爲什麼傳統資產不再安全——爲新世界經濟做準備

作者：橋水基金創始人瑞·達利歐

瑞·達利歐2025年投資哲學簡介

如果你想在未來幾年取得成功，尤其是在一個快速變化的世界中，首要且最基本的原則是：理解現實，並以現實爲依據，而非你的願望。大多數人犯的錯誤是通過近期經驗或個人偏見來看待投資。這是接近市場的危險方式，尤其是在我們目前所處的長期債務和政治週期階段。我們正處於經濟、地緣政治和技術上的歷史性轉折點。利率不再爲零，通脹並未消亡，地緣政治緊張局勢升級，生產率增長不再有保障，而許多投資者熟悉的美國主導的單極世界秩序正面臨挑戰。在這樣的時代，舊公式失效，環境要求投資者成爲歷史和系統的學生。

大背景我們正處於長期債務週期的晚期。發達經濟體的債務水平接近或超過歷史極值。貨幣政策曾經通過降息和流動性刺激有效推動增長，但現在效力減弱。在這一階段，政府更多依賴財政刺激，通過印鈔融資支出，但這導致貨幣貶值和資本外流。因此，你不能只是持有現金，因爲它會悄無聲息地失去價值。你也不能盲目持有長期債券，因爲它們可能不像過去那樣在經濟低迷時提供保護。這引出了多元化原則——不僅是資產的多元化，還有環境的多元化。僅僅持有60%的股票和40%的債券已經不足以應對當前的局面，因爲這種組合假設了一種可能不再存在的經濟環境。

你需要的是平衡，在通脹環境（如大宗商品或通脹掛鉤債券）和非通脹或衰退環境（如優質股票和某些固定收益資產）中表現良好的資產。你需要防範貨幣貶值，比如通過黃金、戰略配置的實物資產，甚至是其他貨幣體系的敞口。

投資者常忽視的相關性相關性比大多數人意識到的更能影響風險。當資產一起下跌時，說明你的投資組合並未真正多元化。真正的目標不是單純的回報，而是風險調整後的回報，是韌性，是在所有市場環境中生存和複利的能力。風險正在上升：政治極化加劇，機構信任下降，社會契約承壓，這使得未來的稅收政策、監管政策和產權更不可預測。因此，你不僅要考慮資產的分布，還要考慮它們所在的司法管轄區、法律體系和政治環境。一個真正多元化的投資組合必須跨越地域和體系以降低脆弱性。

大多數投資者過於專注於“做對”，但真正的優勢在於準備好出錯。這意味着不斷壓力測試你的假設，構建緩衝區，創造不對稱的回報。最好的投資者是謙遜的學習者，始終探索、適應，追求真相而非自我。展望未來，建議很明確：不要押注單一結果，而是押注準備充分。構建你的投資組合，讓你無需預測未來也能在各種未來中蓬勃發展。以經受時間考驗的原則爲錨：理解週期、管理風險、保持平衡，並用這些原則應對前方的獨特地形。未來屬於那些保持清醒、靈活並扎根於現實的人，而不是追逐昨日成功的人。

最重要的經濟風險

我數十年來研究經濟、市場和人類行爲的最大教訓是，投資者最危險的行爲是脫離現實。世界不在乎你的觀點、偏好或希望，它按照客觀力量運行，這些力量在數百甚至數千年的週期中反復出現。最佳決策來自於清晰看到這些力量並與之和諧共存。大多數人做不到，他們被情緒驅動，陷入剛發生的事情或他們希望發生的事情，但市場不獎勵希望，而是獎勵理解。

理解始於願意面對當前環境的殘酷真相，無論它們多麼令人不適。回避真相的投資者往往重復同樣的錯誤：高買低賣，追逐敘事，忽視風險，因爲他們更多受衝動而非現實原則驅使。剝去噪音，優秀投資的本質很簡單：理解系統如何運作，明白我們處於週期的哪個階段，了解市場已定價了什麼。如果你基於錯誤或過時的假設操作，你無法做好這些。

