотное внедрение стейблкоина AED коммерческими банками для использования в местных розничных платежах, создавая модель применения стейблкоина в местной валюте в области потребительских платежей и микрофинансов.

Опыт этих стран показывает, что на начальных этапах регулирования пилотные проекты, проводимые поэтапно и по секторам, помогают сбалансировать инновационное развитие и контроль рисков.

За последние пять лет стейблкоины из маргинального инструмента стали основой mainstream финансовой инфраструктуры. Согласно данным Bain, Roland Berger и Deloitte (2025), рыночная капитализация стейблкоинов в мире выросла с менее чем 2 миллиарда долларов в 2019 году до более 200 миллиардов долларов в начале 2025 года. К 2025 году USDT (Tether) и USDC (Circle) занимают более 85% доли рынка стейблкоинов. Tether в основном обслуживает развивающиеся рынки, резервные активы, такие как американские облигации, составляют 116 миллиардов долларов, что составляет 58% глобальных резервов стейблкоинов. USDC благодаря своим преимуществам в соблюдении норм и прозрачности широко используется на развитых рынках, таких как ЕС и Сингапур, с резервами более 50 миллиардов долларов.

!

Шесть. Пути будущего развития и стратегические выводы

В настоящее время стейблкоины превращаются из вспомогательного инструмента для торговли криптоактивами в важную часть глобальной финансовой инфраструктуры, оказывая глубокое влияние на платежные системы, трансакции капитала через границы, банковское дело и денежно-кредитную политику. В отчете указывается, что будущее стейблкоинов будет совместно поддержано технологическими инновациями, улучшением регулирования и адаптивностью финансовой системы, что приведет к ускоренному применению в высокодоходных областях, таких как корпоративные платежи, трансакции через границы, финансовые цепочки поставок, благодаря своим преимуществам в виде низких затрат и высокой эффективности, способствуя модернизации глобальной платежной системы.

С учетом того, что регуляторная система постепенно совершенствуется, стабильные монеты, не соответствующие требованиям резервирования и прозрачности, будут вытеснены с рынка, что ускорит процесс соблюдения норм в отрасли. В то же время стабильные монеты ожидают взаимную операционную совместимость с цифровыми валютами центральных банков (CBDC), совместно выполняя функции глобальных платежей и расчетов. Развитие стандартизации технологий и прозрачности резервов будет способствовать полной интеграции стабильных монет в мировую финансовую систему.

Однако развитие стабильных монет также сталкивается с множеством проблем. С одной стороны, инновационные возможности стабильных монет в области платежей и финансовых услуг ограничены строгим регулированием, и балансировка между инновациями и безопасностью становится ключевым направлением для регуляторов в разных странах. С другой стороны, хотя их эффективные платежи и секундные расчеты повышают эффективность международных платежей, они также увеличивают скорость передачи финансовых рисков. Кроме того, массовая привязка стабильных монет к долларовым активам усугубляет "цифровую долларизацию" и создает давление на стабильность местной валюты и независимость монетарной политики на развивающихся рынках.

Для таких стран, как Китай и другие развивающиеся экономики, развитие стейблкоинов приносит три вывода: первое, необходимо сначала проводить пилотные проекты в закрытых сценариях, таких как трансграничная электронная коммерция, региональная торговля и офшорные расчеты, чтобы накопить опыт; второе, необходимо одновременно продвигать технологии и соответствие нормативным требованиям, усиливать прозрачность резервов и безопасность на блокчейне, способствовать взаимной совместимости и признанию цифрового юаня и контролируемых стейблкоинов; третье, активно участвовать в глобальных механизмах управления, таких как BIS и IMF, совместно продвигать разработку правил цифровых финансов, добиваясь больших интересов и прав голоса для развивающихся стран.