在2025年，這比以往任何時候都重要。我們正處於經濟、政治和社會的根本性變革時期。過去十年推動股票回報、低通脹和零利率的條件已不復存在，但許多投資者仍按舊規則行事。這是問題所在。你必須扎根於現實，不斷壓力測試你的觀點，客觀看待數據，挑戰自己的信念。你要問：“這裏真正發生了什麼？有哪些力量在起作用？我遺漏了什麼？”如果不這樣做，你很可能會遇到意外，而在市場中，意外通常意味着損失。

這不僅是智識上的誠實，也是生存的需要。市場對生活在幻想中的人毫不留情。你對自己越誠實，就越可能及早適應、有效行動，避免許多人落入的陷阱。成功投資不是靠聰明，而是靠真實。忽略頭條，專注於基本面、歷史模式和支配貨幣、債務、生產率及人性互動的永恆原則。現實是終極導師，擁抱它而非抗拒它，你將獲得大多數投資者從未開發的巨大優勢。

通脹與債務如何塑造市場

理解我們處於長期債務週期的哪個階段是投資者現在能做的最重要的事情之一。原因很簡單：債務週期的不同階段創造了截然不同的環境。如果你沒有與當前階段對齊，你的決策很可能會嚴重損害你。人們通常只關注短期——季度到季度，或年至年，但經濟以長期弧線運行，受信貸、生產率、人口結構和人性驅動。

債務週期通常持續50-75年，我們現在處於晚期。這有重大影響。在週期早期，債務增長推動生產力、投資和擴張。但最終，債務增長快於收入，利息負擔增加，信貸難以爲繼，央行被迫更激進地幹預。全球債務接近歷史高位，央行試圖通過加息對抗通脹，但現在它們進退兩難：收緊過度會破壞經濟，寬松過度會重新點燃通脹。

重要的是，我們進入了一個傳統貨幣政策（調整利率）不足以應對的階段。因此，財政政策介入，政府借貸和支出試圖維持增長。但當政府借貸而央行同時印鈔時，會導致債務貨幣化。這不是學術概念，而是有實際後果的：它使貨幣貶值，推高通脹，迫使人們離開現金和債券，增加波動性，甚至可能導致對系統本身的信心喪失。

因此，2025年不能指望重復過去十年的模式。規則在變，債券不再像以前那樣抵消股票風險，長期債券在通脹持續或加速時可能是最危險的地方之一。現金看似安全，但實際回報爲負時，它在悄悄失去價值。投資者需要理解貨幣創造、債務償還和政府應對壓力的機制。這不僅是理論上的，而是實用的：它告訴你爲什麼通脹對沖很重要，爲什麼地域和資產類別多元化不再是可選項，爲什麼韌性比追逐回報更重要。如果看不到債務週期的階段，你會被打個措手不及。但如果你看到並據此調整，你將領先於他人。這就是通過與塑造經濟的深層結構性力量對齊而非僅靠頭條新聞來獲得優勢的方式。

全球秩序的轉變及其投資影響

投資者最大的錯誤是認爲多元化就是持有許多不同資產。他們買股票、一些債券、少量國際股票，以爲自己已經多元化。但深入分析後發現，這些資產在壓力時期高度相關。這不是多元化，而是僞裝的集中。在當今波動性增加、制度變遷的世界中，這種配置很危險。

真正的多元化不是持有不同資產，而是持有在不同經濟環境中表現良好的資產。全球經濟以週期運行，驅動這些週期的兩個主要力量是增長和通脹。這形成了四種基本環境：

1. 增長上升+通脹上升
2. 增長上升+通脹下降
3. 增長下降+通脹上升
4. 增長下降+通脹下降

每種資產類別在這些環境中表現不同。理想的投資組合在所有四種環境中保持平衡：持有在繁榮時期表現良好的資產（如股票），在通脹環境中表現良好的資產（如大宗商品、通脹對沖或某些房地產），在增長疲軟時表現良好的資產（如高質量政府債券），以及對尾部風險提供保護的資產（如黃金或避險貨幣）。

你在設計的是平衡，不是押注單一環境，而是爲所有環境做準備。這降低了波動性，保護下行風險，讓你能在週期中持續複利。多數投資者不這樣做，因爲他們過於關注近期表現，追逐剛生效的策略。這是錯誤。市場不斷變化，昨日有效的明日可能失效。真正的多元化像一臺運轉良好的機器，每部分有不同用途，但整體和諧運行。當一部分表現不佳時，另一部分補上。這就是真正多元化的魔力——它不僅降低風險，還通過讓你在不確定性中保持投資和穩定來提高回報。

在2025年，通脹可能回升，央行在實驗，地緣政治緊張可能引發突然波動，你需要一個不依賴單一結果的投資組合。因爲現實是，沒人確切知道未來會怎樣。但我們可以構建一個無論世界走哪條路都不至於被摧毀的組合。這就是從投機轉向策略的方式，是長期留在遊戲中的方式。在不確定的世界中，這不僅是個好主意，而是必需的。

橋水應對即將到來的市場週期的策略

人們評估投資組合時往往關注回報，但長期更重要的是投資組合各部分的相互作用。重要的不是在順境時賺多少，而是在逆境時虧多少。這就是相關性的作用。相關性是投資中最被低估但最重要的概念之一。許多資產的相關性比投資者意識到的更高，尤其在壓力時期。當系統受到衝擊，你會發現原本以爲獨立的頭寸實際上一起波動。這就是所謂多元化的投資者遭遇巨大回撤的原因——他們將持有多樣化等同於持有不相關資產。

相關性決定你的實際風險敞口，而非持有數量。如果兩項資產同步漲跌，持有兩者並不會降低風險。相反，如果一項資產漲而另一項跌，它們相互抵消，投資組合更穩定。這就是你的目標——不是單純的回報，而是一致性、更平穩的旅程、更小的回撤、更好的複利。

在當前環境下，這尤爲重要。面對上升的不確定性，你必須假設意外事件會發生，且傳統資產可能表現相似。因此，僅僅持有股票和債券或分散到不同行業不足以應對。你需要有意選擇真正不相關的資產，這需要深入理解資產及其背後的驅動因素——是什麼讓它們漲跌？哪些環境導致它們表現好或壞？還需要構建不僅是多元化，而是精心設計的投資組合，具備平衡和韌性。

這包括計算相關性、在不同場景下壓力測試投資組合，並隨着世界變化不斷重新評估。相關性不是靜態的，在正常時期看似不相關的資產在危機中可能高度相關。因此，你必須持續監控並相應調整。最終，最好的投資者不是追逐最高回報的人，而是構建最平衡投資組合的人。他們知道財富之路不僅是上行，而是生存下行，這需要理解資產如何相互作用，構建一個在多種條件下運作的系統。

爲什麼傳統資產不再安全

在當今環境中，投資的一個被忽視但關鍵的方面是地理和治理在保護或威脅資本中的作用。多數投資者關注他們持有什麼——股票、債券、房地產或企業，但同樣重要的是你持有它們的地方。認爲資本在發達國家或藍籌市場就安全是個危險的假設。歷史反復表明，政治體系、稅收制度、監管環境和社會契約可能迅速變化，尤其在經濟壓力時期。

我們正進入一個地緣政治緊張加劇、經濟不平等助長民粹主義、機構信任崩潰的時期。這些力量不僅塑造新聞週期，還塑造遊戲規則。如果政府因高債務、通脹或動蕩而絕望，它們會採取一切必要措施保護自己。這可能意味着提高財富稅、增加資本管制、改變某些投資的待遇，甚至限制資金流動。如果你沒有將這些風險納入考量，你就暴露在風險中。

因此，地理多元化比以往任何時候都重要——不僅是資產位置，還有它們所在的法律體系、政府和貨幣。集中於單一司法管轄區的投資組合容易受到該轄區政策變化的影響。你可能認爲資本安全，但如果規則一夜之間改變，你可能無法訪問、轉移或避免懲罰性稅收。投資不僅是投資於公司或市場，也是投資於系統。有些系統更穩定、透明且對投資者友好。你需要考慮法治的健全性、機構的獨立性、政治動蕩的可能性以及公共債務的軌跡。這些不是學術問題，而是決定資產安全性的實際因素。

在2025年，隨着政府債務增加和政治分裂，政府將負擔轉移到私營部門的誘惑在增加。這可能意味着財富稅、交易稅、未實現收益稅或對海外持有限制。如果你沒有爲這種環境做好準備，你的脆弱性不是因爲投資不好，而是因爲環境變了。解決辦法不是恐慌，而是準備——全球思考、在不同轄區持有資產、分散貨幣敞口、了解經濟和政治的壓力點並據此分配。在風險不僅是經濟而是系統性的世界中，保護和增長財富的能力不僅取決於市場選擇，還取決於結構性選擇。

瑞·達利歐信奉的多元化原則

我研究或共事過的最成功投資者不是因爲他們總是做對，而是因爲他們準備好出錯。這原則很難接受，尤其在一個崇尚信念和自信的世界中。但沒有謙遜的信念是市場災難的根源。真相是，沒人確切知道未來會怎樣。世界太復雜，變量太多，交互太動態。因此，與其試圖總是做對，不如構建一個即使出錯也能生存、甚至蓬勃發展的系統。

多數人從自我出發，將身分與觀點綁定。當觀點被挑戰或證明錯誤時，他們加倍下注或否認。這是脆弱而非力量。投資中的真正力量在於知道出錯是遊戲的一部分，並據此設計方法。這意味着不斷壓力測試假設，每次行動時問自己“如果我錯了呢？”，並爲不可避免的錯誤設置保護措施。

這裏，不對稱概念至關重要。你希望定位自己，讓上行潛力遠大於下行風險——做對時賺很多，錯時虧得少。這不是偶然，而是設計的結果，是深思熟慮的定位、風險控制和謙遜的產物。最好的投資組合不是基於預測，而是基於概率。你必須持續考慮一系列場景，而不僅是認爲最可能的那一個。市場不獎勵確定性，而是獎勵適應性，而適應性始於承認未來不可知，應對的最佳方式是平衡、靈活和對新信息的開放。

在2025年及以後，這種思維尤爲重要。我們身處復雜性上升、政治不穩定、技術顛覆、債務負擔、氣候事件和社會壓力的世界。任何這些都可能觸發整個格局的轉變。因此，與其試圖預測下一個大動作，不如爲多種結果做準備。構建一個全天候投資組合，不依賴單一環境，能承受打擊並持續複利。謙遜不是弱點，而是植根於現實的力量，是韌性的基礎。

給每位長期投資者的最終建議

世界會帶來意外，錯誤不可避免。問題在於你是否準備好從中學習並成長，還是讓它們將你逐出遊戲。在投資中，生存被低估。那些深思熟慮、小心謹慎、戰略性地長期留在遊戲中的人，才是最終的贏家。

結論：爲新世界經濟做準備

在一個充滿不確定性、債務負擔、地緣政治轉變和快速變化的經濟制度的世界中，投資者的前進之路不是通過預測，而是通過準備。成功屬於那些扎根於現實、聰明地跨環境和轄區多元化、精確管理相關性和風險、並始終保持謙遜以承認可能出錯的人。不是押注你希望發生的事，而是構建一個無論發生什麼都能承受的韌性策略。在這樣的時代，生存就是力量，韌性是真正的優勢。